策略之大国崛起与基础产业的机会

　　东方证券 邓宏光

　　在我国经济处于刚步入工业化进程的大背景下，与上一轮周期相比,目前中国产品的国际竞争力已大大增强。在各种交替的增长动力推动下，“十一五”期间中国GDP的平均增速仍会达到10%以上，二季度乃至全年，中国宏观经济增长将超出市场预期，实现可持续增长。

　　中国企业在全球的竞争地位将继续提高，企业盈利能力的提高和盈利的增长都是真实的。无论是宏观的自上而下，还是从微观的自下而上，我们预计2007年上市公司利润增长将超过30%。并且上市公司近两年并没有释放全部利润，制度变革可能会使这种情形在今后出现根本转变，这将加大上市公司的利润增长空间。

　　针对市场普遍在上证3000点恐高的情绪，虽然我们认为部分行业存在高估，但是依据是06、07年市场平均净利润增长30%，现在的2000点仅相当于2005年底1180点，而股改、汇改、整体上市等上市公司基本面出现巨变的因素对市场的影响更是重大而深远的。我们认为A股整体仍有可能提供20%以上的回报水平，调高理由主要基于超出预期的31.4%的上证公司盈利增速、7%的本币升值幅度以及我们认为较为合理的25-27X的A股P/E水平，我们认为上证综值6个月目标位有望上涨至3700-4000点。

　　在全球资本市场的动荡之际，我们认为中国将是全球资金的安全港。在良好的基本面因素推动下，我们认为2007年2季度市场的机会在于：煤电油运及其产业链、大盘篮筹股，而资产重组、整体上市主题投资将贯穿2007年全年。

　　1 2007年一季度策略回顾和市场表现

　　在2007年年度策略报告中，我们坚定地认为在我国经济快速持续的发展、资本市场制度变革和大扩容、以及全球流动性聚焦中国的合力下，中国A股正迈入发展的“黄金十年”。A股在未来两年的盈利增长潜力巨大，加上美元减息背景下全球流动性依旧充裕，A股市场有望成为国际投资基金07年蜂拥而至的投资圣地。对于具体的市场表现，我们认为07年A股市场将会出现数个阶段性高点，一个是2007年3、4月份，另一个将会是股指期货推出时点，另外严厉的宏观调控措施也将引发市场调整，2000-2200点我们预计是明年调整的底部位置，但是在充裕的流动性以及良好的基本面推动下，市场仍将维持上升态势。自2006年12月13日报告以来，市场的表现基本符合我们的预期，整体基本维持升势，但由于宏观紧缩预期以及大幅上扬之后对估值过高的忧虑与分歧使得震荡幅度较大，市场走势一波三折，上证综指从2249点上涨至3183点，上升幅度为41.5 %。

　　根据一季度宏观经济的运行态势以及市场的具体特征，我们在每一个阶段性拐点，都适时的提出了自己鲜明的策略观点，前瞻性的预测了市场的走向，市场表现证明了这些观点的正确性。

　　准确预测市场调整。经过06年底地大幅上扬，进入2007年1月，市场开始了剧烈波动，市场热点开始急剧分散，板块轮动速度加快，投资者的浮躁情绪加剧，参与各方对市场未来短期走势开始产生巨大的分歧。此时，我们在1月22日《泡沫化生存》的专题系列报告中，通过对市场估值、宏观经济、企业盈利、人民币汇率走势、流动性、管理层态度等的分析，明确指出如果考虑到A股高达20%以上的盈利增长、税制改革、人民币升值等因素，30倍左右的全市场市盈率还属可接受的合理范围，但部分行业和板块的估值已经明显高估，市场开始出现结构性的局部泡沫。提出A股有出现10%以内小幅调整的可能性，但预计调整结束后A股将再续升势，建议投资者回避高估值的板块，而更多的配置估值较低，成长稳健的行业和板块。而市场此后的表现完全符合我们的预期，上证综指开始了短暂的较大幅度调整，从2933点跌至2612点，跌幅10.9%，此后又开始了小幅的上涨态势。另外，在1月31日股市出现大幅下挫时，及时向投资者提示了风险，认为A股短期调整风险依然存在，但依然对A股市场的中长期走势保持乐观。

　　坚定看好后市。当股指再次向3000点发起冲锋时，2月27日的巨幅暴跌，又使市场陷入极度的虚弱中，在金融、地产等市场权重指标股继续处于调整的状态下，市场重心缺失，而低价股、题材股的全面活跃使得市场时时处于下跌的危险状态。市场再次处于极度敏感的区域，我们在2月28日的《“倒春寒”无碍“黄金十年”》的策略报告中认为，上轮调整的低点2540点一线很有可能是管理层的政策底线，有望成为本轮调整的重要支撑位，调整幅度有限。短期调整后将再度迎来买入心仪优质品种的良机。而此后的市场也渐渐摆脱了巨幅下跌的阴影，小幅上行。

　　加息无碍市场向好。3月17日，中国人民银行发布公告，决定自2007年3月18日起上调金融机构人民币存贷款基准利率27个基点。我们在3月18日的策略报告《这不过是一个小插曲》中及时提出明确观点：随着市场对经济超预期增长的可持续性达成共识，在A股上市公司盈利超预期增长的激励下，对短期估值的忧虑有望大幅缓解。本次加息对市场的不利影响将十分有限。而市场此后的表现亦如我们的预期，丝毫未受加息的利空面影响，进入稳步上扬的态势。

　　大幅调升股指目标位。基于超出07年超出预期的31.4%的公司盈利增速、7%的本币升值幅度以及我们认为较为合理的25-27X的A股P/E水平。我们在2007年3月6日的《2007，熊迹难觅》的策略报告中，将上证综指6个月目标位从3000点大幅调高至3700-4000点。该目标区间隐含A股整体仍有可能提供30-40%以上的回报水平。

　　07年一季度的股市处于敏感区域，市场整体呈现出大幅的震动，基本在股市泡沫争论、周边市场联动以及宏观调控的多重作用下波折前行。在具体市场运行特征上，表现出一月、二月大幅震荡，三月平稳回升的态势，一季度市场之所以经常陷入横盘振荡、无方向的尴尬境地，原因主要有：

　　1、中低价个股处于全面上涨；特别是深圳本地股、上海本地股、以及军工、航天、奥运、3G、滨海新区等题材类、概念类个股肆无忌惮，不管是指数涨跌市场一直保持着较好的热度。虽然这些中低价的题材股活跃了市场情绪，维持了市场热度，但此类股票的无序上涨，不断将市场推入估值风险区，成为一季度股指震荡的核心因素。

　　2、权重指标股进入中线调整，压制了指数的上涨。大盘蓝筹在经过06年底的大幅上涨后，估值风险积聚，一季度持续进入风险释放阶段，以上两个因素综合起来，形成了一季度横盘振荡格局。

