股市乱相再现

　　本刊记者 杨政文

　　本刊2007年第五期曾刊文对股市当时面临的风险做了预警。经过5·30洗礼，以大盘蓝筹为代表的权重股持续上涨带动下，市场在7月到9月再现“二八”现象。在机构眼中，中国的“漂亮50”行情似乎已经到来。上世纪70年代，“漂亮50”在美国股市上曾经风靡一时，其意义就是泛指那些行业龙头、最具投资价值、且拥有出色业绩的优秀企业。对中国股市而言，很难用西方的发展规律照搬照套。进入9月，权重股拖动的大盘已显疲态，被迅速炒高的蓝筹股市盈率让市场再一次掀起股市泡沫的争论，国外评论也不一而足。

　　9月14日，央行宣布人民币基本利率再度增加0.27%，成为本年度内第五次加息，当日人民币兑美元的汇率再度攀升而达到7.5169。

　　随后的9月17日交易日，沪深两市对这条消息毫不理会。双双创出历史新高：上证综指开盘5309.06点，最高5427.17点，最低5307.77点，收报5421.39点，上涨109.21点，成交1687.52亿；深成指开盘18131.07点，最高18553.89点，最低18092.15点，收报18494.38点，上涨280.67点，成交882.45亿。沪市718家上涨，120家下跌；深市527家上涨，130家下跌。

　　在过去的强劲上涨期，对于加息这样的利空消息，中国股市一贯以“利空出尽是利好”的姿态强势上攻，或者提前反应，或者在消息发布之日略做姿态，象征性地做做样子。

　　但9月18日行情表面上看似乎并没有想象中那样幸运，当日，股指从新高纪录跌回。在中国

人民银行决定加息后，中国银行、工商银行和深万科股价应声下落。银行龙头之一的工商银行下降0.01元，降幅0.2%，收盘6.53元。作为中国城市银行的上市先驱，上海浦发银行下跌了1.66元，下跌3.2%，收盘49.90元。中国第七大银行——招商银行下跌0.69%，降幅2.0%，以34.96元收盘。地产龙头万科A、保利地产也走出下挫行情。万科A当日下跌1.23元，收于30.70元；保利地产下跌3.99元，收于73.00元。

　　步履蹒跚，上攻乏力

　　据美国彭博新闻社报道：“投资者早就在谈论加息政策的延续性，该政策对股市有一定程度的影响。这项政策也会对房地产股票产生压力。” 华宝兴业基金管理有限公司投资副总监巩达(Gabriel Gondard)管理着50亿美元投资基金，他认为：“在中国政府持续反投机政策压力下，现在股市继续上行的空间已经不大。”

　　9月6日, 上证指数创出5412点的新高，快速调整接踵而至。经过调整，大盘在短线调整后如期突破前面高点5412点，但9月21日，经过11个交易日，大盘仍在这个点位徘徊不前。

　　一位不愿透露姓名的市场分析人士告诉《财经文摘》，至9月7日以来，大盘MACD指标出现第一根绿柱，显示卖盘已经大于买盘，这是主力出货的征兆。截止到9月28日，沪市大盘MACD指标图中，绿柱已连续出现16根。

　　市场风云变幻，大盘之所以在第三季度结束前的第二周走出了跌三涨二的强势格局，有分析人士认为原因有二：一是美联储在9月18日大幅降息50个基点，敏感的分析人士认为这对A股市场是一个“利好”，因为美联储降息加重了美元的疲软趋势，也使得人民币升值的动力更为充沛。而人民币汇率在上9月19日大涨96个基点，创下7.5050的汇改以来的新高。这是推动大盘上行的又一大因素。

　　但也有分析人士告诉《财经文摘》，尽管出现此类“利好”，自7月中旬市场由7月6日3563点低点，进入新一轮主升浪后的第十三周以来，上证指数的周K线已连拉五根阳线，大盘继续冲高已显疲态，市场诱多成分在增加，机构出货调仓迹象越来越明显。这表现在大盘走势上，就是量能萎缩，技术上量价背离的走势已经显露无疑。

　　7月26日，在上海举行的2007国际金融投资博览会上，投资大师罗杰斯先生再度语出惊人：“我认为中国股市的牛市还将持续80年。”

