□本报记者 朱茵 武汉报道

　　长江证券首席策略分析师周金涛在该机构2009年中期策略会上表示，伴随着收入滞后调整和刚性需求释放后的背景，本轮中期反弹的顶部已经构筑，反弹将于今年二、三季度交汇时结束，震荡调整将成为下半年市场的主旋律。

　　投资策略上，周金涛建议投资者在市场震荡中挖掘结构性投资机会。2009年下半年初期，伴随着美国自主性的货币收缩，资产配置中行业风险集中从高到低将依次展现为：上游资源、外需部门、中游制造、金融、地产；而进入过渡期之后，上游的价格反弹将过渡到终端的需求稳定，建议关注农业和通信。　　　　

　　经济弱势均衡状态已经达成

　　周金涛认为，从经济周期的角度看，中国经济还没有复苏。在复苏之前有个存量需求(刚性需求)，存在反弹与反转之间的过渡期。

　　目前来看，中国经济将面临“滞胀”和“通胀抬头后即转为通缩”这两种情景。在持续滞胀下，资本市场更多地体现为伴随着大宗商品价格波动的高位波动趋势，地产和能源等滞胀下的资产配置应当成为进攻型配置的主体。但是，一旦出现通胀后资源价格回落的状态，则市场会由于周期性行业的整体下跌而出现深幅回调，此时的配置策略应立即转向纯防御性行业。但不管是哪种情况的出现，伴随着收入滞后调整和刚性需求结束的背景，中期反弹的顶部已经构筑，调整期或将成为下半年市场节奏的主旋律。

　　对于目前仍处于萧条期的全球经济，为什么会有房地产和汽车的成交放大？周金涛认为，在1979年的日本同样出现了这种情况。当时日本消费最低点出现在经济最低点之前，出现这种状态就是通胀大幅上升后的扰动问题。

　　我国目前的消费最低点是在2008年的一、二季度，但是这些和地震导致的因素也有关系。现在看到地产和汽车成交量的大幅上升就是前期需求被压抑后的释放，日本当年也出现了在经济探出最低点时消费的大幅回升，但这种回升只持续了两个季度。

　　消费的最终决定因素是收入而不是价格，在这样的情况下，由于工资刚性所造成收入的滞后回落和失业率高点滞后的出现，可以发现未来消费的回落是不可避免的。消费的回落、消费滞后于经济周期的回落在经济周期理论中就是经济二次探底的过程。因此，长江证券倾向于认为，消费由收入的滞后回落造成了刚性需求释放的不可持续性。

　　中级反弹二三季度交汇时结束

　　周金涛认为，中级反弹的结束除了要观察通货膨胀环比的变化之外，流动性支撑因素可能也是一个缓慢减弱的过程，这决定了中级反弹的调整是一个缓慢的高位震荡过程。在通缩的背景下，政策对于流动性的指示能力是在削弱的。

　　周金涛表示，所谓流动性的释放绝不可能是政府想释放多少就释放多少的过程，当达到一定的程度之后，必然会出现矛盾的另一方面，现在通胀抬头、美元贬值就是流动性自我收缩的机制。

　　从刚性需求和流动性的角度看，支撑美国中级反弹的因素都开始到达了高峰，虽然不会立即出现一个反向性的变化，但是继续反弹的概率已经很低。对于美国未来资本市场的走势还是应该持一种相对谨慎的态度，美国这样的金融危机不经过三年时间的调整可能是不会达到底部的。

　　中级反弹可能在二季度末和三季度初的交汇期结束，这个时期主要是由收入的滞后回落所造成。周金涛认为，现在的中国经济和世界经济都已经从价格冲击之后的超低位回升到弱势均衡的状态，这种弱势均衡的状态达成之后，经济短期的趋势首先是向下再次探底，而这个趋势就是经济需要反弹与探底之间的过渡期。

　　市场震荡中的结构性机会

　　对于过渡期的资本市场表现，周金涛认为，从日本和美国的历史经验来判断，目前已经经历的这波中级反弹也许是三年之内股市收益率最大的一波，后面市场的收益率肯定是缓慢的过程，同时会伴有非常明显的结构性特征。

　　周金涛进一步解释，当年日本的中级反弹为什么会结束主要有两个原因：一是失业率滞后的回落造成了收入滞后的低点；二是由于当时是滞胀的状态，在这样的状态下，大众商品的回升带来了通货膨胀的预期。在这两个因素的影响下，当年的日本和美国都出现了中级反弹结束的过程。

　　周金涛最后表示，依据大萧条期间过渡期演绎的典型逻辑，2009年下半年初期，伴随着美国自主性的货币收缩，资产配置中行业风险集中从高到低将依次展现为：上游资源、外需部门、中游制造、金融、地产；而进入过渡期之后，上游的价格反弹将过渡到终端的需求稳定，建议关注农业和通信。

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