　　一季度，处于估值分歧较大的A股市场经历了紧缩的货币政策，房地产调控政策、海外市场动荡的洗礼将变得更加理性和健康。一季度的股市震荡不仅是一次投资者风险教育，更有利于股市的理性健康发展。

　　2 中国宏观经济超预期的持续增长

　　改革开放以来，我国经济经历了多轮经济周期，从经验角度来看，市场原本预期本轮经济周期的高点出现05年，而06-07年我国经济将逐步走入低谷，但我们研究认为，由于我国经济处于刚步入工业化进程的大背景下，在各种交替的增长动力推动下，“十一五”期间中国GDP的平均增速仍会达到10%以上，中国宏观经济将超出市场预期实现可持续增长。

　　2007年经济增长展望

　　中国经济92年进入工业化进程的初级阶段，99年进入工业化进程的成熟阶段。从目前的发展趋势我们推断，中国经济将于2010年左右进入工业化国家的行列。日本和韩国的经验表明，当经济发展处于这一阶段时，经济仍会持续保持高增长。日本在经济高速增长时期，能源需求的增长高于GDP的增长速度。从1960年到1970年，经济增长率为10.2%，而能源消费量的年增长率为12.5%。80年代后韩国经济迅速增长，其间韩国的电力的消耗水平在1985-1995年的十年间保持年均12.5%的增速。

　　鉴于中国经济发展的模式和增长路径与日本、韩国有很大的相似之处，根据二者的经验，我们认为，未来5到10年中国经济仍将保持快速增长，这一阶段将是中国经济增长的黄金阶段。2007年，投资、消费和净出口三大需求保持快速增长的动力依然存在；其中净出口额进一步显著扩大将成为经济运行的重要特征，经济增长的动力将在投资与净出口间发生部分交替。而在投资需求内部，增长的力量也在于动力在不同行业间的交替。除三大需求外，国家鼓励自主创新的配套政策有望在明年集中出台将成为经济增长新的推动力量。在交替的增长动力推动下，07年GDP仍会保持高增长，我们估计增速会在10.4%左右。

　　首先，尽管从同比角度看，工业增加值和城镇固定资产投资的增速仍然比较高，但是从消除季节因素以后的环比增长看，06年末以来的增长率已经很低。我们认为紧缩政策已存在过度的苗头，因此力度不应再加大。在短期内，市场更关心的是需求的增长，因为长期的经济增长主要是由供给面决定的，但短期的增长则主要是由需求面决定的。我们认为，在一段时期内，需求增长依然会比较强劲，并推动经济继续保持较高的增长速度。从投资看，一方面，企业的盈利能力依然较高。大量的研究表明，当企业的盈利状况好时，企业的投资活动也会很旺盛。03年以来固定资产投资资金来源中自筹资金的比重在上升部分说明了这一点。

　　其次，从投资增长的趋势看，在季节因素调整后，尽管其中趋势因素序列的月环比增速出现下降的苗头，但仍维持在高位。由于趋势因素系列的环比增长有一定的持续性和稳定性，这意味着短期内投资的同比增速也会比较高，因为当前的同比增速是过去的12个月环比增速的，我们估计，今后几个月的同比增速仍会在30%左右，但进一步大幅上升的可能性不大。

　　第三，在今后较长一段时间，如果不考虑季节因素的影响，贸易顺差扩大的趋势仍会持续，贸易顺差对经济增长的贡献将显著增加。我们得出这一结论的主要理由是：

　　一是我国出口的外部环境依然良好。根据IMF9月份的预测，明年全球经济增长率仍会达到4.9%，尽管比今年略低0.2个百分点，但与05年持平。而且，IMF做出预测的假设是全年原油价格的平均水平为75.5美元，而现在原油价格已经回落至60美元左右，这无疑有助于全球经济的增长。IMF在2007年2月份再次上调欧元区经济增速从2%至2.4%。其对2007年全球经济的展望逐步偏乐观。

　　与IMF的预测相比，2006年11月末OECD发布的报告中对07年美国经济增长的预测低于IMF的预测0.5个百分点，但它对欧元区的预测结果高于IMF的预测0.2个百分点，总体看，二者对发达经济体经济增长的预测结果基本接近。

　　对于市场比较担心的美国经济增长，我们相信美联储的看法，即美国经济更可能实现软着陆。特别是本月初，美联储将美国第三季度经济增速由原来的1.6%大幅调高至2.2%，进一步表明美联储对美国经济前景的判断是正确的。

　　全球经济特别是发达经济体07年仍有望保持较高速的增长，意味着未来出口增长的外部环境依然相对良好。

　　就目前进出口的增长趋势看，无论是从同比增长还是环比增长看，目前出口的增长显著高于进口的增长，而且两者的差距有拉大的趋势，如7月当月，出口同比增速仅高于进口3个百分点，但到11月份，出口增速已高于进口增速15.3个百分点，这预示着如果剔除季节因素的影响，短期内顺差总体会呈扩大趋势。

　　除去外资企业外，我们内资企业投资的高增长在相当程度上是出口导向推动的增长，这一点是由中国的资源禀赋决定的，即在人多资源少的情形下，我们只能坚持两头在外的策略，即资源在外，市场在外。因此连续4年投资的高增长意味着今后更强的出口能力，这一点也可以从近几年一般贸易顺差的变动得到证明。03和04年，由于投资高增长带来了大量投资品进口，我国一般贸易是逆差；但是05年开始，一般贸易顺差大幅增加，05年为354亿美元，今年前11个月已经达到715亿美元，充分表明了投资高增长后意味着贸易顺差的高增长。

　　而且，与上一轮周期相比,目前中国产品的国际竞争力已大大增强。一个例证是出口产品中，反映一个国家制造业水平的机器、运输设备所占的比重已从94年的18%大幅度提高至目前的48%左右，出口产品更具有竞争力。在外部市场有需求、出口能力大量增加和产品有竞争力的情形下，贸易顺差的扩大基本是大势所趋。我们预期明年全年的顺差会在2800亿美元左右。

　　在各种交替的增长动力推动下，我们认为，07年上半年的同比增速有所降低，但下半年会明显回升，全年的增速会基本与今年持平。表中我们给出了我们对07年各主要经济指标增长速度的预测。

　　3 上市公司盈利实现真实而可持续的增长

　　企业盈利是证券市场的基石，企业盈利的质量和可持续性将在很大程度上影响证券市场未来的发展趋势。从更高的层次看，中国企业盈利的质量和可持续性还决定了中国当前高投资率下高增长的经济增长模式是否具有微观基础以及能否延续。因此，分析中国企业盈利的质量和可持续性对于我们理解当前的宏观调控、预测中国经济和中国证券市场的中长期发展趋势，无疑具有重要意义。根据我们宏观部《真实而可持续的增长》的研究结果，我们认为：