　　然而，不到两个月，罗杰斯又针对这样的行情提出警告。9月15日，在广州花园酒店举行的“2007吉姆·罗杰斯广东行”论坛上，罗杰斯严肃指出，中国的股市在过去的两年突飞猛进，从900多点一下超过了5000点，这是非常惊人的，也是不太正常的。

　　他特别提醒刚刚进入股市的投资者：“要记住这是不正常的，这不是世界运行的正常规律。”罗杰斯认为，中国股市蕴藏巨大的机会。他同时也提醒，现在中国正处于泡沫的初期，股指上升太快未必是件好事。

　　市场上攻乏力成为9月中国股市的主旋律，股民也在积聚震荡的走势面前显得手足无措。

　　蓝筹泡沫，推高指数

　　5·30以后结束了题材股、垃圾股主导市场的普涨格局，机构开始唱多蓝筹。“二八”现象、“漂亮50”等名词成为这段时间市场最为抢眼的名词。但据来自平安证券的数据显示，截止到9月7日，沪深300的平均市盈率已达42倍，上证50的平均市盈率也达38倍(以最近四个季度的业绩为依据计算)。

　　面对开户数激增的基民，基金也面临两难，甚至必须在募集后一个月之内快速建仓就实现盈利。于是，短期炒作之风愈演愈烈。短期盈利压力下，选择市盈率相对较低的蓝筹股成为基金的无奈选择，蓝筹市盈率被迅速推高。

　　继题材股、消息股走红之后，“价值洼地”、“二线蓝筹”为机构发明的新名词。但有市场人士透露，其实所谓的价值洼地不过是机构制造的一个新概念。

　　分析人士告诉《财经文摘》，以钢铁为例，5·30后，有机构引入了国外新的估值模型，判断这个行业的平均市盈较低，是一块被埋没的黄金，于是大举建仓。在炒高之后希望能够继续炒作，于是又引入新的估值模型，再一次判断出这个行业值得发掘。

　　该市场人士认为，其实机构的行为是在不断为自己的炒作寻找借口，因为国际估值模型现在呈多样化趋势，也许你用这个模型估值偏高，但改用别的模型就会偏低。

　　此外，业绩增长也存在长期支撑的观点值得怀疑。国务院发展研究中心研究员巴曙松对所谓的蓝筹主导的市场前景也不以为然。据他研究，二季度70%的利润增长里面，大概16%-17%来自于交叉持股带来的收益，20%左右来自于会计制度变革和税收变动带来的好处，还有一部分利润是来自于价格的上升。这种上升带有很强的周期性，但企业不一定有质量和技术的实质性改进。比如企业原来有一个库存，忽然因为通货膨胀因素，导致产品价格高了，而由于技术进步带来的企业基本面真实的盈利改进，并未有这么强劲。

　　红筹回归，利弊双显

　　在大盘强劲上涨的同时。红筹股回归的步伐加快，这是管理层分流资金，减缓市场在短期内上涨速率的举措。

　　9月7日，证监会发行审核委员会2007年第118次会议通过中国建设银行股份有限公司首发申请。9月10日，证监会发行审核委员会召开第120次工作会议，审核通过了中海油田服务股份有限公司首次发行A股的申请。9月24日，证监会召开第135次发行审核委员会工作会议，审核中国石油天然气股份有限公司A股首发事宜，中国石油成功过会。

　　红筹股在香港的市盈率相对较低，业绩表现也不错，但回归后发行市盈率仍经不住主力的爆炒。这也成为带动A股蓝筹整体平均市盈率大幅提高的动力之一。

　　比如中国远洋以90多倍市盈率发行，截止到9月21日，动态市盈率已被炒到168倍。再如万科A。根据2006年年报，万科A的每股收益为0.493元。该公司今年5月16日实施每10股转增5股的股本扩张方案。按此摊薄，公司2006年的每股收益不过只有0.329元。本次增发发行价高达31.53元/股，发行市盈率达到了95.84倍。

　　风险教育，对象失真

　　在9月14日举行的第15届中国金融展的“金融发展论坛”上，中国证监会助理刘新华反复强调，要进一步强化投资者教育工作，市场机构应及时向投资者揭示风险。

　　证监会主席尚福林和副主席范福春其实都在9月7号的投资者教育工作座谈会上强调了这一点， 深入阐述了以风险教育为主线的投资者教育的紧迫性和重要意义。会议上，范福春特别强调，要对投资者进行细分，提高投资者教育的针对性，特别是要对广大中小投资者和中低收入投资者做好风险教育。

