估值水平继续攀升市场短期风险逐步扩大

　　国信证券 王军清

　　估值水平继续攀升，市场短期风险逐步扩大

　　伴随着8月份市场的大幅上扬，市场的估值水平也随之继续大幅攀升，月底市场的PE水平更是达到44.56倍，若以06年年报计算，市场PE水平为60.61倍，按WIND07年的业绩预测计算出的动态PE也高达36.53倍，虽然今年中期业绩取得了大幅的增长，主营业务收入同比增长29.51%，净利润同比增长高达91.08%，但市场的上涨速度还是要快于业绩增长的速度，业绩增长难掩估值逐步走高的格局，市场短期风险也在逐步扩大。特别是伴随国内利率水平的不断上升，市场合理估值水平也趋于降低，而目前实际的估值水平与对应利率相对安全的估值水平偏差越来越大，过高的估值成了市场持续向好的最大制约。再结合目前基本面来看，市场依然面临美国“次级债”危机带来的心理影响的冲击，特别国债发行收缩流动性的担心，直投港股开闸对内地资金的分流，以及今年多次加息形成的利空累积效应逐步显现等诸多方面的考验，加上调控宏观经济偏热的旧矛盾与股价上涨透支业绩增长的新矛盾的进一步激化，使得今年余下的4个月的行情演绎也日趋复杂。

　　市场市盈率结构分析

　　大盘在8月份呈现为强势上扬之势，上证指数同比上涨16.73%。从市盈率分布频率上看，与7月份相比30倍市盈率以下区间的公司数量呈减少的态势，30倍以下的公司数量总共也只有77家，30至100倍区间的公司数量则呈现增加的趋势，显示市场整体PE水平继续呈现上升的态势，低市盈率的公司数量在短期内继续呈现为下降的态势。沪深300同比上涨18.75%，市盈率分布频率的变化情况与A股市场的变化基本一致，30倍以下区间的公司数量呈现为减少的态势，30倍至100倍区间的公司数量则呈现为增加的态势。

　　A股市场20至30倍、以及50倍以上区间的市盈率中位数相比7月底出现不同程度的下降，其他区间的市盈率中位数则出现不同程度的上升，除100倍以上区间以外，其余各区间的市盈率中位数均靠近该区间的中部或底部。沪深300各市盈率区间的市盈率中位数的情况，总的水平要略低于A股市场对应的市盈率水平，其变化与A股市场的变化基本一致。

　　A股市场各子行业PE

　　截至8月31日，A股市场总的市盈率整体水平相比7月底大幅提升。市场中的绝大部分子行业的PE水平都要高于市场的平均水平，其中在50倍以上的子行业达到41个，整体PE在40至50倍之间的子行业有9个，整体PE低于40倍的子行业只有4个，而整体PE低于30倍的只有钢铁和石油、天然气与供消费用燃料2个子行业，低于20倍的已经没有。而沪深300总的市盈率水平相比A股市场总的市盈率水平略低，截至8月31日，整体法市盈率水平低于30倍的只有钢铁、石油、天然气与供消费用燃料和航空货运与物流等子行业。

　　估值水平继续攀升，市场短期风险逐步扩大

　　8月份市场呈现为加速上扬的态势，市场的估值水平也伴随着市场的大幅上扬也出现了大幅度的攀升，A股市场的整体PE在8月31日达到前所未有的44.56倍，与7月31日38.09倍的水平出现大幅度的上升。在市场中的主要成份指数的整体PE水平与A股市场的变化类似，都呈现为上升的态势，其中中小板指数的整体PE水平仍为最高，8月31日为60.84倍，大大高于市场的整体PE水平，而上证50的整体PE水平仍为最低，为38.09倍，低于市场整体的PE水平，沪深300也达到了41.48倍的新高。

　　8月份市场的整体PB水平的变化与PE的变化基本类似，在8月31日市场整体PB水平达到6.35倍，与7月31日的5.42倍的水平相比也出现了较大幅度的上升。在市场中的主要成份指数的整体PB水平与A股市场的变化类似，其中中小板指数的整体PB水平最高，达到9.14倍的高水平，大大高于市场的整体PB水平，而上证50的整体PB水平最低，为5.92倍，低于市场整体PB水平。整体上看，截至8月31日，市场的PB水平也处于一个前所未有的较高水平。

