行情指针与钢铁股 近期宏观策略问答

　　西南证券 王成

　　摘要：

　　我们二季度宏观策略的幻灯片已经通过销售交易部同事发给客户，本期宏观策略是对二季度策略报告的补充，通过以问答的形式来阐述一些重要观点。

　　提问：1、为什么一季度全球市场出现调整但是跌幅并不大？

　　回答：今年第一季度全球市场的下跌主要是受到了美国经济减速，美国次级债问题，日元息差交易解除，以及证券市场波动性指数过低等原因的影响，这个影响的核心问题是我在策略报告中说的，称为“衰退惊吓”，但是“衰退惊吓”对于股票市场的投资者的是一点都不可怕的，因为投资者有信心，认为只要美联储降息就一定可以挽救全球经济于不倒。而2006年5、6月份市场出现的调整超过20%，持续的时间更长，主要的的担心是由于“通胀惊吓”，过度的通货膨胀对证券市场的影响要更严重，不过随着通货膨胀的下降以及美国10年期国债收益率遇到长期压力线也出现下降，市场才重新乐观起来。请看图一MSCIEXJPN指数，图二，美国10年期国债收益率。

　　提问：2、市场在什么条件下认为

　　回答：只有出现通货紧缩的经济衰退，市场才可能和美联储降息一起下跌，具体可以见图3，在2002-2003年间，美联储降息，但是股票市场仍然是下跌的，主要是市场对经济过度悲观。目前还没有明确的信号显示存在通货紧缩的经济衰退，尽管美国次级债市场的影响肯定会扩大到其他领域，并且美国的消费持续增长潜力也不容乐观。

　　提问：3、VIX指数仅是波动增大的指数，有没有一些领先的指针来追踪全球证券市场的空头行为？

　　回答：一般来说，我选择四个指针，一个是美国住房抵押债券的违约率，一个是美国企业债券相对国债的信用利差。这两个需要从彭博中找出数据，然后需要一些调整来看结果。另外两个则比较直接，一个是日元／美元的汇率，一个是英镑／美元的汇率。这两个直接反映了全球资金流动的变化，如果日元升值，或者英镑贬值，这都对证券市场并不是良性信号，特别是日元升值反映了全球风险资产的资金流向并不充裕。但是目前来看,日元和英镑都没有明确的趋势。

　　提问4：目前如何看内地与香港的联动效应？

　　回答：目前即使国际的投资者对国内市场的大幅度上涨非常谨慎，特别是银行股的估值弹性，但是H股整体估值仍然不贵，国内资金包括一些海外对冲基金仍然对H股比较乐观。从近期与香港市场投资者接触来看，以前他们不太关心A股，现在更多是看A股来投资H股，既然A股比H贵超过50%以上，仍然在上涨，那么H股的投资者也没有什么好担心的，这是很好的正反馈。

　　提问5：对于国内市场的走势，你的行情趋势指针是什么？

　　回答：我以前主要采取站在全球背景进行比较的方法来研究国内和香港的市场，这在2005年到2006年都比较有效，但是到了2007年国际比较的方法基本失效，我认为在A股市场目前仍然是孤岛效应的封闭市场前提下，估值分析和比较分析的意义不大，在市场超过3000点后，资金分析方法是最有效的。

　　只要流动性仍在持续增长，国内的A股市场就难以出现中期调整，而只是短期盘整和投资机会的把握而已。

　　我认为，交易量和证券投资者开户数可以作为两个指标。但是源头的指标则可以关注外贸顺差和M1同比增长率。目前这两个指标都在持续上涨。

　　我曾经犯的一个错误是仍然M2同比增长在正常情况下是牵引M1，也就是经济流动性决定市场流动性，但是到了2007年后，贸易顺差不减，居民储蓄资产重新配置打乱了这个规律。

　　目前来看，M1同比如此过快增长总让人并不放心，但是你很难去猜测它什么时候下降。

　　只要这两个核心行情趋势指针不转向，我们需要做的只是发现在某一段时间里什么样的投资机会最大。而在大盘股里，我们认为钢铁板块四月份机会最大，小盘股里，未来行情将逐渐从重组低价股转变到内生成长股。

　　2、一些结构因素

　　亚洲证券市场过去几年处于牛市中，但是除中国外，其他国家本地居民参与程度并不高，直到近来，各国居民才进入股票市场，而国际投资者则买入力度并不足。在经济的后周期，国内投资者进入市场造成的一个影响是有更多的股票表现，而国际投资者统治的市场则是大盘股表现的市场。

