国金证券6月策略：关注价格管制影响

　　投资策略研究小组

　　陈东

　　徐炜

　　价格管制的困境。2007 年以来随着通胀压力的提高，价格管制也成为政府重要的干预手段，如果上游价格压力继续增大，依靠价格管制筑起“通胀水坝”的难度也越来越大。我们认为其带来的直接后果：一、恶化供需；二、加大财政负担；三、扭曲利润结构；四、出现价格渗漏，这些情况将导致管制难以在较长时期内得到实施。

　　维持价格管制可能导致财政负担加重。在这一轮大宗商品价格上涨的过程中，为了保持经济的增长或者抑制通胀，亚洲国家在价格管制的同时，普遍进行了补贴，但近期由于财政负担纷纷放弃。根据行业研究员预测，即使不完全补贴，仅石化与电力行业就需要850亿的补贴，如果提高补贴程度，将明显加重财政负担，本年度财政还要担负救灾与重建重任，初步计划投入950亿。

　　“价格渗漏现象”可能导致管制失效。一、在没有管制的情况下，煤炭、铁矿石、氯化钾等资源品的上涨带来了原材料产业链的价格上涨；二、虽然成品油被管制，其他很多石油石化产业链下的化工产品也都出现了价格的上涨现象；三、进口价格指数开始上涨，并且制造业的进口价格有加快上涨的趋势，这与其他国家没有进行价格管制，从而成本上升较快有关。

　　在局部价格管制的情况下，由于部分资源品的价格被管制，导致中下游行业承受成本能力有所增强，并且这种承受成本的空间被不受管制的资源品所占用，导致其出现更多涨幅，从而导致价格渗漏现象愈加明显，降低管制效果。

　　价格管制导致增长风险开始暴露。2008年1-2月规模以上工业企业利润增长下降到16.5%，2008 年1-4 月重点国有企业(410 家)利润增长下降1.3%，最为直接的原因在于价格管制导致石油石化和电力行业效益大幅下降，其减利663.4 亿元，与其他19 个利润增长的行业合计增利667.9亿元规模相当。

　　放松价格管制将推高价格抑制需求。我们使用静态测算，如果上调成品油价格10%，可能使当期整体工业利润增长略微上升1.4%-2.3%，但亦可能推高当期CPI0.3%，推高第二个月PPI1.4%。但石化行业利润减亏的同时，中下游行业将受到负面影响。如果电力终端价格上调，亦会造成相似影响。

　　目前A股市场沪深300的动态PE 水平在20X-21X，如果2008 年业绩增长预期不再向下调整，并且2009 年的业绩预期相对稳定，这一估值水平处于中性水平。但我们认为2008年的企业盈利目前依然在下滑过程中，市场对于2009年的业绩增长情况尤其缺乏判断，在这种情况下增长风险的压力依然存在。考虑到管理层不断释放出维护市场的积极信号，并且可能通过继续推出政策影响市场，我们认为6月份市场依然会在增长减速与政策期待之间表现出震荡特征，但中长期趋势将取决于盈利增长与通胀风险的变化。

　　我们在坚持看好内需型消费服务业的同时，也正在评估灾后重建投资所带来的机会，以及关注价格管制松动所带来的石化与电力的阶段性机会。