　　99年以来中国企业盈利能力的提高和利润高增长是真实的，06年年底关于中国企业利润率之争中对中国企业的盈利能力及盈利增长的真实性持怀疑态度者提出的证据都是不成立的。从财务数据看，在近年毛利率下降的情形下企业盈利能力的提高主要源于三项费用及产品销售税金及附加占销售收入比重的下降，但其背后的经济因素则是中国企业在全球竞争地位的快速上升。

　　企业盈利能力的提高和盈利真实的增长意味着中国当前的高投资率具有很强的合理性，是人均资本存量偏低、资本回报率较高的必然结果。

　　在未来5年或更长一段时间内，随着中国经济从工业化进程“成熟阶段”向“实现工业化阶段”的过渡，中国企业在全球的竞争地位将继续提高，其利润率和利润增长速度仍将维持在高位。根据我们建立的盈利预测模型，2007年企业盈利增长仍会在30%左右。

　　从上市公司与规模以上工业企业的数据对比中我们发现，上市公司近两年并没有释放全部利润。但制度变革可能会使这种情形在今后出现根本转变，这将加大上市公司的利润增长空间。

　　作为经济的晴雨表，宏观经济和上市公司利润均超预期的增长必将在股市中得到反映。在06年8月和10月两个大盘走势绝对敏感时期，上市公司业绩超预期增长都成为了改变市场运行趋势的重要因素，我们相信，今年同样如此。随着年报披露的逐步加速，市场的关注将不断聚焦到对上市公司业绩的增长上来。

　　大盘蓝筹股作为A股上市公司利润主要提供者(前50大公司利润占市场比重超过60%)，以金融、石化和煤电油运基础产业链为代表的大盘蓝筹股有望成为最大的受益者。

　　从表1可见，我们根据一致预期进行修正后的数据显示，大盘蓝筹股的盈利增速在06将保持一个较高的水平的同时，07年增长前景仍十分乐观。而且，在1季报披露完毕之后，超预期的经济增长还将促使研究员继续上调对相关上市公司的盈利预期，蓝筹股07年盈利增速有望超过当前30.32%的市场预期。

　　4 2007年2季度主题投资和行业景气投资

　　在日本套利交易、美国房地产次级债引起全球资本市场的动荡之际，裸泳者似乎无地自容。我们认为在大家一片惶恐之际，中国将是全球的安全港。

　　相对于成熟经济体相对稳定的成长速度，中国在可以遇见的“十一五”期间10%以上的年均增速，显得尤其突出。作为中国综合实力提高的最直接代表人民币升值将是未来较长时间的过程，流动性繁荣不可避免。

　　股权分置改革之后，资本市场的活力逐步绽放，全市场近30%上市公司整体上市、定向增发注入资产、股权激励进行的如火如荼，上市公司的基本面向好的方向发生巨变。

　　针对市场普遍在上证3000点恐高的情绪，虽然我们认为部分行业存在高估，但是依据是06、07年市场平均净利润增长30%，现在的2000点仅相当于2005年底1180点，而股改、汇改、整体上市等上市公司基本面出现巨变的因素对市场的影响更是重大而深远的，我们依据A股整体仍有可能提供30-40%以上的回报水平，调高理由主要基于超出预期的31.4%的上证公司盈利增速、7%的本币升值幅度以及我们认为较为合理的25-27X的A股P/E水平，我们认为上证综值6个月目标位有望上涨至3700-4000点。

　　在良好的基本面因素推动下，我们认为2007年2季度市场的机会在于：煤电油运及其产业链、大盘篮筹股，而资产重组、整体上市主题投资将贯穿2007年全年。

　　4.1大象将再度起舞

　　以07年1月4日工商银行和1月9日中国石化股价达到一阶段性高点为标志，从06年10月中旬启动持续两个多月轰轰烈烈的大盘蓝筹股行情暂时告一段落。随之而起的是重组股、低价股、ST股的天下，市场的关注度也从对股票质地的关注转移到了对股票价格的绝对值和题材的炒作上来。低价、亏损、微利指数后来居上，纷纷超越上证指数涨幅，见图1。

　　“二八现象”似乎一夜之间变成了“八二现象”，据我们统计，在3月27日收盘价低于5块钱的股票中，其股价在07.01.05～07.03.23的平均涨幅为118.50%，远高于上证指数13.20%的涨幅，而同期很多超级大盘股均出现了10%～20%的跌幅。

　　随着低价题材股鸡犬升天现象的愈演愈烈，以游资和私募基金为主导的该板块的行情也接近于极至，管理层也对此现象累计的风险给予了高度关注，以上交所3月26日要求所有未股改公司发布风险提示为标志，低价题材股行情难以为继、戛然而止，众多S和ST股纷纷连续跌停。

　　偶然？必然！

　　大盘蓝筹股在3月底的走强究竟是偶然还是必然？是否只是昙花一现还是具有可持续性？成为当前策略上最重要的问题。我们认为，大盘蓝筹股的走强表面看是偶然，但是背后有其深刻的必然性：

　　股指期货趋于明朗，推出时间日益临近

　　作为能对A股定价机制产生深远影响的事件，对股指期货的预期成为去年4季度以来影响大盘蓝筹股走势的重要因素。06年9月初中金所成立之后，何时推出股指期货就成为市场最为关注的话题之一。去年10月中旬各方猜测逐步升温，随之同步升温的是大盘蓝筹股的走势，大盘蓝筹股带领上证指数从1750点一线一路飙升至3000点，完成了06年的主升浪。但是，由于涨幅过大和股指期货推出的一系列不确定性，大盘蓝筹股归于沉寂。近期，股指期货的预期逐步趋于明朗，《期货交易管理条例》的颁布以及相关领导人公开表态估值期货有望于上半年推出，市场普遍预期股指期货有望于5月正式面世。3.27日尚福林主席表示中国证监会正在认真开展股指期货上市前的各项准备工作。3.29日《期货交易管理条例》座谈会在京高调召开，以金融股为代表的大盘蓝筹股随即于3.28日全面走强，这并不仅仅是巧合。股指期货的推出成为大盘蓝筹再度走强的催化剂。

　　经济持续超预期增长，年报行情逐步深化

　　影响当前市场走势格局的另一个重要因素就是经济的超预期增长。3月中旬公布的一系列经济运行数据表明，中国经济增长异常强劲，再次印证了我们对中国经济“黄金十年”的判断。本轮中国经济增长受多重内生动力的强劲支撑，交替增长的动力将推动经济持续超预期增长。1季度GDP增速有望达到11%的水平。

　　作为经济的晴雨表，超预期的增长必将在股市中得到反映。大盘蓝筹股作为A股上市公司利润主要提供者(前50大公司利润占市场比重超过60%)，以金融、石化和煤电油运基础产业链为代表的大盘蓝筹股有望成为最大的受益者。

