□天信投资 朱澄宇

　　上证指数自去年10月上摸6124点以来累计跌幅已达73%。根据估值重心与历史的对比，在现有增长预期(全年零增长)之下，A股整体估值有可能已经接近底部。估值压力阶段性充分释放后，考虑政策支持与减持压力，预计后市大盘下跌的空间有限，探底之后震荡反弹的可能性很大。中线来看，市净率(PB)处于低位的不少个股后市机会相对更加大一些。

　　市净率估值符合产业资本投资逻辑

　　一家上市公司收入和利润的获得必然对应一定的资产，故据此寻找个股的估值底限就成为可能，且采用市净率估值也更符合产业资本的投资逻辑。

　　以煤炭股为例。2005年末，煤炭行业估值水平仅为1.8倍PB，而目前煤炭股平均PB为2倍(数家公司低于2倍)。从产业资本与金融资本的交换关系来看，2倍PB也许不是煤炭行业最安全的估值，但也是相对安全的，如此来看，后市煤炭股继续调整的空间很有限。

　　与历史数据相比，目前A股市场的市净率水平仍略显偏高。但需要指出的是，由于目前市场轻资产的服务业比重大幅度上升，在以金融为代表的服务业市值占比显著增加的同时，工业企业市值占比大幅减少。A股产业结构分布的巨大变化使得A股的合理市盈率和净资产收益率得到了大幅提升，从而大大提升了A股的合理市净率水平。此外，现代公司管理和激励制度逐步确立、产业结构升级进程加快及企业税负下调的背景下，上市公司的资本回报水平无疑具有更大的上升空间；而净资产收益率长期上升的趋势也意味着PB水平的稳步提高。

　　低市净率个股增多显示底部接近

　　目前市场中“破净”股(股价跌破净资产值)已超过200家。而股价略高于净资产值的个股也不在少数。低市净率个股的不断增多反映了目前A股接近底部的现实。从具体低市净率个股来看，由于大部分业绩都一般，使得它们目前的市盈率水平都不是最低(同时符合低市盈率和低市净率两项标准的个股还算不多)。

　　进一步来看，其中还有不少个股是由于执行了新会计制度，导致其资产被重估，如持有大量金融资产的南京高科、皖维高新、皖能电力、闽福发A、华资实业、西水股份等。新会计准则的最大特点在于动态地反映上市公司的实际资产价值，使得上述这些持有大量金融资产的公司净资产值随着相关个股股价的波动而变化。相比之下，净资产更多来自主营的公司更被看好，如果这些资产同时又被证明具有比较好的盈利能力，则这些公司无疑具有很好的投资价值。在低市净率股中有不少电力类股，如华银电力、皖能电力、上海电力、长源电力。众所周知，电力股目前正逐步走出前期相对困难的时期，随着未来情况出现转机，它们还是很有投资价值的。

　　考虑到低市净率的上市公司有很多业绩差强人意，如果能通过其他方法进一步对其进行筛选并构建投资组合，则投资者将有望取得超额收益。

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