大小非解禁考验股改成效

　　马红漫

　　从今年开始，将有巨量的“大小非”获得解冻，真正考验股权分置改革成效的时刻已经到来。而近期A股市场的持续暴跌正反映出投资者对这一问题的担忧。

　　自2005年起，上市公司开始陆续进入股权分置改革程序，其中大部分实施股改的时间是2006年。由此，进入2008年后，承诺限售期为24个月的股东所持限售股将开始解冻，同时承诺限售期为12个月的股东又将有占总股本5%的股份解冻。另外，2006年、2007年实施首发的战略配售部分和定向增发部分限售股也将在2008年进入解冻期。总体来看，2008年全年将有近3万亿市值的“大小非”解冻，这对于目前总体规模不过9万亿元的A股市场而言，将彻底打破资金与筹码间的平衡。更为关键的是，尽管“大小非”经历了股改送股的成本付出，但是其总体股权购入成本仍然极低，即便按照暴跌后的市价套现，依旧能够获得暴利。因此，市场原流通股股东很难准确估量“大小非”解禁后的套利冲动，而短期内流通股供大于求的格局将必然导致股价暴跌。这才是即便只是传闻中的利空消息也可以击垮中国A股市场，其累积跌幅甚至超过次债危机发源地美国的真正原因所在。

　　可见，尽管股权分置改革从形式上看已经获得了“全面成功”，但是从市场深层意义看，股改远未真正结束，股改自身所临的考验才刚刚开始。

　　2001年国有股流通的冲动最终导致了持续数年的大熊市，而股权分置改革虽然从形式上化解了流通股股东和非流通股股东的差异，但是从实质上看，只不过是让非流通股变现流通的时间推迟了两年。今日之“大小非”解禁与当年以市价减持国有股在本质上并无二致。因此，如果管理部门不正视“大小非”解禁的市场含义和严重影响，不排除牛市行情会因无法承受考验而戛然终结。

　　“大小非”解禁给市场资金面供求关系带来的变化，令市场投资者陷入到了草木皆兵的状态，继而令无论再融资的具体个案如何，投资者都一概“用脚投票”。从这个意义上讲，再融资只不过是资金面压力的导火索，更大的市场风险才刚刚揭开。如果市场暴跌的走势不能得到遏止，那么所谓股权分置改革的历史意义必将因此而大打折扣。

　　当下证券市场最基本的资源配置功能正在遭遇严峻挑战。一旦证券市场丧失了资源配置职能，那么证券市场存在的现实意义就不得不面临被质疑的窘境。因此，对于A股市场从去年10月份以来发生的巨大变化，相关部门必须要做出清醒判断。如果确认证券市场的基本状况已经发生变化，那么在相关的调控管理政策必须要做出及时有效的安排。即由当初避免股市暴涨引发泡沫问题的“管”与“控”，转而选择避免市场暴跌的呵护性措施，从而最终实现股改政策效应的“软着陆”，以避免A股市场的恶性暴跌。

　　(作者系上海第一财经频道主持人；经济学博士）