　　经过充分调整后合理的估值、业绩的超预期增长，都为大盘蓝筹股得到各路资金认同奠定了基础。而且，只有大盘蓝筹股才能容纳庞大的主流资金，只有大盘蓝筹的再展雄风才有号召力再次激起公募、私募，主流、非主流资金共同做多的热情。在我们对主要研究机构做的07年投资策略比较分析中，有10家机构均认为人民币升值是07年度以及未来市场投资的主要线索，而金融板块则是最值得关注的。

　　人民币汇率再成焦点，有望再次加速上扬

　　人民币汇率升值一直是贯穿06年行情的主线，我们相信这一进程才刚刚开始。中国经济的强劲增长和顺差的持续大幅增加，加之对美国经济前景的担忧和堪忧的中东局势，美国经济的走弱也有可能促使美国对人民币施加更大的升值压力，使得近期人民币汇率加速升值的预期再度强烈。人民币汇率在07年以来的增速延续了06年4季度的强劲走势。

　　在中国中性偏紧的货币政策以及中国经济未来持续保持高增长的背景下，无论从短期还是长期，人民币都有其不断升值的外在压力和内在动力。也正是07年弱势美元和未来利率不断降低的风险使得在人民币升值大背景下的中国资本市场更加受到国际资金的青睐。而对于并不熟悉中国股市的海外机构来说，大盘蓝筹无疑是投资的最佳领域。A股强势上涨直至疯狂的06年末的两个月也是人民币最强势上涨的阶段。

　　国际资金更看重国内股市的中长期投资价值，而大盘蓝筹更能使其分享我国经济快速增长的成果。从人民币汇率走势与上证综指及上证50(代表大盘蓝筹)的变动趋势来看，通过简单计算，虽然它们与人民币的走势相关度都很高，分别为95%和96.8%，可以看出，大盘蓝筹的走势与人民币汇率的变动的相关系数更高。

　　大盘股行情有望延续，蓝筹股王者归来

　　综上所述，大盘蓝筹股的走强有其内在必然性。市场热点从低价题材股转移到大盘蓝筹股这一市场格局的深刻变化必然会对市场短期走势带来较大冲击，新老热点的激烈交锋是导致近期市场剧烈振荡的重要原因。

　　在股指期货预期逐步明朗、经济超预期增长、年报行情不断深化、人民币汇率有望再次加速上升的大背景下。买入蓝筹股的胜算远大于低价题材级差股。现在的问题是判断蓝筹行情的持续性究竟有多强，综合以上分析的各方面因素来看，我们认为近两天开始的以金融、石化为代表的大盘蓝筹股行情在4月份年报和07年1季报披露主声浪结束之前，仍有望得到维系。因此，当前在策略上仍可积极配置。

　　沪深300的优质权重公司是我们的推荐品种。我们最为看好的十大蓝筹股为：中国银行、浦发银行、兴业银行、中国石化、中国平安、宝钢股份、中信证券、长江电力、中集集团、上海汽车。

　　4.2煤电油运及其产业链的投资机会

　　煤电油运及其相关产业链板块近期再次受到市场关注，自我们去年12.14年度策略会以来，电力、电力设备、物流机械、工程机械等板块的市场表现均超越了表现较为优异的沪深300指数。

　　有观点认为，近期表象的原因是来自于投资人考虑行业转换，估值偏低等方面因素后的自然选择，但这一切是否就是该板块近期走强的最合理解释？该板块的投资机会是否是昙花一现，而后期没有太大机遇了？

　　我们从大量的经济数据中捕捉到了来自基本面的显著变化：宏观经济持续高速增长、出口大幅超预期高速增长、火电利用小时数有望在07年见底然后强劲回升、用电量超预期增长、国家电网近期向上修正对装机容量的预测、交通运输各子行业旅客和货运周转量同比增速稳步回升、工程机械、集装箱、船舶销售数据持续向好……

　　我们认为，支持煤电油运产业链成长性逻辑的根本性原因在于，中国、全球经济远比我们在2005、6年时所假设的数据乐观，因而具有坚实的宏观背景支持重工业化阶段对基础产业将保持长期的旺盛的需求，国际经验也同样证明：当一国处于工业化进程这一历史阶段，基础产业的增长将持续超过GDP增速。

　　4.2.1工业化进程对基础设施保持长期的旺盛需求

　　从亚洲一些经济体的经验看，在工业化进程的成熟阶段，经济体对基础设施存在的巨大的需求。根据我们宏观部《交替增长的动力》一文中认为，中国在进入工业化阶段，与日本60年代、韩国80年代经济快速增长的黄金时期比较相似。

　　我们看到，日本在经济高速增长时期，能源需求的增长高于GDP的增长速度。从1960年到1970年，经济增长率为10.2%，而能源消费量的年增长率为12.5%。日本60年代加强对交通基础设施的建设，1959-1963年交通运输投资高达公共投资总额的29.5%。60年代日本海运年运力突破2亿吨，机场吞吐量也维持20%以上的年增速。1970年汽车保有量是1960年的6倍。

　　80年代后韩国经济迅速增长，其间韩国的电力的消耗水平在1985-1995年的十年间保持年均12.5%的增速。煤炭和原油的消耗也在80年代中期达到一个较高的水平。我们有理由相信，未来5到10年中国经济仍将保持快速增长，而投资和消费的较快增速必然加大了对基础设施的需求。

　　4.2.2“产能过剩”的认识误区

　　从2003年以来，中国经济进入新一轮上升期。受基础设施特别是城市基础设施建设和房地产投资的拉动，钢铁、水泥、电解铝等建材工业投资成倍增长，造成能源供给紧张。2005年中国的石油消耗量已达3.39亿吨，其中进口石油1.27亿吨，进口成品油3147万吨，消费量和进口量均居世界第二位，石油进口依存度达46.7%。交通运输是工业化发展的重要支撑。工业化的快速发展必然带来货运量增长幅度大大提高。2000年以来我国交通运输交通基础设施规模迅速扩大，综合运输能力增强。

　　2005年底，交通运输设施网络里程达到215万公里，较2000年新增54万公里，增长35%。其中，公路里程190万公里，增长35%；铁路里程7.5万公里，增长9.5%；内河航道里程13.5万公里，增长13.2%；港口泊位3.52万个，比2000年增加2200多个，其中深水泊位新增176个；机场达到160个，比2000年新增21个。

　　由于2003-2004年投资持续高增长，经济持续偏快增长，出现了“煤电油运”全面短缺的现象，供应面的不足90年代以来我国经济出现的新经济现象，出于对未来经济不能持续增长的担心，我国政府出台了一系列的宏观调控措施，此后，市场由此对调控后的2006-2007年宏观经济存在多种担忧：

