东海证券研究所宏观策略研究小组

　　我们认为2009年中国宏观经济面临着深度下滑的风险，虽然政府出台了4万亿财政投资政策，但我们认为这只能在短期缓解经济下行的深度，相反将会在中期进一步加剧国内供大于求的现状，导致中国经济在2008-2012年出现2010年回升、2011年再度下行的“W型”调整的格局。在宏观经济处于下行周期中，但我们也看到对于中国A股市场，同样存在着有利的环境，即市场流动性将逐渐恢复。

　　在“W型”经济调整格局上，再现2007年大牛市并不具备经济增长的基础，但从各国经济周期处于萧条期时证券市场的表现来看，仍然是存在机会的，这种机会取决于流动性恢复带来的估值回升与市场盈利预期的权衡。这种权衡将影响市场指数的走势，而在盈利预期稳定时，流动性将成为决定市场走势的主要因素。

　　我们认为09年整体市场可以分为两个阶段，第一阶段面临的市场有利环境是流动性下的估值回升和政策利好，不利的是业绩可能低于预期，这一阶段的特点是估值回升与盈利低预期增长的权衡，我们认为在第一阶段流动性尚未十分充裕的前提下，估值回升很可能面临盈利预期向下修正的挑战。在盈利预期稳定前如果出现政策真空，市场仍然存在再度下探的可能。第二阶段，随着4月末低于预期的业绩公布完毕，盈利预期向下修正完成后趋向稳定，市场的天平将逐渐倾向估值，但估值回升在推动市场上行时，面临未对市场上行趋势形成预期的限售股股东减持压力，这使得市场的上行呈现为震荡上行。总体看，我们认为09年市场整体呈震荡反弹格局，投资机会明显多于08年。

　　结合政策底、大小非减持意愿、PB的保守估计、动态PE和盈利增长预期，我们认为09年上证综指合理运行区间在1550-2795，在第一阶段末，如果政策处于真空，指数或再度考验1600点，第二阶段在流动性推动下，指数将逐步向2795点运行，不排除在后续相关政策的支持下，09年上市公司业绩增长超出预期。市场在估值回升和盈利预期向上修正的双重推动下超出我们的预期。

　　基于对09年市场运行的判断，我们认为2009年是投资机会明显增多的一年。我们总体上坚持防御为主，积极为辅的投资策略，第一阶段以防御为主，积极为辅，波段操作，第二阶段适当加大积极配臵。

　　在这一投资策略下，我们提出两条投资主线：第一，把握确定性增长。我们认为确定性增长的行业在整体市场面临“盈利预期下行-估值回升”时，具有较大的安全性，以其稳定的增长享受市场溢价，同时，在整体市场出现“盈利预期稳定-估值回升”时，率先享受估值回升的市场推动效应。相应的行业为：受外生冲击较小，主要依赖内需的行业，如食品制造、服务业;短期受政策支撑，需求稳定的行业，如：铁路建设、工程机械;政策变动带来重大发展机遇的行业，如通信、医药;弱周期的稳定增长类行业，如：医药、食品饮料;利率敏感性行业与小盘股。第二、关注结构性机会，主要指在政策或事件推动下的结构性行业或市场机会。一类是受益于上海世博会、国资重组、迪斯尼乐园的上海本地股;二类是受益于铁路建设的铁路工程、机车设备及配套设备的铁路板块;三类是受益于其他政策和事件利好的行业或公司，如商业地产、央企重组、亚运会题材，和受益于财政投资建设的水泥、工程机械、高速公路等，以及受益于扩大内需、改善民生的食品饮料、旅游等消费行业。

　　在推出这两条投资主线的同时，我们也看到其中部分行业目前估值较高，特别是因具防御性目前受市场关注较多的行业，同时其中部分制造业在09年虽然可以在政策推动下走出行业景气底谷，但在中国经济“W型”调整格局下，2011年仍然面临着需求不足产能过剩的压力。因此，我们认为对这些行业可以结合市场震荡反弹的走势，进行波段操作，将市场波动转换为更多的投资收益。

　　基于各行业当前估值水平及我们对其09年盈利增长的预期，我们给予医药、应用软件(专用设备)、超市、房地产、电力设备、通信系统设备、光纤光缆、工程机械、乘用车整车、铁路行业“推荐”评级，给予食品饮料、零售“谨慎推荐”评级，给予煤炭、软件外包、电脑及周边设备、电子行业、电力、证券行业、保险行业、电信运营业、银行、农业“中性”评级。

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