□中投证券研究所 首席策略分析师 刘浩波

　　“去库存化”是经济下滑阶段企业普遍采取的行动，将对企业盈利造成较大向下压力。我们认为，从海外经济体“去库存化”的进程以及国内微观企业博弈的角度看，即使去库存化进程已经结束，我国企业的销售和盈利状况也难以迅速出现逆转。

　　综合来看，全球范围内各主要经济体的“去库存化”过程仍在持续。随着经济全球化的深入，各经济体的“去库存化”过程不仅会受到国内因素的影响，也将受到海外因素的影响。

　　对于已经完成“去库存化”的企业来说，如果其不压缩毛利率，而未完成“去库存化”的企业也不压缩毛利率的话，那么两者都可以既保持市场份额又维持稳定的毛利率水平。从理性的角度看，这是一个双赢的策略。

　　但是，从未完成“去库存化”的企业角度看，清理库存、回笼现金是其迫切的任务，因此压缩毛利率尽量扩大销售是其最优的策略。而且如果其采取了不压缩毛利率的策略，但是完成“去库存化”的企业采取了压缩毛利率扩大市场份额策略的话，那么其将处于更加不利的竞争态势之中。因此压缩毛利率是其最优的策略，也是其必须采取的策略。

　　这样一来，对于已经完成“去库存化”的企业，从理性的角度看，其将预期未完成“去库存化”企业的策略将是压缩毛利率，那么已经完成“去库存化”的企业采取的策略也只有压缩毛利率来保住市场份额。

　　因此，在短期内不考虑新技术和生产制度变革带来影响的前提下，各行业（大多数竞争性行业）和企业下一阶段的竞争策略共同作用的结果，将是企业盈利能力的继续下降。这个下降的过程将持续到新的纳什均衡产生，即企业都预期对方会压缩毛利率而主动压缩自己的毛利率，直到各方因为成本和现金流等原因无法继续压缩毛利率。

　　在实现新供求均衡的过程中，我们将看到不少企业因为竞争而退出市场，或者成为被收购的对象。可以说，寻求新的均衡过程就是一场收购兼并之旅，这也为资本市场提供了持续的热点话题。

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