⊙西南证券 解学成 　　

　　影响股票二级市场波动的因素有多种，最为关注的有市场流动性和宏观经济数据。需要将这两个因素结合起来分析市场。不跟踪流动性的投资者，可能预料不到、看不懂年初至今国内外股票市场的大幅上涨；对宏观数据不看重的人，似乎倾向于投机，不认同价值投资。

　　货币政策意在平滑经济波动，具有超前性。作为反映货币政策宽松程度的资金状况，流动性在先；而实体经济对此的反应是滞后的，即所说的GDP在后。目前股票二级市场体现、印证着这种规律。

　　流动性左右“价格”

　　市场上提及的流动性，常指货币供应量。自从2008年下半年，美联储直接购买商业票据、公司债券，“从直升机上撒钞票”，不断向市场直接投放流动性，M1增速创下了近20年的新高。中国在过去半年间，货币政策和财政政策大转向，今年一季度新增银行信贷达到了4.58万亿元，同比多增3.25万亿，3月份的M1、M2分别高达17.0%和25.5%，市场资金宽裕。

　　国内外股票市场因此出现了资金推动型行情。在宏观经济还没有出现明显好转的时候，3-4月，道琼斯工业指数、标普500指数分别上涨16.27%和19.38%，其中标普500指数4月份涨幅达到了10%，为自2000年3月互联网泡沫破裂以来表现最好的一个月。国内A股市场在前4个月大涨36%，更是优于其他主要市场股指。

　　金融市场最坏的时刻已经过去，但经济触底回暖的迹象还不明显。为了刺激经济，流动性宽裕的局面将在较长的时间内得以持续。但当经济真正回暖之时，政府便防控经济过热，着手信贷紧缩，股指来自于流动性的驱动力量将变弱。

　　国内A股市场2009-2011年限售股解禁数量较大，如果宽松的流动性局面得以维持，也不大可能引起较大的负面影响。只要流动性充裕，股票市场将维持一个较高的“价格”。

　　宏观决定“价值”

　　宏观景气度决定企业盈利能力。在宏观经济好的时候，企业盈利能力增强，可以为股东创造能创造出更大的价值，因此也便有更高的投资价值。证券分析师一般从分析宏观数据入手，分析行业经济继而挖掘公司价值。在经济好转的时候，投资那些顺经济周期的行业和公司，而在经济形势不佳，网络、教育、医疗等逆周期行业受到青睐。

　　不同国家、地区的经济增长情况不同，资产价格估值水平也不同。发展中国家的经济增长潜力大、增速快，股票估值水平高，不能以一个标准来衡量各个国家股票估值。即便是同一个公司，在不同交易所的估值也不尽相同。例如同时在A股、H股市场挂牌的公司，股价各不相同。由于资本管制和投资者基础不同，A股市场波动除了受到境外市场的影响外，还有自身特有的规律。

　　在同一个市场，仍然存在宏观数据相近而市场估值相差较大的局面。同一公司有时候40倍市盈率不算高，而有时候25倍市盈率便被认为有泡沫，新入市投资者常为此困惑。这和当时市场对未来经济环境、公司未来盈利的预期有关。当预期宏观经济变差，企业经营环境恶化，盈利能力变差，投资者的风险厌恶程度变大，估值便变低。“预期”因人而异，因时而异。

　　在过去的一段时间中，美国失业率连续攀升至8.5%，信用卡拖欠率也在升高，一季度GDP按年率计算下滑6.1%，3月份新屋销售和耐用品订单也出现了回调，种种迹象表明经济尚没有触底。而对于国内，尽管官方PMI连续5个月回升，但全社会发电量还在下降，房地产投资增速较慢，社会投资乏力。这都影响着投资人“预期”，影响着使用各种方法计算得出的股票“价值”。

　　流动性在先，GDP在后

　　近期欧美各国纷纷推行量化货币政策，促增长、保就业。美联储内部曾表示可能将利率降低到-5%。从长远来看，正如奥巴马政府表示的那样不大可能长期将利率维持很低的水平，需要将货币政策维持在中性。但宽松货币政策不大可能很快退出，与经济衰退的抗争是一个长期的过程。

　　就国内而言，4月份的新增银行信贷数据不像前3月那样高。这本不是央行刻意控制的结果。对于一个发展中的大型经济体，需要继续保持宽松的货币政策和积极的财政政策，维持经济较快增长。经济反弹的力度还比较疲弱，国内信贷闸门不应该因此而关上。

　　宽松的市场流动性将首先推高资本市场价格。在经济好转之前，在资金的推动下，股票二级市场将有较好的表现，给投资人带来实实在在的收益。而当经济好转时，随着宏观调控的措施渐次出台，股票投资的盛宴可能同时拉上帷幕。在目前阶段，流动性在前，GDP在后，行情在宽幅震荡中上行。

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