　　.担忧一：煤电行业产能过剩，宏观紧缩让过剩的产能无法承接，企业利润下滑。

　　.担忧二：美国经济衰退，中国无法维持高出口增速。

　　.担忧三：我国经济增长走入低谷。

　　我们认为，市场对产能过剩的担心存在误区，之所以会认为2006年出现较为严重的产能过剩的局面有一个大的宏观假设前提，就是经济不能维持持续高增长，GDP同比增长在2005年出现高点，而2006-2007年区间经济走入低谷，这种认识是在以往宏观经济周期经验的基础上得出的，并不符合中国逐步完成工业化进程的实际，同时也对我国在国际产业链上的地位有个较为被动的预期，在美国经济出现增长停滞的背景下，就得出我国出口将受制，外部需求的降低让产能过剩的问题凸显。

　　实际上，2006年下半年偏重快速的经济增长趋势确立。2006年下半年偏重快速的经济增长趋势确立。电力和煤炭作为宏观经济运行的基础和上游行业处境改善，快速增长的需求有效消耗潜在的过剩产能。国家发改委在1月份预计，2007年煤电油运供求总体将趋于平衡，但仍存在区域性、时段性紧张。成品油供需仍处于“紧平衡”状态。06年下半年，我国煤炭月度进口额持续攀升，超出预期的进口增长说明了煤炭过剩的担心并未兑现。电力企业盈利的稳定增长也证明了这一点。

　　国家对于中小、落后产能的淘汰政策也大大缓解了产能过剩的担忧。在国家发展战略和产业政策的指导下，通过制定环保、降耗和行业准入等法律、法规对经济主体行为进行有序规范和科学指导，则是成熟市场经济国家的通行做法。

　　例如在2006年，发改委实行差别电价政策，有利于遏制高耗能产业的盲目发展和低水平重复建设，淘汰落后生产能力，促进产业结构调整和技术升级，缓解能源供应紧张局面加大淘汰落后产能。近几年随着技术进步，淘汰落后产能的步伐在加快，淘汰落后产能取得了进展，我国已全部淘汰了平炉炼钢，自焙槽电解铝工艺，湿法水泥比重已降到了50%。国家发改委已与各省市签订了四年内淘汰5000万千瓦落后小发电机组，燃油发电机组的责任书，与各省市协商，签订淘汰3000万吨小炼铁，3500万吨小炼钢能力。

　　国家发改委还制定了《产业结构调整目录》，按照这个要求，2007年中国将淘汰1亿吨钢铁过剩产能。。首先将300立方米以下小高炉，10吨以下小转炉淘汰，并明令不准建设1000立米以下高炉和120吨以下转炉。

　　市场对产能过剩的担心是误区，2006年下半年偏重快速的经济增长趋势确立。电力和煤炭作为宏观经济运行的基础和上游行业处境改善，快速增长的需求有效消耗潜在的过剩产能。经济增长对于基础设施的需求将是巨大的，2007年煤电油运供求总体将趋于平衡，但仍存在区域性、时段性紧张

　　4.2.3从实体经济看煤电油运的成长逻辑

　　中国、全球经济远比我们在2005、6年时所假设的数据乐观，因而具有坚实的宏观背景支持，重工业化阶段对基础产业将保持长期的旺盛的需求；另外，该类公司本身也有多项措施应对业绩可能面对的压力——政策支持，成本节约，产能扩张，集团整体上市，煤电油运及相关产业链将是中国经济增长的长期受益者。

　　而煤电油运及相关产业链相互之间的联系非常紧密，往往一荣具荣，一损具损，在未来中国经济持续高增长的阶段，这些行业的增长也是同样可以预期的。

　　4.2.4多视角发掘基础产业链的投资价值

　　如何看煤电油运＃1——安全性

　　从绝对估值水平的角度看，煤电油运及其产业链板块的估值优势非常明显，以06年预期每股收益计算，当前煤炭、石油化工、电力、交通运输、电气设备的市盈率分别为16.1、16.8、24.4、31、31.4，均低于市场31.4倍的整体水平。而对于机械设备和交运设备，06年预期市盈率虽然高于市场整体水平，但由于其景气程度的提升，以07年预测每股收益计算，市盈率将从目前的35.9和39.5分别降至25.9和29。在目前市场其他行业的估值均已经有大幅拉升，令投资者‘望而生畏’的情况下，煤电油运及其产业链作为中国经济进入重工业化进程加速阶段以及市场中唯一的‘估值洼地’势必受到不断的关注。

　　从相对市盈率的历史变动趋势角度看，煤电油运及其产业链板块对于全部A股市场的相对市盈率从02年开始均处于下降状态，以机械设备和电气设备两个行业的相对市盈率下降最为明显，分别从1.9和1.7下降至0.9和0.8，而煤炭、电力、石油化工、交通运输这些行业的相对市盈率始终低于全部A股的水平，表明自02年以来，市场的投资结构始终未向这些板块倾斜，这和宏观经济强劲发展带来对其的强大需求以及行业自身景气度的回升周期明显背离。从更久的时间段来看，虽然06年的牛市行情使得煤电油运及其产业链的相对估值水平有所上升，但仍处于市场平均估值水平之下，相对市盈率按照由低到高的顺序依次为：煤炭、交通运输、电力、交运设备、石油化工、机械设备、电气设备。这充分表明，该板块的投资价值尚未被市场发掘。

　　仅从历史和当前的估值的优势或许并不能完全说明该板块被真正低估，具备充足的投资安全性，因为投资者可能认为，该板块的估值较低本身就是因为其盈利前景不明朗并具备高度的宏观经济敏感性，因而不能给与较高的市盈率，但根据该板块各行业的每股收益的历史变动趋势可以更加清晰的看出该板块蕴含的投资潜力是很大的。

　　从下图，我们看到，全部A股的市盈率从02年的高点持续下滑，到05年底达到历史最低点，随着06年企业盈利的恢复性上涨，估值水平开始以较快的速度攀升，到06年底，A股的加权平均市盈率出现明显的提高，自06年牛市行情启动以来，从不到20倍急升至30倍左右的水平；而煤炭行业在06年盈利能力进入平稳增长期后，估值水平一直未得到提升，还位于05年底的最低点，虽然市场仍担忧该行业的产能过剩以及节能环保所引起的政策成本，但通过上文分析可知，该行业已经从产能过剩的供需失衡状态向紧平衡的健康状态过渡，我们认为，伴随着宏观经济高速发展的强劲需求，石油价格仍会维持较高价格，宏观调控下的产业结构调整的趋势下，煤炭行业的景气度正逐步回升；另外，交通运输行业的估值水平自03年末开始大幅下滑，从03年底的近40倍到05年底的不到15倍市盈率，伴随06年每股收益逐步提高，市场给与的估值水平虽有小幅上升但，仍处于历史最低水平。

