在行业整体价值弱化中寻找成长股

　　有色金属行业2008年度投资策略

　　长城证券研究所雷万钧

　　资源税改革影响在长期

　　2007年11月国土资源部与财政部共同出台调整资源税，资源税的征收方式将改从量征收为从价征收。而我国早在1993年12月就出台了《资源税暂行条例实施细则》，随后几年随着国家产业政策的调整，资源税经过了多次调整，近两年国家政策明显趋紧。2006年财政部、国家税务局取消了有色金属矿产资源税减征30%的优惠政策，恢复全额征收。2007年8月，国家又调高了铅锌矿、铜矿和钨矿的资源税，此次调整将是国家改变传统征收方式，扩大资源税长期影响力的重大改革。

　　我国现有矿产资源使用制度主要包括：资源补偿费、资源税、采(探)矿权使用费、采(探)权价款。矿产资源补偿费的改革方向是，根据不同采区回采系数实行累进费率，达到提高税率的目的。资源税改革的方向是，从按产量计征转向从价征收和矿产资源补偿费合并。总体上我们预计资源税税率将提高到4%-5%的水平。

　　我们认为，有色金属资源税征收比例比较低，在相关企业的成本中占的比重非常小，这次改变征收方式将会从长远上影响我国资源盲目开采，浪费严重的问题。但是短期内，由于我国上市公司在资源回采，贫矿回收等方面都在逐步挖潜，资源税短期上调对上市公司的成本短期不会带来太大影响。何况，从我国大多数金属矿产的卖方市场以及行业集中度日益提升的局面下，具有矿产资源优势的企业成本转嫁能力较强，相对于有色金属价格高位运行，资源税的调高带来的影响非常小。具体对企业的影响，还要根据国家方案出台才能最终确定。

　　资源整合利好优势企业

　　在2007年年报中我们提出“资源整合、产业链一体化”将是行业发展的大势所趋，实际来看，行业整合速度已大大超出我们的预期。目前国土资源部部长徐绍史指出，“我国矿产资源总量较大，但人均资源较少，资源禀赋较差，矿产资源质量相差悬殊，分布不均匀、结构性矛盾突出，而且开发利用粗放，矿产权市场建设滞后，供需矛盾突出，矿产资源保障能力总体不足，成为制约我国经济社会发展的瓶颈。”因此，我国矿产资源整合步伐将大大加快。另外，我国自2006年底开始陆续推出了钨、稀土、铅、锌、铜行业的准入条件，近期又出台了《铝行业准入条件》，提升行业优势企业的技术水平和扩张能力。

　　2007年初，国务院下发《对矿产资源开发进行整合的意见》，要求综合运用经济、法律和必要的行政手段，结合产业政策和产业结构调整需要，通过收购、参股、兼并等方式，对矿山企业依法开采的矿产资源及矿山企业的生产要素进行重组，逐步形成以大型矿山集团为主体，大中小型矿山协调发展的矿产开发新格局。本次整合涉及煤、铁、锰、铜、铝、铅、锌、黄金、钨、锡、稀土、钼、锑、钾盐、磷等重要品种，以及其他对各地经济社会发展具有较大影响的矿种。通过整合，使矿山企业“多、小、散”的局面得到明显改变，矿山开发布局趋于合理，矿山企业结构不断优化，矿山资源开发利用水平明显提高，矿山安全生产条件和矿区生态环境得到明显改善，矿产资源对经济社会可持续发展的保障能力明显增强。

　　自2007年初至10月，国内29个省(区、市)的矿产资源整合总体方案已报国土资源部和国家发改委备案。国土资源部有关方面负责人表示，目前多数省份已在矿产资源整合总体方案基础上编制完成了重点矿区和重要矿种的整合实施方案，各地正按照方案抓紧实施，国内矿产资源整合的大幕已经拉开，国内矿业巨头中国铝业、中国有色、中国五矿、金川集团、江西铜业、紫金矿业、铜陵有色、湖南有色等一批有色工业企业纷纷利用各自优势，通过资本运营方式进行低成本扩张，成为矿产资源重组的主体。

　　结构性机会依然存在

　　如果说2007年有色金属的牛市，是在价格主导的行业利润提升，资源整合带来的外延式增长预期，机构对于行业估值的容忍度增强，以及资产重估下资源价格潜在上涨的多种利好因素推动的话，那么，我们认为，2008年这些因素将会在金属价格重心下移、

　　但是，我们也应该看到，有色金属行业作为原材料基础行业，在全球经济仍然不会衰退，新兴经济体国家快速发展的背景下，仍然会保持一定的景气度，随着波段性的金属价格的波动，以及宏观调控带来的公司成本的上升，将大大提升行业内优生劣汰的速度，逐步提升行业内集中度的提升，逐步形成大集团规模发展的模式。

　　因此，我们对大集团资产注入的企业仍然给予关注，它们将会在外延式增长和产业链一体化中掌握主动，获取利润增长点。其次，受益与明显价格上涨预期的稀贵金属(黄金、稀土)以及有技术垄断优势的下游加工类公司仍会在未来的一年中会有好的表现。

　　综上所述，2008年有色金属板块将不会再现整体上涨的投资机会，下调行业评级至“谨慎推荐”。但是，板块内有一些具备估值安全边际的优质公司，仍具备阶段性买入的机会。重点推荐未来具有确定性“资产注入”以及具有“中国资源优势”和“高附加值技术含量”的深加工企业。