5月基金投资策略报告 关注蓝筹和基金

　　张剑辉 国金证券

　　关注重仓绩优蓝筹和高“安全垫”基金——股票型和混合型基金投资建议

　　宏观调控无碍市场健康发展；投资者热情不减、资金供应充裕，基金间操作分歧不大；上市公司业绩成长降低估值风险，绩优蓝筹股具备一定估值优势。对下阶段市场走势保持相对乐观态度，建议关注重仓绩优蓝筹股基金和高“估值安全垫”基金，如嘉实主题、长盛成长、泰信策略、上投优势、鹏华50、方达策略、中邮优选、兴业趋势等。

　　债市暂度政策敏感期，关注参与新股的纯债基金——债券型基金投资建议

　　准备金率再度调整降低短期内再加息压力，债市暂时度过政策敏感期，建议下阶段对债券型基金采取相对积极投资策略，重点关注华夏债券基金、嘉实债券基金、华宝兴业宝康债券基金等以债券投资为主、并适当参与新股投资的纯债券型基金产品。

　　关注“高偏离度”货币市场基金——货币市场基金和中短债基金投资建议..季度报告中采用“影子定价”与“摊余成本法”确定的基金资产净值偏离度信息显示，大成货币A、华夏现金增利、南方现金增利等货币市场基金期间“正向偏离”较大，手中资产浮动盈余较为丰厚，建议下阶段予以重点关注。

　　剖析S双汇(000895)复牌套利机会——封闭式基金投资建议

　　文中一方面给出基金当前折价大致“对应”的S双汇复牌预期涨幅，作为套利操作的安全边际，另一方面给出S双汇复牌涨幅100%情况、且此后基金折价水平回归同业水平下的静态收益空间。综合考虑这两方面因素以及基金动态收益能力，建议重点关注基金裕泽、基金金盛、基金科讯、基金同德等基金。

　　一、开放式基金投资建议关注重仓绩优蓝筹股基金和高“估值安全垫”基金——股票型和混合型基金投资建议..宏观调控无碍市场健康发展

　　1季度经济数据显示，消费增速如期持续创出新高、出口继续快速增长，投资高位回落表明目前经济增长的结构正向管理层所期望的方向发展；但同时GDP的增长速度总量上看仍然偏快，蕴涵着一些过热的风险和问题。因此，不排除管理层将会采取一些前瞻性的调控政策，如降低部分行业的出口退税率、增大央行票据发行力度、加快成立外汇投资公司、上调存款准备金率、加快升值进程、上调利率、实施更为严格的产业发展政策等。

　　不过，宏观调控本质上是对宏观经济强劲增长的滞后反应，从根源上说是为了防止宏观经济快速增长变成过热而采取的预防性措施，这种措施的实施是为了让宏观经济增长结构更为合理，增长周期更能持续，更为健康，而非改变增长的趋势。因此，在宏观经济依然强劲增长、增长结构有所改善的背景下，我们对未来市场的发展继续保持谨慎乐观态势。【详细分析请参考宏观策略部分析报告《宏观调控无碍市场健康发展——2007年投资策略临时报告(NO.4)》】

　　业绩成长VS高估值，关注绩优蓝筹股“估值”优势..刚刚披露的年报、季报显示，上市公司业绩成长性突出：天相数据库显示，公布2006年年报上市公司(剔除ST股后近1200家)主营业务收入整体较2005年上升23%，净利润较2005年上升37%；公布2007年一季报上市公司(剔除ST股后近700家)主营业务收入整体较2006年一季度上升27%，净利润则较2006年一季度上升8成。

　　业绩成长降低了市场对于估值水平偏高的担忧。利用天相数据库对2006年年报、2007年一季度季报数据统计计算的市盈率水平1比较看到，按照一季度业绩增长情况，目前A股市场2007年市盈率水平为25倍左右，估值水平基本合理。其中，比较中证100指数样本股、沪深300指数样本股和全部A股的估值水平看到，蓝筹指标股在估值水平上具有一定的比较优势，下阶段值得重点关注。