　　这些都证明了，煤电油运及其产业链是安全边际较高的投资主题。

　　如何看煤电油运＃2——成长性

　　2005年后，煤电油运板块的整体毛利率水平明显处于止跌回升的态势，以交通运输行业表现最佳，毛利率从30%提升至40%以上。其余行业除了煤炭行业外，也明显处于恢复性上涨的区间。这些表明该板块的景气程度已经处于上升周期中。根据我们的预测，煤电油运行业的净利润在07、08年将保持稳定增长，同比增长率在23%以上。综上，我们认为，由于中国经济的高成长对基础设施行业的持续需求，导致行业利润持续稳定的增长；出于环保、节能降耗的国家战略，强制关闭小的落后产能，做大做强集团企业，大大打消了产能过剩的担忧；持续的成长将改变市场对煤电油运资产属性上的判断，由防御性、周期性变成成长性的公司，安全稳定的成长性应给与更高的估值。

　　如何看煤电油运＃3——定价机制改革

　　近几年来，全球流动性充裕，原材料价格大幅上涨，但是全球却并未出现通货膨胀，出现了“中国补贴全球”的现象，我们认为解决这种困境，关键在于提高资源的价格和本币升值并举。资源基础设施的价格改革在中国当前已经进入了整个价格体制改革的攻坚阶段，过低的资源基础设施的价格在未来会有较大的上升空间，这将大大增加了该板块的投资价值。

　　煤价形成机制正在发生根本变革：逐步取消“双轨制”的市场化趋势不可逆转，全成本核算将重新改变煤炭价格组成要素，今年重点电煤合同价格大约上涨20-30元/吨，超出市场预期。

　　发改委承诺继续实施煤电联动，预期第三次煤电联动新成品油定价机制的市场化根据《铁路法》，定价主要由铁道部、国家计委作出，与市场联系最为密切的运输企业没有根据供需状况定价的权利。从整个运输系统来看，水运价格完全放开，公路客运实行政府指导价，公路货运完全由市场调节，民航的价格规制力度近年也有松动的趋势。

　　如何看煤电油运＃4——整体上市

　　整体上市、资产重组将是2007年最大的投资主题，我们认为，煤电油运及其产业链是整体上市概念最为集中的板块，国资委主任李荣融在06年底首次明确提出七大行业由国有经济绝对控制——军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、民航、航运。而想要在七大行业做到‘绝对’控制，就必须通过大幅度的整合来保证‘质’的提升和‘量’的减少。通过下表可知，在国家绝对控股的领域中，煤电油运板块在央企数量、下属上市公司数量、总资产占比、国有资产占比以及利润总额占比几个方面均占首位，所以，煤电油运及其产业链将是整体上市的集中地。同时，该板块具备以下特征1、上市公司与央企集团的资产规模差异较大；2、集团与上市公司主营业务较为一致；3、集团大多处于垄断地位，盈利能力较强，通过上市公司整合集团资源的动力强。这些都使得集团公司利用资本市场平台，来整合资源的可能性非常大。

　　4.2.5煤电油运组合的行业配置评分

　　我们对煤电油运及其相关产业链的上述4个主要考虑因素进行了评分，并根据各项所赋予的权重给出了总评分。

　　4.3整体上市——巨大的财富效应，持续的投资主题

　　A股市场经过06年四季度以来的大幅拉升后，在对政策面的担忧中，出现阶段性震荡，投资者对于市场的整体估值水平出现分歧，前期领涨大盘的主流权重品种(金融、地产)出现持续的调整，而整体上市概念板块在进入07年一月以来表现抢眼，成为一季度市场一道亮丽的风景线。

　　1月以来，整体上市概念板块已经为投资者提供了丰厚的回报。隶属中国船舶工业集团的沪东重机，宣布计划定向增发4亿股，将中船集团核心民品业务整体上市，复牌后9个交易日，大幅度上涨了106%，开始显示出整体上市题材的巨大吸引力，激发了市场对该板块的高度重视。另外一个涉及中国船舶重工集团整体上市的风帆股份年初以来也大涨了100%。近期整体上市概念股更是风起云涌，中化国际、白云机场、电广传媒、经纬纺机、中成股份、中核科技、中技贸易等纷纷强势启动，将具备整体上市预期的个股板块推向了高潮。“整体上市”概念股正在复制当初泛海建设、上港集团上市的超级行情。

　　从历史上的表现来看：整体上市的股票，都有过巨大的机会。青岛海尔去年9月公布收购集团资产后股价上涨了138%，而随着上海机场整体上市预期逐渐明确，也使得该股大涨84%，而前期有类似题材的公司如上港集团、上海汽车、西飞国际、贵航股份、金盘股份等都已走出一轮波澜壮阔的大行情。2005年11月，中石油出资61.5亿元收购旗下3家上市公司；2006年2月，中石化曾持资143亿收购旗下4家子公司，拉开了央企整体上市的序幕。而宝钢、武钢等钢铁企业率先完成整体上市。这些所涉及的央企上市公司都曾有过良好的表现。

　　我们认为，资金对该板块的强劲追捧，并非是市场处于敏感和调整期的盲目炒作，企业的加快重组是股权分置改革成功的必然结果，是宏观经济优化资源配置的客观要求。目前大多数股票的价格已经基本反映了股票的内在价值，部分股票甚至过度反映了未来的增长。我们认为在短期内，依靠企业内生性的增长拉动的股市持续快速上涨的动力不足，而外延式的增长动力给中国股市提供更大的发展空间，整体上市板块将承担07年资本市场的历史重任，在07年市场中出现超乎寻常的表现。这其中选择有资金实力雄厚，行业垄断地位强，资产注入意愿强烈的集团上市公司空间更大。在股权分置改革基本完成后，随着资本市场的活跃，在全流通的条件下，我国股市的主要投资机会在相当长的时期内都将围绕资产重组、资产整合进行展开。

　　资本市场制度完善的必然结果和客观要求

　　股权分置改革的成功解决了我国资本市场最核心的制度顽疾，为整体上市奠定了制度基础，股东利益的一致性使得大股东更有动力将优质资产注入上市公司，分享股价上涨带来的财富效应，实现权益价值的最大化。同时，整体上市也是股权分置问题解决后，资本市场必然也是必须要解决的第二大核心问题。因为这个问题不解决，就不可能真正保证上市公司的透明度、不能真正杜绝大股东与上市公司之间的其它种种关联交易、利益输送等人为操作，也就无法从根本上提升上市公司的质量，上市公司的盈利能力的增长将时时受到约束以及不确定性的影响。06年下半年以来，监管部门在股改之外的一项主要工作，就是解决清欠，即清理上市公司大股东挪用和拖欠上市公司的资金。这项工作当然非常必要，但是还只是在治标还不是治本，不能从制度上杜绝控股公司对上市公司资源的统一调配和利益侵占。如果说股权分置改革解决的是上市公司两类股东的利益冲突问题，而整体上市解决的是控股大股东与上市公司之间的利益冲突问题。但两者都是中国证券市场的重大制度变革和完善。但不可否认的是，整体上市毕竟不是目的，而是实现上市公司和资本市场共同健康繁荣的方式和途径，所以，并不是所有历史上分拆的上市公司都具备整体上市的条件，资产的融合匹配性，产业链的衔接性以及控股股东的实力等都是需要考量的因素，因为这些因素不仅决定了整体上市的可行性，更决定了整体上市后资产盈利能力的爆发力度。