　　市场分析人士告诉《财经文摘》，从管理层、机构和散户三个层次看，最弱势的还是散户，他们始终是被教育的对象。但从市场表现来看，散户其实就是跟一跟，赚点小钱，市盈率提高的主要原因不在他们身上，而是机构，这应该引起管理层的自我反省。如何从制度入手健全市场规则，保护中小投资者利益才是管理层最需要考虑的问题。

　　此外，在国际上，管理职能部门的官员和亲属涉足股市要经过严格限制，过程是透明化的。但国内，这方面问题表现还比较突出，也是上市公司内幕交易频出的制度性漏洞。比如杭萧钢构，审查过程中几次停牌复牌，继续连拉涨停，主力似乎并没有在管理层的“关注”下有所收敛。

　　“中国不是严格意义上的市场经济，是一个‘人治’的市场，股市当然也不能例外。当然，现在很难说市场涨到什么时候是个头，这是风险博弈的结果。但那种所谓‘黄金十年’其实也是自欺欺人，是为自己的短期炒作寻找借口。大的风险随时可能来临，这是投资者必须始终警惕的。”此分析人士说。

　　选股艰难，机会隐现

　　市场尽管存在巨大风险，但并不是没有投资机会。

　　在金融、地产等前期涨幅过大的板块调整带动下，大盘确实表现出步履蹒跚的艰难。但市场中出现的新亮点也值得关注，比如能源、有色金属、电力板块成为9月中下旬支撑大盘的重要动力。

　　为源源不断向经济发展提供动力，中国能源行业第二季度增速达到11.9%，这是12年来最快的增幅。据中国电力行业委员会披露，今年前7个月，中国电力需求增长15.7%，达到18.2亿兆8瓦时，电力供应增长了16.5%，达到17.8亿兆瓦时。

　　据彭博新闻社报道，巩达认为：“中国经济网络状的强劲发展势头，为能源企业的发展提供了极大的增长潜能。”

　　有色金属产业的上涨势头还没有完结。2005年，Credit Suisse Group机构就作出预测，认为铜价将涨到8000美元/每吨，明年，市场对铜的需求量将超过生产量，这会使铜价出现刺激性上扬。

　　9月18日，美联储大幅降息与供给危机等因素共同助推国际油价持续走高，确立了金价的中线走强行情，加上亚洲饰金旺季到来，刺激了金价暴涨。9月20日晚间，国际金价最高达到了738.5美元/盎司，后在欧洲与亚洲市场均保持了737美元/盎司以上的高位振荡状态。9月，有色金属表现不俗，截止到9月21日，山东黄金和中金黄金都已跻身于百元股行列。

　　市场分析人士认为，资源类股票在拥有自身矿产资源和业绩支撑下，即使大盘出现剧烈调整，其下调幅度也十分有限，还有上行空间，但不宜追高，可以视调整波动范围逢低介入。

　　海外疯抢中国股票

　　“橘生淮南则为橘，橘生淮北则为枳”。大陆市场蓝筹风险正在加深，而在海外上市的中国企业却给投资者带来持久的丰厚收益。对于大陆股市，海外投资者也有人长线看好。

　　假日周末，美国家庭习惯自己组织后院烧烤活动。家人围坐在一起，喝着冷饮，吃着烤肉，父母和孩子们分享着快乐时光。他们谈论的话题是天气、棒球，父母们哄着小孩上学也是一大内容。

　　当话题转向金融时，令人厌恶的美国房地产市场成为主要内容，股市波动也让人摇头，而那些今年早期投资于中国股票的幸运者却满带微笑，他们已经赚得盆满钵溢。

　　近来，中国概念股票的投资者们在“金融游戏”获得的成功已经引起社会的关注。尽管有助于增加收入，但对于来自中国的股票，精明的选股策略在赚钱过程中似乎显得并不重要。

　　中国股票带来赚钱效应

　　对投资者来说，现在还是购买“中国增长”的时机吗？投资中国股市是否意味着将现金扔进了另一个巨大的泡沫？这取决于投资者怎么和中国玩，需要前提要准备好不同的投资角度和投资方法。