　　随着股改后企业管理机制、监督机制、激励机制的逐步建设完善，优质公司盈利存在进一步超出预期的可能。另外，整体上市、资产注入等外延式增长还将带来相关上市公司业绩的大幅提升，进一步降低市场估值水平。

　　投资者热情不减，基金间操作分歧不大..居民投资热情不减，中国证券登记结算中心数据显示，2007年以来A股日开户数稳步上升，4月份最高日开户数超过30万户，居民储蓄继续向股市分流。

　　对于机构投资者，我们从两个角度进行分析判断：

　　基金2007年一季度季报刚刚披露完毕，对基金股票仓位水平进行研究分析显示：积极投资偏股票型开放式基金一季度股票仓位稳中有升；年度分红是封闭式基金股票仓位水平相对下降的重要影响因素，剔除已分配收益后，封闭式基金平均股票仓位水平在80%左右，维持满仓水平。基金继续对股票市场中长期走势持乐观态度，持续保持“高仓位”以分享市场上涨收益。【详细分析参考基金行业分析报告《仓位稳定，换股剑指高成长低估值两极—

　　—基金2007年一季报分析》】

　　ETF基金80%的份额集中在机构投资者手中，其市场份额的变化一定程度上反应机构投资者的操作动向。图表3、4数据显示，上证50ETF基金、上证180ETF基金规模三月份以来保持上升趋势，这一角度也显示机构资金的进场意愿。

　　在上期报告中我们提到，基金作为市场主力机构投资者，其投资操作思路及动向对市场有着重要的影响。其中，作为可观测指标，基金间业绩的分歧程度(采用基金周净值增长率标准差衡量)一定程度上反应了基金间投资操作的分歧程度。统计比较显示，尽管自三月中下旬基金间业绩分歧程度达到阶段低点后开始有所加大，但目前分歧程度仍相对较小2，这也增加对市场阶段走势进一步保持相对乐观的预期。

　　综合上述分析，我们对下阶段市场走势保持相对乐观态度，但一方面持续上涨下带来短期的获利了结压力，另一方面，相关调控政策的或将出台也会引起股指的波动，股指运行底部将在振荡中不断抬高。

　　关注重仓绩优蓝筹股基金和高“估值安全垫”基金..国金2007年第一期基金公司评价结果显示，嘉实、上投摩根、易方达、景顺长城等四家基金管理公司综合实力获得五星级评级，大成、鹏华、银华、博时、交银施罗德、华宝兴业、华安、工银瑞信、华夏、南方等基金管理公司综合实力获得四星级评级。从基金管理公司角度出发进行基金选择时可对上述基金公司旗下基金予以关注。

　　国金基金评价体系对基金的中长期收益能力进行了综合评价。结果显示，华夏大盘精选、景顺长城内需增长、富国天益价值、上投摩根中国优势、易方达策略成长、鹏华中国50、长盛动态精选、广发小盘、华安宝利配置、兴业趋势、中邮优选等基金中长期收益能力突出，值得关注。

　　继续看好规模较小基金的“灵活”特质，建议关注中邮优选、华安宏利、巨田基础行业、广发小盘成长、富国天瑞价值、兴业趋势投资、国泰金马稳健回报等中小型基金。

　　从基金股票投资组合情况看，基于上述对绩优蓝筹股“估值”优势的分析，建议下阶段可适当关注嘉实主题、50ETF等以绩优蓝筹股为主要投资对象的基金产品。

　　S双汇、S阿胶等因股改而长期停牌。在当前的市场情况下，由于停牌期间股指大幅上扬，加之股改对价因素，这些股票的“估值水平”被动处于“低估”甚至“严重低估”状态，这给持有股改停牌股票基金的净值提供了一个“估值安全垫”，随着相关股票的复牌，这一“安全垫”将被释放，带来套利机会。其中，目前未有申购限制、且“估值安全垫”较高的基金包括长盛成长、泰信策略、兴业可转债、长盛精选(但分红促销会带来基金规模增加，从而摊薄“安全垫”)等基金，可予以关注。