　　业绩的爆发式增长带来无限的想象空间

　　集团对其旗下上市公司的资产注入或是整体上市将使公司业绩得到一次质的飞跃，可以从两个方面来看，一方面，资产盈利能力将有所提高。进一步发挥企业集团的产业优势、产品优势与管理优势，降低企业与市场的交易费用与交易成本，进而有利于提升市场的资源配置功能与产业整合功能，提高市场的运行效率与运行质量。另一方面，收购完成后将大大减少公司与集团之间的关联交易，相应减少了因关联交易所带来的业绩的不确定和不稳定性。例如，沪东重机通过对其母公司定向增发120亿元，公司净资产将从12亿元左右增至132亿元左右，净利润从2.5亿元增至15亿元左右，每股收益从1元/股增至2.3元左右，每股净资产从4.5元/股增加至19元左右。

　　整体上市——催生下一波牛市的助推剂

　　内外动力兼具的整体上市行为对宏观经济和资本市场的积极影响不言而喻，整体上市，将使市场资源得到优化配置，资源使用效率大大提升，尤其是央企的整体上市，使得其在关键领域发挥独特优势作用，经济活力将不断释放。

　　而整体上市对于资本市场的长期发展意义也异常重大。整体上市不仅扩大的资本市场的规模，提高了我国的资产证券化率，更有效改善了其市值规模，提升了整体资产质量，为我国资本市场长久的繁荣提供保障。可以说，整体上市是实现，上市公司、资本市场、投资者多方共盈的根本途径。从资本市场发展的阶段性角度，任何一轮真正的牛市总是经历价值发现、价值注入、价值泡沫、价值回归四个重要的阶段，而伴随着整体上市，尤其是央企整体上市的步伐加快，推动股市进入价值注入的快速发展阶段，成为下一波牛市的助推剂。

　　央企重组——整体上市的主力军

　　整体上市的主力军主要来自于央企整合重组。159家中央企业的数量虽然不多，但作为中国经济运行的核心力量，具有得天独厚的资源优势，其庞大的资产规模和在国民经济中处于核心领域和关键地位(图)使其成为我国国有资本调整规划战略的重中之重。另外，从未上市资源规模来看，截至2006年底，央企资产总额已经超过12万亿元，而两市目前总市值10.5万亿，与央企相关的183家A股上市公司2006年三季报显示的总资产仅为2.3万亿，即使考虑到海外上市的央企子公司，相比12万亿的央企总资产而言，仍然有巨量的未上市资源。所以，我们认为，05年正式步入正轨的央企重组在股权分置成功改革之后，将利用资本市场这个平台在07年积极推进。

　　强大的内在动力

　　在股权激励、市值考核等背景下，股权分置改革的成功使得央企大股东更为关注上市公司的股价表现，股东利益的一致性使得大股东更有动力将优质资产注入上市公司，分享股价上涨带来的财富效应，实现权益价值的最大化。而超强的盈利能力，成为看好央企整体上市的坚实后盾：(图)从2003年国资委成立以来，央企的经营稳步增长。过去的三年内，央企主营业务收入增长78.8%，年均递增21.4%；实现利润增长140%，年均递增33.8%；国有资产保值增值率达到144.4%，而仅代表央企部分权益的上市公司完全不能反映其经营业绩，央企下属A股公司06年三季度的平均净资产收益率仅有3.42%,而全部央企去年全年的净资产收益率高达9.7%。这就造成了上市公司不可能完全反映整体经济的发展趋势，投资者不能分享央企成长的价值增值，同时大多数央企也因脱离资本市场而不能得到更充分的发展。因此央企通过整合上市公司，将显著地改善上市公司的整体质量，增强上市公司的投资价值，对于资本市场将是一个质的飞跃，让股市的资源能够反映我国经济增长的真实状况。

　　积极的政策支持

　　央企的优势在于其拥有庞大的资产规模，良好的经营状况，央企存在十分强烈的整合预期，不仅仅是集团的意愿，更是受到政策的驱动。央企资产注入或整体上市得到了政策的极大支持和鼓励，在国资委06年12月发布的《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》中，明确表示国资委将加快推进股份制改革，积极推进具备条件的中央企业母公司整体改制上市或主营业务整体上市；鼓励、支持不具备整体上市条件的中央企业，把优良主营业务资产逐步注入上市公司，做优做强上市公司。

　　国资委也在各个不同的场合强化了07年力推央企整体上市的观点。

　　国务院国资委主任李荣融12月18日接受新华社记者专访时表示，今后几年161户中央企业国有资本的调整路线已经明确。他指出，到2010年，中央企业布局将更加合理、实力明显提高、控制力进一步增强，通过战略性重组，企业户数要调整至80户到100户，其中30户到50户将发展成为具有较强国际竞争力的大公司大企业集团。

　　国资委副主任李伟12月14日出席上市公司并购重组国际论坛时表示，“要进一步发挥中央企业控股上市公司在资本市场并购重组中的作用。今后，我们将继续鼓励国有控股股东通过资产重组、联合并购、技术输入、资金扶持等多种手段，做强做优中央企业控股上市公司，不断加强其对市场资源的整合能力。”国资委副主任邵宁表示，“由于中央企业在国民经济中所处的特殊地位，引入战略投资者往往遇到控股权的障碍，因而实现股权多元化的主要途径是重组上市。”国务院国资委副主任李伟在两会期间强调，07年中央企业整体上市将会更积极。他还透露，组建国有资本经营公司的具体方案很快就可以上报国务院。

　　这些都可以看出，国资委在‘关键领域，做大做强国有企业’的思想指导下，不断加快央企与资本市场接轨的步伐。

　　如果说，在刚刚过去的2006年，资本市场对国资改革和中央企业的关注点主要集中在股权分置改革上的话，那么在2007年，中央企业重组和股份制改革给资本市场带来的变化，无疑将会更多。

　　从微观角度，整体上市可杜绝目前上市公司盛行的关联交易、母公司与大股东恶意占用资金、违规担保等股市顽疾。

　　从宏观角度而言，国有大企业是我国国民经济的支柱，是体现国家竞争力的主要力量。国有经济控制力不但要有‘量’的保证，还要有‘质’的优化。

　　在当前跨国巨头全面进入、民营经济异军突起的新时期，无论从国有经济的布局范围，还是从国有经济的活力和实力来看，都必须进一步增强国有经济的控制力，而央企的整体上市无疑是使其充分利用资本市场，提升经营质量的最重要方式。所以，强有力的政策支持将使该板块成为07年重要投资主题。

　　央企国资调整路线图

　　国务院国资委主任李荣融06年12月18日就《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》接受专访时表示，今后几年159家中央企业国有资本的调整路线已经明确。到2010年，中央企业布局将更加合理、实力明显提高、控制力进一步增强，通过战略性重组，企业户数要调整至80户到100户，其中30户到50户将发展成为具有较强国际竞争力的大公司大企业集团。

