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东北证券09策略：沪指价值核心区间2300-2700
东北证券研究所投资策略部经理郭峰发布2009年策略。图片来源：新浪财经
来源：东北证券 金融与产业研究所策略组
2009年将是中国经济面临严峻挑战和考验之年。外部环境恶化、国内经济下行的惯性横垣在政府和社会面前难以离去。政府“保增长、扩内需、调结构”的基调深入人心，成为社会公认的政策招牌。从经济内生的趋势过程看2009年的结构性支点，可能会很多，诸多现象更会庞杂，但集中的表现应该以外需刺激难以振兴、公司盈利面临困境、内部需求担当期望、经济结构调整搭箭在弦而视面。扩大内需与调整经济结构、减轻对国际经济的依赖不应是社会各界怀疑的国策，在经过国际经济危机后更是唤醒中国走自主创新之路的号角。
借道外需的中国经济与美国具有较强的相关性，基于失业率数据的乐观估计美国经济将在2009年底或2010年初短期触底，美国的“去杠杆化”过程将极其漫长。
中国经济短期在库存产能过剩、民间投资萎缩以及房地产投资下行的三重周期影响下继续下行的风险加大；中长期看，中国经济存在着“刘易斯第一拐点”返回的可能，如果持续时间过长(2-3年)则届时可能由于人口红利的衰弱使得经济发展出现风险。
固定资产投资导向的积极财政对GDP拉动存在局限、适度宽松的货币政策在经济下行周期受到银行“惜贷”和居民“偏储”行为的制约，中国经济受本轮危机冲击将可能形成“L型的中期调整+短周期的W型”运行态势。
银行业一枝独秀的业绩现状在2009年将受到冲击，基于银行业ROE的回归之路选择在2009年而非2008年第四季度的假定，即银行类上市公司业绩2008年维持50%增速、2009年ROE均值回复为15%的条件下，非银行类上市公司2009年ROE为8.91%的推断下，则2009年全部A股的业绩同比增速为-5.66%。
A股2倍PB是对中国成长的溢价，具有合理性；中国作为非金融危机发源地，A股的历史估值具有支撑作用；在L型经济调整的推断下未来大牛市的诞生需要产业结构转型成功的配合，全流通下十几万亿乃至二、三十万亿的流通市值需要更强力的市场主体及资金相匹配。中长期看，中国60-70%的证券化率水平是合理价值区域。
实证来看，货币政策对于股市并不产生直接的方向性作用，而是借助经济基本面进行传导，降息效应对股市的利多影响需要借助货币供应量M1增速上行来体现。九十年代以后股市对于GDP增速的晴雨表功能在多国的案例中并不得到支持，股市更多的表现为与GDP增速同步乃至滞后的特征。
基于未来经济可能形成“L型的中期调整+短周期的W型”特征，2009年股指将呈现出宽幅震荡格局。基于股市与GDP增速同步乃至滞后的实证规律下市场存在业绩底、非金融危机发源地市场历史估值低点具有支撑作用的两个推断，理论低点在1550左右。基于央企“大非”减持动机不强的推断，A股中长期合理股指区间为2300-2700，全流通时代上证指数的第一高点在2300附近，第二高点在2700附近。基于资产周期运行规律、机构投资者行为以及经济走势的研判，2009年更高的涨幅不在我们预期之内。我们维持2008年四季度的观点，即考虑到大类资产周期已经进入第一阶段，等待我们的也许只是时间的考验，以便迎来“内需与结构”初醒后资产周期轮动到第二阶段、股市走牛。因此，2000点以下在控制总体仓位的情况下可以适度加仓，悲观预期但并未出现经济大危机的情形下低点1550左右；上证指数中长期对应的价值核心区间在2300-2700。在经济L型调整过程中“内需与结构转型”初醒将会带来市场信心的提振，因此，在对中国A股市场估值的中枢范围内，基于中国市场的不可预见与积极性因素的并存，届时可给于20-30%的信心恢复性高估。
2009年可以关注三条投资主线。1、内需主导型类：基于双积极下的确定性“泛投资”机会——主要指基建、设备、医药；强周期性特征下的上游及资本品行业机会——主要指钢铁、有色、电力、部分机械子行业、交运等；基于绝对估值合理的布局性行业——主要指银行地产等。2、结构转型类：新农村建设驱动下的行业机会(例如大农业、服务消费)、产业升级类(例如先进制造业、节能减排、“奥巴马绿能板块”等)；3、投资主题类：融资融券和创业板等金融创新类，世博、迪斯尼、津滨、重庆等地域性概念股、低Tobin’Q下的并购重组概念股、大农业类股、“大小非”。
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