　　综合上述五个方面因素分析，下阶段建议重点关注嘉实主题、长盛成长、泰信策略、上投摩根中国优势、鹏华中国50、易方达策略成长、中邮优选、兴业趋势等基金产品。

　　受调整存款准备金率、加息等一系列政策调控影响，国债市场近期持续走弱，上证国债指数累计回调幅度最高达0.8%。债券基金的收益则继续攀升，过去一个月加权平均收益率达2.56%。透过2007年一季度债券基金季报看到，在股市持续上涨的背景下，股票(包括新股)以及可转债投资是债券型基金高收益率水平的重要来源。

　　2007年4月29日，中国人民银行宣布将再次提高存款类金融机构法定存款准备金率0.5个百分点，调整以后的法定存款准备金率将提高到11%。

　　本次准备金的提高意味着央行短期内再次提高利率的压力有所降低。而下半年随着世界经济的继续回落，中国的出口增速和外资流入速度将有所缓和，流动性过剩问题将出现阶段性的缓解，货币政策将不再处于持续紧缩的边缘，CPI下半年有望出现高位回落的态势。因此，债券市场暂时度过政策敏感期，在资金供应依然保持充裕的局面下，市场短期有望反弹。

　　基于上述分析，建议下阶段对债券型基金采取相对积极的投资策略。考虑到新股密集发行以及上市后“无风险”收益丰厚，给“打新”资金提供了较高的收益率水平，建议重点关注华夏债券基金、嘉实债券基金、华宝兴业宝康债券基金等以债券投资为主、并适当参与新股投资的纯债券型基金产品。

　　关注“高偏离度”货币市场基金——货币市场基金和中短债基金投资建议..受货币市场收益率随加息提升影响，货币市场基金过去一个月年化收益率(不包括B级基金及产品设计久期相对较短的上投摩根货币基金)水平平均达到2.20%，较前略有提升。

　　货币市场基金季度报告中披露了期间采用“影子定价”与“摊余成本法”确定的基金资产净值的偏离度。所谓摊余成本法“是指计价对象以买入成本列示，按照票面利率或协议利率并考虑其买入时的溢价和折价，在剩余存续期内平均摊销，每日计提损益。所谓影子定价法是指货币市场基金从中国外汇交易中心管理的中国货币网上采集双边报价信息，以此为基础估算市场公允收益率(详细计算方法请参考证监会《关于货币市场基金投资等相关问题的通知》)。“影子定价”与“摊余成本法”确定的基金资产净值的偏离度＝(“影子定价”确定的基金资产净值-“摊余成本法”确定的基金资产净值)/“摊余成本法”确定的基金资产净值。偏离度越高表现基金手中资产“浮盈”越高，其维持甚至提高目前收益率水平的潜力越大，因此可以作为选择货币市场基金的重要参考指标。

　　统计比较看到，大成货币A、华夏现金增利、南方现金增利等货币市场基金期间“正向偏离”较大，建议下阶段予以重点关注。

　　二、封闭式基金投资建议剖析S双汇(000895)复牌套利机会——封闭式基金投资建议..大盘封闭式基金折价合理，谨慎预期一季度分红..在年度分红、分红制度变革、股指期货套利机会等三个方面作用下，我们认为大盘封闭式基金在分红前的合理折价率水平为25%±5%，年度分红除权后的合理折价率水平为35%±5%(详细分析请参考《比翼齐飞，封闭、开放基金共争春——2007年度基金投资策略报告》)。

　　随着年度分红的曲终人散，分红前“透支”的封闭式基金折价率随之攀升，目前大盘封闭式基金的平均折价率水平恢复到31%左右。在整个市场保持牛市氛围、分红制度变革“尚未完全揭开面纱”、股指期货尚未推出的情况下，我们认为大盘封闭式基金目前的折价水平基本合理。

　　随着一季度季报的披露，南方旗下的基金开元、天元公布了一季度分红方案，均为每份基金单位派发红利0.1元，这也一定程度带来市场对于基金季度分红的预期。不过，一方面年度分红刚刚结束；另一方面从基金一季度季报分析看到，考虑“年度分配收益”后封闭式基金股票仓位已达到80%水平，封闭式基金一季度末并未对一季度分红做多少“准备”。因此，建议对一季度分红适当保持谨慎，相对而言二季度末、三季度初的半年度分红可预期性更强。

