王庆：输入型软着陆将带动企业利润下行

　　全景网5月7日讯 摩根士丹利大中华区首席经济师王庆日前撰写了一篇题为《“输入型”软着陆将带动企业利润下行》的文章，他表示成本压力并非企业利润率下滑的首要因素，以下为文章全文。

　　2008年一季度，中国GDP增长从2007年的11.9%下滑至10.6%。CPI指数似乎也达到了顶点。与此同时，出口增长放缓的迹象越来越明显。工业生产同样放缓。虽然投资增长保持强劲，但在股市深度调整的背景之下，消费增长也放慢了脚步。

　　综合以上数据及现象，我们预计，未来中国经济将实现“输入型”软着陆。2008年全年的GDP增长将放缓至10%，而CPI在今年一季度仍将在7%以上的高位运行，二季度开始有所下降，全年平均水平维持在6.5%左右。据此，有理由相信，2008年中国的相关政策仍将会是渐进式的，政府不会实施大规模的宏观调控，人民币汇率不会出现一次性的大调整，而利率也不会大幅提升。基本上，2008年不会再度上调利率，预计今年二季度政策调控当有所放宽。

　　由于经济和政策层面均存在着不确定因素，在原料成本价格快速上涨以及外部需求疲软的环境之下，市场对企业盈利能力的关注度日益提高。

　　就宏观层面而言，行业的整体数据显示，企业利润率和成本压力之间并不存在确定的关系。以原材料成本价与产品出厂价之间的差别代表成本压力，如果两者之间的价差越大则说明成本压力越大。现实情况是，2001-2002年，成本压力相对较小，但企业利润率不升反降；相反，2003-2004年期间，企业利润率和成本压力一起大幅提升；最近的2005-2007年，成本压力在一段时间内居高不下，随后则有所减小，同期，企业利润率则在前两年的基础上持续攀升。前两个时间段，成本压力和企业利润率成正比关系，而在后一个阶段，两者又呈反比关系。

　　另一方面，逐个分析36个行业的成本压力和利润率之间的关系，两者很明显在微观层面上成反比。同样以原材料价格与产品出厂价格之差来代表成本压力，统计结果显示，2004 -2007年，成本压力较大的行业明显利润率相对较低。唯一的例外是在2001-2002年间，成本压力小的行业，企业利润率却未走高。这期间成本压力和利润率之间的“非正常”关系可以解释为，当外部需求不振、经济增长放缓时，尽管成本压力不高，企业也无力提高利润率。

　　显然，行业整体数据与单个行业数据在成本压力与企业利润率的关系上表现不一致。宏观上，两者并不存在明确的关系，而微观上两者则基本成反比。之所以会产生这样的差异，主要原因在于，随着不同行业原材料和产品相对价格的大幅调整，各个行业内的企业利润重新分配。然而，行业间的利润重新配置不会影响整个经济体的利润率。尽管目前由于原材料成本价格上涨，市场对企业盈利能力下滑的担忧与日俱增，但投资人不能把相对的价格调整导致的行业内利润的重新分配与整个经济体的利润率下滑相提并论。

　　成本增加对企业利润率的影响主要通过工人工资和对外贸易两方面实现。一方面，工人工资的提高自然增加了企业成本，而另一方面，诸如进口商品上涨价格或是出口商品价格走低等对外贸易中的不利因素也拉低了企业的利润率。这会对整个经济形势都造成负面影响，经济体中的一些行业或是所有行业将不得不面对利润率下滑、工资降低的局面，并最终导致政府财政收入减少。

　　然而，在外部需要不振、整体经济增长降温的大背景之下，成本增加并不是影响企业利润率的首要因素。对企业而言，如何维持既有的市场占有率，提高产品销量与关注成本相比显得更为重要。

　　就整体经济形势而言，未来经济增长的前景以及外部需求的变化对企业利润率的影响比某些行业的价格上涨更为明显。随着年内“输入型”软着陆的来临，企业利润率将面临下行风险。

　　尽管如此，值得庆幸的是，外部需求疲软和成本增加对企业利润率造成双重打击的可能性很小。因为一方面，在全球经济增长放缓的情况下，中国的主要进口商品——初级产品的国际价格不太可能在现有水平上持续攀升，另一方面，国内的工资压力也不会在经济实现“输入型”软着陆的前提下居高不下。

　　作者王庆系摩根士丹利亚洲有限公司大中华区首席经济师，周莹/译