阶段资金供应匮乏是弱市根本

　　□日信证券 徐海洋

　　估值和业绩两个方面因素，都不是导致市场萎靡的主要原因。我们认为，可以把1月中下旬暴跌的原因归结为，市场预期转变引起的阶段性资金供应匮乏。

　　一方面，美国次级债危机继续蔓延，法兴银行73亿美元巨亏事件使投资者无法预期此次信用危机还会对金融市场和实体经济产生多大影响，谨慎情绪油然而生；另一方面，国内的信贷紧缩环境又遭遇到大非解禁和巨额股票融资(创业板、大盘股发行和再融资)的窘境。资金一时之间成了股票市场最为宝贵的财富，在盘面上就出现了流动性占优的大盘股继续大挫的恐慌气氛。这类股票本身的估值水平并不高，但蓝筹股继续大跌的直接结果是动摇了更多投资者的市场预期，甚至开始怀疑牛市行情是否已经完结，继而出现连续下跌20%仍无买单进场的局面。

　　虽然连续急跌，指数和场内大多数个股股价都回到了相对低位，但市场仍然没有明显起色，盘面表现的问题并不是场内的卖出压力，而是市场几乎没有出现像样的承接力量，各类资金仍然犹豫彷徨，表明投资者预期依然处于混乱状态。而从图形上看，昨日指数在年线上方缩量整理，技术上有形成下跌中继的意味，这进一步加剧了投资者的谨慎情绪。

　　我们认为，大幅下跌后的市场已经基本丧失了继续大幅下挫的空间。目前仍有部分观点以高估值来论述下跌的必然性，从数据结果来看，目前沪深300指数成分股市盈率仅有24.17倍，上证50成分股市盈率22.61倍。对比七年期国债4.53%的收益率(折合平均22.1倍市盈率)，股票市场也没有明显高估可言。

　　外部需求滑落引起公司盈利下降，是担忧估值问题的另一个方面。美国经济走向衰退的趋势基本已经确立，世界经济增长会因此受到一定拖累，国内出口减速的预期相对明朗。但高盛的研究表明，2006年中国上市公司近90%的利润来自于国内市场，仅有0.6%的利润直接来自美国市场，0.4%的利润来自欧洲。外部需求恶化的传导机制，更有可能来自于实体经济放缓的滞后影响。也就是说，只要国内经济增长不出现硬着陆，上市公司业绩仍然可以保持相当的增长速度，尤其08年公司业绩还能够获得两税并轨的额外助力。

　　从估值水平和场内个股交易情况来看，目前市场已经没有继续大跌的能力，不过期望低位市场能够迅速摆脱弱势震荡格局也不现实，政策取向仍未给出缓解市场资金供应不足的明确预期。除了大多数投资者关注的新基金发行外，中期资金供应预期也不明朗。严格控制通胀已经成为国家宏观政策的第一目标，以行政手段限制能源、电力、食品等价格上涨，表明了监管部门的决心。但在日益成熟的市场化环境里，限制产品价格会进一步减少供给(增加需求)，加剧未来供求失衡和物价上涨压力，大面积雪灾则进一步增加了物价上涨的压力。控制通胀的政策要求和资产市场上行所必需的资金供应之间，已经形成了尖锐矛盾，而政府决策明显倾向于前者。

　　当然从更高层面来看，资金供应并不是国内市场无法弥补的短板，人民币加速升值表明资金追逐中国资产的兴趣不减。去年12月至今，上证国债指数已累计上涨1.44%，最高达到111.78点，距离07年初111.96历史最高点仅有一步之遥，而这是在央行6次加息、11次提高准备金率之后实现的，国内流动性依旧充裕。市场缺乏的可能只是一个明确的政策信号，或者对于未来走势的明确预期。