八二难续 市场中心仍在绩优蓝筹

　　长江证券 张凡

　　市场上涨到6100点以后，出现了近700点的调整，在这个位置出现调整，是好事并非坏事，它是市场上上涨过快的一种理性调整。目前整个市场的一个特征是估值较高，但是长期牛市的预期不改，究竟在这轮长期牛市中何时会出现调整，何时会出现拐点都是很多人困惑的问题。我们一直提到的策略是下跌就买入，大涨就卖出，估值与大盘点位并不具有绝对的参考意义。提出这种策略有如下理由。首先，牛市格局并未改变，市场的资金、外汇制度以及改革的趋势并未出现变化，因此牛市的格局是始终存在的，第二，市场发生调整是出于某种需要，或许是短期上涨过快，估值跟不上股价的上涨，要等预期的业绩实现以后才能形成下一轮上涨的动力，亦或是其他需要，比如说股指期货。第三，我们的市场出现高估值的一个原因是企业总是超预期，当股价达到一定水平，市场认为估值过高的时候，新出炉的企业报表总能给予市场更高的预期，因此表现在资本市场上就是高溢价，这是新兴经济体高成长的特征，尤其是以蓝筹为代表。

　　随着九月份H股回归以来，包括建行、中海油服、神华以及新IPO的北京银行，整个市场的资金流向正在发生改变，导致市场结构发生了很大的变化，以蓝筹为代表的经济大型化企业正在成为市场的中坚力量。大盘股的发行对市场资金分流还是很明显的，但是有一点，资金分流的并不是蓝筹股，而是二、三线股票，由此我们看到10月份以后指数一直涨，而二、三线股票并没有起色。由此一来，导致市场出现了一个特征就是系统性风险的下降。整个市场系统性风险的表现，就是齐涨齐跌，从平均股价上来看就是平均股价的暴涨暴跌，然而，自进入9月份发行H股以来，市场的齐涨齐跌现象正在逐渐消除，一个月来，上证平均股价一直维持在18.68-20.89之间这个区域。平均股价保持稳定正是成熟市场的一种表现，而在我们市场结构发生显著变化后，也出现了这种现象，可以说，齐涨齐跌现象的减弱正是系统性风险降低的一种表现。虽然我们并不能就此说中国市场已经成熟，但至少我们能看见市场正在走向成熟。

    为了观察板块的轮动效应，我们用上证指数每天变动的百分比减去平均股价每天变动的百分比，如下图所示，我们可以很明显观察到去年年底的一波二八行情以及今年的垃圾股行情在图中的表现是非常明显的，同样自进入9月份以后，二八行情重演，但是，我们看到这波二八行情并没有去年那么剧烈，很多蓝筹股的涨幅并没有去年年底那样的涨幅，但在下图中这个上证与平均股价的涨幅差已经达到了同步的水平，若个股的涨幅达到去年同期涨幅，则这种离差应该更加明显。

　　目前的市场还有一个特征，即热点不持续。但是我们把热点的范围扩大化，就发现这些热点始终都集中在大市值股票上，今天银行板块涨，明天钢铁板块涨，后天又是其他板块涨，总之都是大市值股票。市场好像一下失去了方向，其实不然，市场正处于结构性调整的过程中，这种调整是一种资金分配格局的调整，我们观察到资金正在加速流向这些大市值股票，每次反弹都伴随一个新板块的崛起，这也造成了我们赚钱更加困难的局面。那下一步如何从股票上赚钱呢？答案是股指期货。当中国市场也出现成熟市场特征的时候，现货赚钱的难度越来越大，因为其波动趋于平均化，单向大幅波动的可能性将越来越小，为了弥补现货赚钱的难度，投资者将会把博弈的战场转向股指期货或者其他衍生工具，毕竟这些工具提供了杠杆，对资产价值的波动性具有更大的影响，从国外来看，配置型资金的策略大多如此，而选股型资金的策略仍旧追求的是企业的Alpha。

　　股指期货出台以后，我们给投资者的初步建议是基础仓位指数化配置进行套期保值，做空和做多可以通过控制股指期货套保的市值来进行调节，敞口部分比较灵活，可以空仓也可以做波段，也可以选择真正具有高成长性的股票持有。为什么要选择指数化配置呢？原因是不进行指数化配置的话对计算股指期货覆盖的市值有一定的困难，套期保值的效果可能达不到理想的效果，进而失去基金在市场上的竞争优势(仅仅是指基础仓位的配置情况)，如果是纯粹的选股型基金不进行套期保值，则有可能面临市值大幅波动的风险，继而引起申购赎回的异常化。因此，不论是指数基金，还是其他大规模的股票基金，对成份股的需求是巨大的，尤其是每一次持续营销的资金总会配置这些成份股，因此，我们必须给这些成份股溢价，由此可以定出我们下阶段的选股策略就是沪深300成份股。

　　随着中石油的上市，我们认为布局中国的漂亮50正当其时。当前我们面临着几个事件或者几个理由。第一，股指期货现在的状态是呼之欲出，第二，市场已经出现了高估值状况，第三，宏观经济并未出现衰退，依然是高速成长，第四，人民币有效汇率的升值并未开始，对英镑及欧元还处在贬值状态。基于此，我们要在这个时点强化蓝筹在市场的核心地位，但是要注意一点，我们还不能拿中国的蓝筹股和国外的蓝筹股进行简单比较，很多人疑问，中国公司凭什么市值全球第一，数据上也确实表明全球前十大市值公司中中国公司占据了好几席，但是我们要注意到中国的公司具有其特殊性。国内公司所服务的客户，是世界上其他公司所无法比拟的，中国人寿光大陆的客户就1亿多，其他国际大的保险公司很难有这样的客户基础，虽然客户质量无法和国外相比，但是这些客户经济地位的发展趋势也是无可置疑的。再比如说工商银行，就营业网点、客户群体来说，也足以傲视群雄，光做国内的客户就足以使其规模称霸全球。中国国内的蓝筹公司可能在盈利能力和分红能力上有所薄弱，但是在经济高速成长期，成长性对于蓝筹股的重要性往往要超过了其盈利性、红利稳定性，对那些传统蓝筹公司来说，不能在竞争全球市场中获得成长性的公司，将难以保持其在本土市场上的市场份额和行业地位，从而也难以保持其在

　　因此综合以上因素，我们认为绩优蓝筹股的机会将远远超越小盘股，至少从系统上来看是这样的。我们不排除个别小盘股有良好的成长性可能成为一批黑马，但就整体而言，绩优蓝筹股的机会更容易捕捉，在经济大型化时代，千万不能错过的就是蓝筹股。