整体上市 淡妆浓抹总相宜

　　□ 本报记者 张歆

　　昨日，东方电气集团披露了整体上市的确切路径选择。整体上市从2004年前后的TCL模式、武钢模式以及2006年以来的上港模式发展至今，又进一步创新并演绎出“东方电气模式”。业内人士指出，二级市场对优质资产有着极强的市值放大效应，这主要在于二级市场的估值体系中有市盈率这一放大器，任何优质资产的二级市场估值最起码是10-20倍市盈率的放大效应，成长性极高的优质资产甚至可以拥有20倍以上的市盈率的财富放大效应，也就是说，控股股东将优质资产注入上市公司，既可以获得出售资产的巨额现金流入，而且还可以通过控股上市公司继续控股优质资产。

　　TCL模式：换股合并同时IPO

　　TCL集团整体上市模式可以归纳为“母公司直接上市模式”，即在企业集团中，具有核心地位的母公司(集团公司)通过改制直接上市。由于TCL企业集团母公司与原来的上市子公司(TCL通讯)在盈利业务上的同一性，以及出于经营管理等多重需要，母公司所采取的模式是吸收合并掉子公司的资产，然后直接上市。从二级市场的表现看，自2003年9月30日，TCL通讯发布吸收合并的公告以来，到2004年1月6日的最后一个交易日，股价上涨了50%，最后一个交易日的收盘价为27.34元。2004年1月30日，随着TCL集团的上市，4.26元的发行价首日涨幅达到78.17%，收盘于7.59元。应该说市场对TCL集团通过吸收合并方式实现整体上市是认可和追捧的。

　　适用条件：首先，企业集团结构相对简单，母公司具有较强的经营业务和较大的经营规模；其次，母公司符合证券市场发行上市的资格条件；其三，上市子公司的资产、业务或“壳”可以被吸收利用，子公司规模相对较小；其四，能够有效减少关联交易、完善治理结构及其它需要的条件，如盈利能力等等。

　　武钢模式：定向增发与增发绑定

　　武钢集团的整体上市采取了资产先行的方式。武钢股份通过定向增发国有法人股和面向社会公众发行流通股募集资金,再用增发募集资金收购集团尚未上市的全部主业,从而实现集团主业整体上市,称为“武钢模式”。武钢的创新也有些迫不得已，如果武钢股份仅仅增发暂不流通的国有法人股,其股本结构(武钢股份当时流通股比例为15.3%)则将不符合公司法对于上市公司上市条件的规定——公司股本总额超过人民币4亿元的,其向社会公开发行股份的比例为15%以上。如果武钢股份全部向公众增发新股,在当时的市场条件下,难以为市场所接受。因此,该预案照顾到了上市公司、中小股东、大股东等各方面的利益,

　　适用条件：首先，集团资产规模较大且资产质地优异；其次， 市场对再融资持有宽容乃至欢迎态度。

　　上港模式 大众版频遭克隆

　　2006年6月6日，上海国际港务集团公布了整体上市方案。上港集团以3.67元/股的价格发行股票作为换股吸收合并对价，当时的G上港的全体股东(除上港集团及其关联公司外)每1股G上港股票可以换取4.5股上港集团股票。换股吸收合并完成后，上港集团将在上海证券交易所上市。方案公布后，G上港受到市场热烈追捧。之前的武钢模式，是将优质资产整体上市，存续资产给母公司，在股份公司之上还保留有集团公司。区别于武钢模式，上港模式是逆向操作——母公司“吃掉”上市公司。与TCL模式相比，上港集团抛出的方案，在不另外向公众发行新股的情况下，赋予G上港除上港集团外的所有股东现金选择权，同时设立第三方支付现金对价。

　　适用条件：上港模式的适用性比较强，随后不久就被东软集团乃至中国铝业基本复制。此种模式的关键在于，换股的比例以及现金选择权具体数额的确定。

　　东电模式 四家法人两地市场

　　东方电气集团整体上市主业资产对于东方锅炉及东方汽轮机的整合包括两次收购：首次将以非公开发行A股股票和支付现金结合的方式收购东方电气集团现时持有的东方锅炉的股份及东方电气集团东方汽轮机有限公司100%的股权；第二次将以支付现金的方式收购东方电气集团在换股要约收购东方锅炉要约期届满时取得的不超过东方锅炉31.95%的股份。事实上，东方电气集团整体上市的难点也就是方案的创新点在于此次整体上市涉及了四家独立法人公司以及A股和H股两个市场。

　　适用条件：东电模式对于旗下上市公司较多的集团公司、同时拥有A股和包括H股在内的其他境外上市子公司的大型企业集团比较适用。不仅实现了上市子公司与集团公司的协同发展，也实现了A股与H股股东的利益兼顾。