主题投资再度回潮

　　南京证券 周旭

　　受“均值回复”思路影响，投资者普遍倾向于做出未来数年盈利增速回复到平均水平的预测，而事实上，从2006 年下半年开始，制度变革所带来的资本红利促使上市公司盈利出现加速增长趋势，屡屡超出投资者的预期，是市场形成强劲趋势的内在动力。但就目前而言，市场隐含的增长率已不低，前8 个月全国规模以上工业企业利润同比增长37%，目前估值隐含上市公司50%以上的净利润增长。即便08 年企业所得税降低等潜在利多因素支持，但基准利率提升形成的估值压力仍然制约市场获得更高的估值水平，在这种情况下，价值投资已难以获得足够的安全边际，因此，四季度市场总体机会较为有限，以资产注入、资产重组等方式，通过外延式的增长，突破估值的约束将成为四季度最重要的投资机会，而温和通胀、美元贬值对部分行业形成价值重估，也是重要的投资主题。此外，可能推出的股指期货为具有战略价值的权重股带来交易性机会。

　　资产注入、整体上市

　　2007 年以来，上市公司注入优质资产和剥离

不良资产的事件已发生400 多起，涉及金额高达1260 多亿元，高效率的大宗资产重组频发，有效提升上市公司质量，增厚业绩，成为化解高估值的重要途径。国资委通过整体上市做大做强国有企业的要求，以及

证监会通过注入优质资产、重组劣质上市公司途径提高上市公司整体质量的意图，都从政策上资产注入奠定良好外围环境。而中国未上市资产规模依然较大，已上市公司净资产规模仅占全部工业企业20%左右，行业上来看，除了

能源、金融之外，公用事业、基础材料、消费品、科技、资本品等行业的未上市资产比重都超过了70%。全流通背景和流动性过剩下的资产价格泡沫必然吸引未上市资产加速挤入资本市场，资产注入所引发的企业盈利突变，则冲破原有的估值判断，从而化解中、短期高估值。临近岁末，资产重组、注入、整体上市有望掀起一轮高潮。

　　具有资产注入、整体上市概念的上市公司众多，其中最值得关注的是央企类公司，根据国资委的规划，在未来3 年内央企达不到行业前3 名的将被淘汰，这将加速央企整合。而此前中国船舶、东方电机、上海汽车等央企所属上市公司通过整体上市或资产注入等整合行为，盈利能力大为提高，进一步激发央企整合的动力。四季度央企的投资机会主要来自两个方面，即大型央企整体上市及央企的重组和资产注入。

　　通胀受益主题

　　宏观经济学关于通胀程度分类：3-5%爬行通胀、5-10%温和通胀、10-20%急剧通胀、20%以上恶性通胀。传统经济学认为，在温和通胀情况下，消费增长加速，企业效益快速提高，带来社会投资需求加速扩张，刺激整体经济进入较快发展时期，而此轮温和通胀是处于本币升值环境，相关行业受益程度将更为明显。

　　温和通货膨胀背景下，很多行业的产品都面临较大的上涨压力。但是行业的竞争格局不同，其涨价的幅度和速度也不相同，供给短期难以大幅度提升而消费价格弹性相对较小的行业的涨价能力最强。由此，我们认为，拥有资源类的上市公司将受益最明显，由于国内经济快速增长，对资源品的需求不断增加，而供给的瓶颈存在，使得其在通胀环境中更容易转嫁成本。此外，美国降息使以美元标价的大宗商品价格不断上涨，进一步刺激国内资源品价格的上升，因此，拥有有色金属矿产、土地、石油、煤炭等上市公司将最为受益。

　　温和通胀的环境，对消费服务行业总体是有利的，今年以来城镇居民可支配收入及社会零售总额快速增长都将推动消费的增长，加快消费升级。随着内需增长的深度和广度不断延伸，消费行业持续性增长最强，但这并不意味着消费品价格全面上涨，大多数消费品仍处于供过于求的局面，成本上涨压力不大并不容易转嫁，因此，高端消费服务业盈利提升会更为明显，包括金融、航空、强大品牌的消费类企业(高档酒、医药、轿车等)。

　　股指期货主题

　　随着股指期货制度和技术准备的完成，股指期货距离正式推出已经进入倒计时。近阶段，建设银行、中国神华、中石化等一批权重航母加速发行、上市，也在改变沪深300 指数权重分布，四季度不排除管理层在合适时机推出股指期货。一旦推出，市场将会从单边市变成双边市，机构的操作、生存方式等将会彻底改变，整个中国股市操作理念和操作技术将会产生巨变，其影响将是极其深远和革命性的，因此，沪深300 指数中占有较大权重的成分股的战略价值，使其具有交易性的投资机会。

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