　　即将到期基金相对稳定的投资价值仍是我们关注重点。由于剩余存续期较短，我们对即将到期基金投资价值的判断主要考察其动、静态收益能力3。

　　从动、静态收益能力角度考虑：目前可交易基金中景阳、同德、安久等静态收益能力突出，短期走势值得关注，当然相对较短剩余期限也使得上述基金即将进入封转开流程，面临停牌的问题；基金科讯、基金科翔、基金天华、基金金盛等基金动态收益能力较强。综合两方面因素，并考虑到流动性限制，对于即将到期封闭式基金，建议投资者下阶段重点关注科讯、金盛、景阳、同德等基金。

　　剖析S双汇(000895)复牌套利机会，关注裕泽、金盛、科讯、同德.. S双汇(000895)42006年6月份以来一直处于股改停牌状态，截止目前，期间上证指数和证监会食品饮料类行业指数累计涨幅均在120%以上。

　　S双汇(000895)复牌预期较高涨幅带来利用封闭式基金进行套利的投资机会。不过，一方面S双汇(000895)复牌时间不能确定，基金动态业绩表现存在风险；另一方面重仓S双汇(000895)的封闭式基金已几度预演“套利”行情(如基金金鑫等)，部分封闭式基金当前折价率水平已一定程度上包含甚至可能透支了S双汇(000895)的套利预期，存在过渡“炒做”的风险。因此，利用封闭式基金进行基于S双汇(000895)套利需保持冷静。

　　我们根据封闭式基金目前(截止2007.04.21)持有S双汇(000895)

　　的情况，并综合考虑各基金与同剩余期限基金比较下折价率情况，一方面给出了该基金目前折价大致“对应”的S双汇(000895)复牌预期涨幅(复权)，以此作为进行套利操作的安全边际；另一方面给出了S双汇(000895)复牌涨幅在100%情况、且此后基金折价水平回归与同业相当水平下的静态收益空间(即不考虑目前到双汇复牌期间基金净值波动情况)。结果显示(图表10)：基金天华、基金汉盛、基金裕泽、基金同德等基金安全边际较高，与同业相比目前折价可低于S双汇复牌跌幅60%以上；基金裕泽、基金金泰、基金同德、基金金盛等基金套利空间相对较大，在5%以上。

　　基于上述分析以及基金动态收益能力的综合考虑，建议重点关注基金裕泽、基金金盛、基金科讯、基金同德等基金。

　　国金0703期基金组合的业绩表现分析如下

　　本期进攻型组合、防御型组合收益分别为18.56%和12.53%，分别战胜对应同业基准3.23%和2.33%。绝对收益组合继续保持稳定，本期收益1.31%，高出对应基准1.08%。封闭式基金组合本期收益13.92%，低于同业基准0.59%。

　　从累计收益角度考察，进攻型组合、防御型组合、绝对收益组合、封闭式基金组合今年来的收益率分别为44.20%、37.73%、6.26%和45.86%，分别高出同业基准7.44%、13.78%、5.49%和14.77%，均战胜对应同业基准，且体现了各自风险收益特征。

　　依据前面各部分对市场与基金投资操作分析，对国金0703期基金组合进行如下调整，并建立国金0704期基金组合：

　　.积极型组合：维持对易方达策略成长、上投摩根中国优势和中邮优选基金的投资，将景顺长城内需增长基金替换为重点投资绩优蓝筹股票的嘉实主题基金，将进行大比例分红的长盛动态精选基金替换为资产管理规模较小且持有一定比例S双汇的泰信先行策略基金，配置权重见图表12。

　　防御型组合：维持对鹏华中国50基金、长盛成长基金和固定收益品种-嘉实债券基金的投资，将海富通精选基金及进行拆分的招商优质成长基金替换为综合收益能力较好、资产管理规模较小的华安宝利配置基金和兴业趋势基金。

　　绝对收益组合：维持上期组合。

　　封闭式基金组合：维持对基金科讯、基金景阳的投资，将基金同益、基金天华、基金裕阳替换成基于S双汇套利安全边际高、且收益空间较为可观的基金金盛、基金裕泽和基金同德。