　　可能投资中国最直接的渠道是中国25指数基金(iShares FTSE/Xinhua China 25 Index Fund)，该基金包括了中国最大和表现最好的企业。截至9月4日，在一个会计年度里，中国25指数涨了37.11%，而标普500只涨了6.3%。自2006年以来，投资中国25指数回报率高达83.2%。

　　但是，中国25指数还只是一个计算统计指标，千万不要愚蠢到用僵化的思维看待其中隐藏的变数。据美国晨星公司资料，中国25指数中59.8%的资产为中国最顶级的企业所有。这些集中了中国国有经济力的庞然大物中，很多企业至少部分归北京的共产党政府所有。在过去的一年里，这些企业的表现似乎成为一件好事。

　　中国25指数包括中国人寿，在香港上市的中国移 动，以及中国石油。其中，中国人寿去年一年里股价上涨170%，中国移 动翻了一倍，而中国石油涨势滞后一些，也让投资者有31%的回报。

　　在所有的市场里，如果投资者想要赚取更多的回报，那就必须冒更大的风险。在股市里，这意味着必须把资金从大蓝筹中转移到成长迅速的小企业。奥伯威思中国机会基金(Oberweis China Opportunities)的投资思路是一个极端的例子。

　　以目前的会计年度计算，这家基金的收益达到42.29%，而2006年会计年度收益则达到81.2%。给这家基金带来巨大收益的两家企业是广告巨头分众传媒和搜索巨擎百度公司。此外，中国太阳能产品企业天合光能(Trina Solar) 、无锡尚德(Suntech Power Holdings)都使投资者将焦点对准了中国的特点板块——新能源行业的领军企业。

　　奥伯威思中国机会基金经理人Jim Oberweis有一个四人研究小组，他们在中国和香港找到了符合其投资增长价值的股票。他优先选择的是在香港上市的中国H股，因为投资于这些公司比在中国大陆上市的A股更符合其投资需求。现在，Jim Oberweis继续持有百度、分众传媒和携程旅游网这些上市公司的股票。

　　《福布斯》国际投资栏目编辑John Christy说：“中国本地的股票市场——上海和深圳交易火爆情形已经表现出十分耀眼和火爆。” John Christy对中国高达10%的GDP增速十分看好，但他也对中国股市出现缓冲性挥发行情发生的可能性表示认同。

　　“像诺基亚、爱立信和帝亚吉欧这类公司都是跨国企业，它们的股价适中，具有投资价值。而持有中国企业的股票有利于增加未来收益。” Christy说。Christy还对联系中国大陆与台湾市场的中国台指期货(MSCI Taiwan Index)很感兴趣，他认为：“当然，这不是投资的唯一途径，但却是一个进入世界级技术企业和中国市场的好办法。”

　　对于那些希望在短期内获得巨大收益的投资者，Christy建议他们持有中国医药和中国移 动的股票。

　　长线看好

　　《Chartwell Advisor》编辑卡尔·德菲尔德(Carl Delfeld)现在已经变成支持中国“疯牛”狂奔的人。现在，中国允许大陆投资者投资海外市场，德菲尔德对此表示乐观。

　　德菲尔德说：“中国管理层允许大陆投资者在中国银行开列账户投资香港股市。这一举措推出后，交易的主要受益对象将是大陆人和香港人中持有部分封闭式开放式基金的投资者。” 比如，EWH(香港基金), FXI ( 中国基金)就是H股市场知名度最高的部分封闭式开放式基金。

　　“中国广大的储蓄资金现在在银行负利率挤压下难以发挥效益。与中国大陆市场相比，在宽松的管理环境下，这些资金将被吸引到香港股市交易中去获取收益。” 德菲尔德说。

　　一些怀疑论者认为，中国股市将在北京奥运会前发生戏剧性崩溃。实际上，这样的论调甚至已经对正处于成长期的中国人的民族心理形成一种暗示。

　　“是不是每个人都认为即将发生的事情真的会发生？我对此持怀疑态度。” 德菲尔德说。

　　德菲尔德乐观地认为：“由于奥运正走进城镇，中国消费者正在购买移 动电话、电脑、医疗设备和威士忌。中国人这样做的目的是打造经济产业链条。更重要的是，不管开不开奥运会，一些长期的基础设施建设都将持续下去。”

　　作者：John Dobosz

　　来源：美国《福布斯》2007年9月5日

　　编译：罗岳

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