　　包括最近在香港联交所主板上市的味千拉面，受到投资者追捧，目前股票价格6.9-7元左右，但是05年P/E超过140倍，07年估计P／E也超过60倍。这么来看，国内具有很好成长性的中小企业定价也并不贵，比如中小板07年预计P/E为34倍。这两个因素是使得我们认为，未来在中小盘股中，机会将从大量低价重组股的表现过渡到优质高速成长股的表现。

　　另外一个参照系是罗素2000指数的市盈率也超过40倍。我们认为高成长中小企业是市场中最具创新能力和最具活力的企业，未来很多伟大的企业可能会从中诞生，因此高成长小盘股的估值弹性还很大。一季度小盘股整体表现超过大盘股，但是这难以持续，特别是重组股和概念股。未来小盘股的表现会逐渐分化，内生高速成长小盘股才是市场追逐的热点。而大盘股在整体价值发现后，则股价的上涨依赖于流动性和基本面的不断超出预期。

　　3、4月份，哪个大盘股板块最有机会？——钢铁股最具有动量

　　既然资金充沛的情况下，市场难以出现深度调整，那么市场关心的则是在一定时间内，哪个板块最具有动量机会。

　　通过和行业研究员交流，我认为短期内，银行股缺乏上涨动量，券商股是值得看好的。保险股对于长期投资者可以逢低吸纳，但是还缺少动量机会。

　　我们认为，目前来看，大板块中，尽管钢铁股存在中期业绩增长的争议，但是短期动量机会十足。4月份随着业绩动量和投资者敏感度的增加，钢铁板块具有20%左右表现的空间。从策略的角度，4月份看好钢铁股的主要理由如下：

　　第一，巴菲特买入亚洲浦项钢铁(2006年年报公布)，该股票随后具有上佳表现，远超越市场。巴菲特在旗下BerkshireHathaway年报中，首度揭露他大买全球第3大钢铁厂南韩浦项(POSCO)4%股权。

　　而很多基于香港的国际投资者认为巴菲特更应该买入中国的钢铁股，因为除了市值不如浦项钢铁大外，其他财务和成长指标，中国的龙头钢铁股要比浦项好。

　　国内的钢铁股面对出口和内需两个市场，业绩有了一定的稳定器，这是2006年，我们面对的情况(图11)。

　　而从近期CRB金属指数持续创新高(图12)，以及今年第一季度以来，全球钢铁价格指数的持续上涨来看，钢铁股的表现也具有一定支持。

　　总体来说，在动量型市场中，我们觉得4月份钢铁板块的表现机会最大。通过考察财务和估值指标，我们在龙头公司中，选择推荐宝钢股份和武钢股份，而对于二线钢铁股，我们选择马钢股份。

　　武钢――持续的迈进者

　　公司二冷轧、二硅钢建设进展顺利产品结构跨越式前进公司二冷轧、二硅钢已于年中投产，目前镀锌线与彩涂线处于调试之中，预计年底具备满产条件。

　　预计06冷轧年产量增加80万吨，07年增加120万吨，冷轧、涂镀以及硅钢达到满产。公司在未来三年具备了大跨越的发展基础。

　　预计二冷轧、二硅钢在06年试生产80万吨冷轧板、15万吨镀锌板、5万吨彩涂板、5.5万吨硅钢。

　　投资建议：增持我们预计公司07年EPS为0.72元／股。同时，一季度维持四季度的环比中性，结果是武钢07年一季度将很可能同比增长超过400%。维持增持。

　　宝钢――钢铁的龙头

　　07年2200万吨的产量目标公司06年产钢材2060万吨，预计公司07年产钢材2200万吨。主要来自2号高炉修复后的产量增长以及中厚板、不锈钢的产能释放。

　　投资建议：增持公司出台了07年一季度的定价政策。按照定价政策，环比保持中性，完全符合我们预期。我们预计公司07年一季度预计环比仍保持中性，预计为0.20元／股，同比增长150%。07年EPS为0.92元／股，维持增持。

　　马钢――550万吨的新区

　　07年新区投产公司即将进入新的发展阶段，550万吨的新区投产将标志着公司进入新的阶段。公司预计07年6月份热轧投产。预计07年投产190万吨，08年500万吨，09年满产。

　　投资建议：增持我们预计公司07年一季度预计环比仍保持中性，预计为0.11元／股，同比增长134%。07年EPS为0.42元／股，维持增持。

　　不过，中期来看，市场分歧仍然比较大，如果国际需求下降，并且