上海证券：积重回落调整确立

　　相对前期的“二八”行情，大盘蓝筹股加入下跌行列无疑预示结构性调整行情暂告段落，行情的短期高点已经显现，短期市场重试新高的动力明显减弱。基于短期资金面紧张和调控压力升温的市场调整，投资者出现了一定的非理性情绪，但回调消化当前高估值风险对未来的行情具有积极作用，后期出现持续性的恐慌性杀跌行情可能性较小。

　　上海证券 郭燕玲 俞佐杰

　　一、积重释放宏观预期引导市场整体调整

　　1、整体回落，权重蓝筹股升势止步

　　10月25日，沪深A股指数跳空低开，全天呈现单边下跌走势，沪深综合指数的跌幅都在5%左右，1300多只

股票呈下跌走势，其中近期表现强势的大盘蓝筹股出现整体回落，拖累指数大幅下挫，加剧市场的跌幅。伴随市场的深幅回落，沪深两市成交量出现放大迹象，其中沪市成交金额为1219亿元，深圳成交金额达到617亿元，沪深两市成交金额超过了前四天的日成交金额，显示下跌过程中出现了恐慌杀跌气氛。前日涨停的中国石化昨天领跌，直接带动中国银行、工商银行等大盘蓝筹股整体回落。即使是防御性投资品种如铁路、煤炭股也出现大面积的跌停。

　　相对前期的“二八”行情，大盘蓝筹股加入下跌行列无疑预示结构性调整行情暂告段落，行情的短期高点已经显现，短期市场重试新高的动力明显减弱。数据显示，农林牧渔行业、纺织服装行业、轻工制造行业、医药和钢铁等行业的指数跌幅居前，这些行业的超跌表现主要与刚刚公布的经济数据有关，其中造纸行业、纺织服装行业因9月份增速放缓受到明显抛售，此外，钢铁等行业因出口调控预期也受到打压。风格指数表现显示各类风格指数出现全面回落，尽管小盘股指数、微利股指数跌幅略大，但绩优股指数、低市盈率指数和大盘股指数的跌幅也较大，没有出现明显的分化，因此可以认为周四的下跌并没有出现显著的结构性特征，全面调整特征与“5.30”行情具有一定的可比性，但我们并不认为这是一次简单的重复。

　　2、资金压力和调控预期

　　中国石油即将在周五申购，由于中国石油当前较强的盈利能力以及原油价格不断上涨的背景，投资者对中国石油的IPO期盼已久，准备资金积极介入一级市场成为昨天二级市场抛压涌现的因素之一；

　　此外，从10月25日起实施第七次提高存款准备金率，冻结资金约为1800亿元，使得市场的短期资金出现供应紧张。同时，在央行连续加息后储蓄资金开始出现一定的回流迹象，9月份居民储蓄今年以来首次出现了增速增加的情况，也就是储蓄存款搬家现象有所停顿，加剧短期资金的压力。

　　10月25日公布的9月份经济数据仍处高位，GDP维持在11.5%，CPI为6.2%，尽管没有再创新高但通胀压力依然存在。因此为了稳定或抑制通胀，紧缩性政策的出台预期再度升温，周末央行的政策动向再度成为市场的关注敏感点，此前市场心态的动荡不可避免。

　　二、市场展望

　　1、调控预期升温

　　刚刚公布的9月份经济数据显示，固定资产投资和进出口都出现一定程度的增速放缓，一方面是由于今年以来持续的调控政策得到初步的成效，另一方面美国次级债危机引起的外部需求放缓也是影响因素之一。但与此同时，国内物价上涨引起的通胀状况没有明显改善，CPI持续运行在3%以上使得央行稳定通胀预期的调控意愿依然存在，此外，贸易顺差的持续高位运行使得央行不会放松对紧缩货币的政策取向，因此我们认为“十七大”后针对通胀以及流动性过剩的政策仍处在高压状态，近期加息可能性较大。但对加息幅度我们保持谨慎的态度，由于美元利率的下调预期，

人民币升值压力持续增加，如果扩大升息幅度的话，无疑是加剧人民币升值的压力，同时也将会导致更多热钱的涌入。因此我们预期央行仍将坚持小幅多次加息的调控步伐，对股市的影响依然是渐进式的，直接的冲击力度不大。

　　2、通胀和升值仍将主导未来行情趋势

　　石油等

能源价格的上涨弱化了粮食价格回落的影响，使得物价上涨动力以及通胀趋势依然明确，1~2次的加息预期短期很难改变年内的通胀预期，因此通胀以及围绕通胀展开的政策和消费博弈仍是投资的重要依据。另一方面，人民币升值不会改变甚至可能出现加速升值的可能，资产价值的重估空间也不会随调控政策而改变。

　　因此，我们在第四季度投资策略报告中所坚持的通胀溢价和升值重估观点并没有改变，在机构投资者主导的权重股行情特征中，上述投资思路仍将得到体现，当然行业的龙头成为最先受益和受益最多的投资品种。

　　3、权重股行情短期难以改变

　　以资金优势主导市场的权重股行情短期难以改变，理由是一方面机构投资者在宏观政策把握上的优势使得权重蓝筹股受到更多的资金关注，在基本面没有改变的前提下不会出现持仓策略上的改变；二是大盘蓝筹股回归步伐还没有中止，由此针对权重蓝筹股的资产配置还将持续，只要有大盘蓝筹股回归，相应行业和市值结构的调整就还将延续；三是股指期货，股指期货的临近使得机构投资者加快对权重股的战略建仓步伐，权重股的需求不会减弱。因此，权重股主导的结构性行情不会改变，刚刚出现的快速全面回落是恐慌性情绪的短期释放，并不会改变上述市场影响因素的客观存在。

　　因此，我们认为基于短期资金面紧张和调控压力升温的市场调整出现一定的非理性情绪，但因市场参与者的理性度明显提高，后期出现持续性的恐慌性杀跌行情可能性较小。但我们也认为，市场在政策调控效果的持续显现预期下阶段性高点可能已初步形成，后期高位震荡调整的可能性较大，但这未尝不是一件好事，消化高估值风险对未来的行情具有积极作用。

　　三、投资建议

　　根据第三季度上市公司业绩，以及统计局公布的行业增长情况，我们坚持第四季度投资策略报告的观点。在近期的投资策略上继续加大主动防御的资产配置，即加大对能够抵御通胀和分享升值的投资品种的配置力度。在市场调整过程中，继续关注受益于经济快速增长带来的消费升级，以及人民币升值带来的资产价值重估动力。机械制造、汽车、地产、金融、能源等行业。

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