　　“四个集中”明确国有资本总体流向

　　国资委组建3年来，中央企业分布趋于合理，调整重组取得积极进展。中央企业户数由2003年的196户减少到目前的159户，其中137户已确定主业范围。中央企业及其下属子企业公司制企业户数比重由2002年的30%提高到目前的64%。

　　不过，中央企业布局和结构方面依然存在不容忽视的问题：行业分布面过宽，在国民经济95个大类行业中涉足86个行业；企业资源配置不尽合理，在同一行业或领域业务趋同、交叉重叠；企业产权结构单一，活力不强，90%以上的集团母公司为国有独资企业；缺少具有较强国际竞争力的大公司大企业集团；企业历史遗留问题较多，负担过重。下一步要通过“四个集中”增强中央企业的控制力：推动国有资本向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，向国有经济具有竞争优势的行业和未来可能形成主导产业的领域集中，向具有较强国际竞争力的大公司大企业集团集中，向企业主业集中。同时，要合理收缩中央企业的分布范围，将国有资本重点投向特定产业链中的基础产业、基础服务、基础设施以及基础原材料、基础元器件和关键技术领域，使国有资本在跨区域、跨流域的基础设施建设、重要矿产资源、能源开发等方面发挥重要作用。

　　三大领域国有经济控制力强弱有别

　　中央企业根据业务范围大体分布在三个领域：关系国家安全和国民经济命脉的关键领域，基础性和支柱产业领域，其他行业和领域。

　　关系国家安全和国民经济命脉的关键领域主要包括军工、电网电力、石化、电信、煤炭、

航空运输、航运等行业。这一领域目前有40多户中央企业，资产总额占全部中央企业的75%，国有资产占82%，利润占79%。国有经济在这一领域要保持绝对控制力，国有资本总量增加、结构优化，其中重要骨干企业发展成为世界一流企业，由国有资本保持独资或绝对控股。

　　基础性和支柱产业领域包括装备制造、汽车、电子信息、建筑、钢铁、有色金属、化工、勘察设计、科技等行业。这一领域目前有70户左右中央企业，资产总额占全部中央企业的17%，国有资产占12%，利润占15%。国有经济要对这一领域的重要骨干企业保持较强控制力，国有资本比重适度下降，国有经济影响力和带动力增强，行业内有较强影响力和带动力的重要骨干企业由国有资本绝对控股或有条件地相对控股，同时汽车、机械、电子行业的重要骨干企业要为成为世界一流企业打下坚实基础。

　　其他行业和领域主要包括商贸流通、投资、医药、建材、农业、地质勘察等行业。这一领域目前有50多户中央企业，资产总额占全部中央企业的8%，国有资产占6%，利润占6%。国有经济要在这一领域保持必要影响力，表现为国有资本对一些影响较大的行业排头兵企业，以及具有特殊功能的医药、农业、地质勘察企业保持控股，其他中央企业在市场公平竞争中优胜劣汰，数量明显减少。

　　三方面举措保障国有资本流动顺畅

　　下一步要从深化国有企业改革、完善国有资产监督管理体制和妥善解决企业历史遗留问题三个方面进行努力，为国有资本的合理流动创造条件，为实现国有经济布局调整的目标提供保障。

　　在深化国企改革方面，主要是加快中央企业股份制改革步伐和建立完善公司法人治理结构。实现股权多元化的主要途径是企业重组、引入战略投资者、境内外上市。上半年，中央企业在香港股票市场募集资金总额67.7亿港元，在境内股票市场募集资金4.4亿元。完善公司法人治理结构最重要的举措是为国有独资公司引入外部董事，建立和完善董事会。目前国有独资公司董事会试点企业已扩展到19户，外部董事的人数已达到64人。指导意见提出，今后除自主决策事项较少的企业外，国有独资公司都要建立规范的董事会。

　　在完善国有资产监管体制方面，主要是加快建立国有资本经营预算制度，加快建立资产经营公司。06年9月和11月召开的国务院常务会议均就建立国有资本经营预算制度提出要求。目前国资委已提出初步工作方案，国资收益将主要用于支付国企改革成本、促进国有经济布局调整和提高企业自主创新能力方面。

　　以专业资产经营公司为平台加快中央企业重组，是国资委探索困难企业市场化、专业化重组的新路子。06年6月和12月，中国诚通控股集团有限公司和国家开发投资公司先后成为首批试点的“探路者”。今后将按照分类管理原则，一方面将具有相关职能和经验的中央企业改造成资产经营公司，另一方面根据企业重组、资源整合及分类管理的需要组建资产经营公司。在解决企业历史遗留问题方面，将继续推进分离办社会职能工作，推进企业主辅分离、改制分流工作。下一步将重点推进企业退休人员社会化管理；抓住辅业实现产权多元化等环节，放开搞活辅业；逐步在全国推进厂办大集体改革；推进困难企业关闭破产工作。

　　2007年10月是李荣融给央企划定的三年大限截止期,届时那些没有做到行业前三名的央企将会被国资委从大名单中抹去。因此,央企的新一轮整合高潮即将来到。我们认为以下三类央企上市公司将会有更多的机会，首先，经营业绩优良，且与所属央企主业吻合程度高，资源整合爆发力强的上市公司，而那些与所属央企主业无关的上市公司,完全可能会被改造甚至抛售。其次，壳资源上市公司，在167家央企中,目前只有83家旗下有A股公司，另外84家央企还与沪深股市无关，因此,那些还没有登陆A股市场的央企整体上市时,借壳其它央企旗下公司不失为一种捷径。国资委给每家央企划定了经营范围不能超过3个行业的主业,所以，那些主营游离于3个主业之外的旗下A股公司,完全有可能成为其他央企的壳资源。最后，仅拥有一家A股上市公司的央企极有可能利用其作为企业集团资源整合的平台，将优质资产积极注入，该类上市公司也是关注的焦点。

　　2007年A股趋势预测小结

　　针对市场普遍在上证3000点恐高的情绪，虽然我们认为部分行业存在高估，但是依据是06、07年市场平均净利润增长30%，现在的2000点仅相当于2005年底1180点，而股改、汇改、整体上市等上市公司基本面出现巨变的因素对市场的影响更是重大而深远的。我们认为A股整体仍有可能提供20%以上的回报水平，调高理由主要基于超出预期的31.4%的上证公司盈利增速、7%的本币升值幅度以及我们认为较为合理的25-27X的A股P/E水平，我们认为上证综值6个月目标位有望上涨至3700-4000点。

　　在全球资本市场的动荡之际，我们认为中国将是全球资金的安全港。在良好的基本面因素推动下，我们认为2007年2季度市场的机会在于：煤电油运及其产业链、大盘篮筹股，而资产重组、整体上市主题投资将贯穿2007年全年。

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