　　总的来看，伴随着8月份市场的大幅上扬，市场的估值水平也随之继续大幅攀升，月底市场的PE水平更是达到44.56倍，若以06年年报计算，市场PE水平为60.61倍，按WIND07年的业绩预测计算出的动态PE也高达36.53倍，虽然今年中期业绩取得了大幅的增长，主营业务收入同比增长29.51%，净利润同比增长高达91.08%，但市场的上涨速度还是要快于业绩增长的速度，业绩增长难掩估值逐步走高的格局，市场短期风险在逐步扩大。特别是伴随国内利率水平的不断上升，市场合理估值水平也趋于降低，而目前实际的估值水平与对应利率相对安全的估值水平偏差越来越大，过高的估值水平成了市场持续向好的最大制约。

　　再结合目前基本面来看，市场依然面临美国“次级债”危机带来的心理影响的冲击，特别国债发行收缩流动性的担心，直投港股开闸对内地资金的分流，以及今年多次加息形成的利空累积效应逐步显现等诸多方面的考验，加上调控宏观经济偏热的旧矛盾与股价上涨透支业绩增长的新矛盾的进一步激化，使得今年余下的4个月的行情演绎也日趋复杂。

　　结合近期的盘面看，多空分歧明显加大，市场波动加剧，盘中个股跌多涨少，当前市场的“明涨暗跌”与前期逼空时的“明跌暗涨”形成了非常鲜明的对比，进一步表明市场内在压力的增大。考虑到本轮行情业绩推动、机构主导的特性，在基本面没有重大利空出台的情形下，大盘大幅下跌的可能性很小，短期内维持强势震荡的可能性很大。投资者应牢牢记住风险是涨出来的，即使短期市场仍有延续上涨惯性的可能，但必须认识到短期市场风险在不断加剧。

　　大盘在8月份呈现为强势上扬之势，8月31日上证指数报收于5218.83点，与上月底的4471.03点相比大幅上涨16.73%。从市盈率分布频率上看，与7月份相比30倍市盈率以下区间的公司数量呈减少的态势，其中10至20倍的公司数量减少了6家，20至30倍区间的公司数量减少了14家，30倍以下的公司数量总共也只有77家，30至100倍区间的公司数量则呈现增加的趋势，30至50倍、50至100倍分别增加了15家和39家，显示市场整体PE水平继续呈现上升的态势，低市盈率的公司数量在短期内继续呈现为下降的态势。

　　按总市值的大小区分，A股市场8月份中、小盘股的市盈率中位数与7月份相比均出现不同幅度的下降，主要是由于8月份上市公司的中期业绩充分释放所致，总市值在200亿以上的市盈率中位数水平则出现了比较明显的提升。沪深300各总市值区间的市盈率中位数的变化与整个市场变化基本一致，只是50-100亿区间的市盈率中位数水平出现了小幅的上升。

　　按流通A股市值的大小区分，A股市场8月份除50-100亿市值区间外，去它区间的市盈率中位数水平与上月底相比也都呈现出不同幅度的下降。沪深300流通市值则与市场的变化有些不同，在100亿以下区间的市盈率中位数水平出现了不同程度的上升，100亿以上区间的市盈率中位数水平相比上月底则出现了一定幅度的下降。

　　表13：A股市场市盈率中位数(按市盈率区间划分)

　　表13显示A股市场20至30倍、以及50倍以上区间的市盈率中位数相比7月底出现不同程度的下降，其他区间的市盈率中位数则出现不同程度的上升，除100倍以上区间以外，其余各区间的市盈率中位数均靠近该区间的中部或底部。表14显示沪深300各市盈率区间的市盈率中位数的情况，总的水平要略低于A股市场对应的市盈率水平，其变化与A股市场的变化基本一致。

　　A股市场各子行业PE

　　截至8月31日，A股市场总的市盈率整体水平相比7月31日的38.09倍的水平大幅提升，达到44.56倍。市场中的绝大部分子行业的PE水平都要高于市场的平均水平，其中在50倍以上的子行业达到41个，整体PE在40至50倍之间的子行业有9个，整体PE低于40倍的子行业只有4个，而整体PE低于30倍的只有钢铁和石油、天然气与供消费用燃料2个子行业，低于20倍的已经没有。而沪深300总的市盈率水平相比A股市场总的市盈率水平略低，低市盈率水平的子行业相对较少，截至8月31日，整体法市盈率水平低于30倍的只有钢铁、石油、天然气与供消费用燃料和航空货运与物流等子行业。