广发证券：石油与化工行业二季度投资策略

　　曹新 广发证券

　　伊朗核问题再次主导油价走高随着伊朗核问题的升级，国际原油价格近期猛涨，WTI油价一举突破64美元/桶，本月29日收于66.03美元/桶，油价上涨趋势确立。我们认为在2007年2季度，只要伊朗核问题没有缓解迹象，则国际原油价格继续上涨的可能很大，价格波动区间在65～80美元/桶之间。

　　上下游行业景气度分化明显原油价格上涨，天然气和石油开采行业景气度提升，但炼油行业毛利率将受损；随着乙烯裂解装置的扩张，基础石化产品景气度在不断下降，与此相对应的是，随着需求的不断趋旺，一些下游化工产品景气度不断上升；随着春耕的来临，化肥产业景气度开始逐步上升；另外，今年以来，化纤产业景气度上升比较快，其中氨纶和粘胶纤维表现非常明显。

　　本期投资策略：关注价值+成长从市场层面看，股指期货即将推出，一些价值权重股值得我们关注，如中国石化、烟台万华等。

　　成长永远是市场炒作主线，一些一季度业绩增幅比较大的公司值得我们关注，如华峰氨纶、舒卡股份、新乡化纤、山东海龙、山西三维等。

　　伊朗核问题再次主导油价走高受欧美地区暖冬气候影响、及其导致的美国油品库存的上升、欧佩克减产计划执行不利等因素的影响，WTI油价在2007年年初跌破60美元/桶，并一路下滑，直到创下了50.48美元/桶的近一年半新低后，才停止了跌势。

　　自去年9月WTI油价跌破64美元/桶以来，油价一直在下方运行，虽然油价有数次的上探64美元/桶，但都没有实现突破，可以说该价位已经成为判断原油价格走势强弱的分水岭。

　　由于伊朗23日扣留英国15名军人，联合国24日又扩大了对伊朗的制裁，使全球对中东地区原油供给中断的忧虑骤然增加。伊朗问题对世界石油供给影响很大，首先伊朗本身石油储量位居世界第二，其次伊朗还控制着世界石油的“动脉”——霍尔木兹海峡。据统计，目前全球大约有近1/4的原油运输途径这条位于伊朗与阿曼之间的狭窄水道，每年有7.5亿吨的石油通过该海峡运往世界各地，占波斯湾地区石油输出量的80%。

　　随着伊朗核问题的升级，国际原油价格近期猛涨，WTI油价一举突破64美元/桶，本月29日收于66.03美元/桶，油价上涨趋势确立。我们认为在2007年2季度，只要伊朗核问题没有缓解迹象，则国际原油价格继续上涨的可能很大，价格波动区间在65～80美元/桶之间。

　　炼油行业利润仍受原油价格左右在成品油定价机制正式出台前，国内炼油行业利润率仍将受原油价格左右的局面不会发生改变。由于原油价格在58美元/桶的相对低位震荡，国内炼油行业结束了长达近1年半的亏损，在2006年第四季度实现了盈利。

　　近期由于伊朗局势的恶化，原油价格再次上涨，国内炼油行业在2007年2季度有再次出现亏损的可能。但是伊朗局势是否会进一步恶化还有待观察，且考虑到成品油定价机制即将出台的预期，我们仍维持年初原油均价60美元/桶和4.5美元/桶的国内平均炼油毛利的假设。

　　“成品油定价机制方案已经实施”国家发改委主任马凯在两会期间表示，成品油定价机制改革方案去年已经出台，今年将在运行中继续完善。这表明我国已经开始采用“原油加成本”的成品油定价体系，即以布伦特、迪拜和米纳斯三地原油价格为基准，加上炼油企业一定的利润而产生国内成品油价格的机制。(摘自上海证券报)

　　相应为了促进成品油定价市场化，去年12月11日商务部公布了《成品油市场管理办法》和《原油市场管理办法》，标志着国内成品油批发市场开始对外开放，国内成品油市场将逐步形成国有石油公司、跨国石油公司和民营油企等共同参与竞争的格局。从以上政策趋势来看，成品油定价机制有望在今年落实。

　　我们认为成品油定价机制的出台将使国内炼油行业保持一个稳定的利润水平，摆脱受原油价格波动的影响。对中石化、中石油和中海油三家国内油企来说，由于中石化拥有最大的原油加工能力，因此中石化将是该方案出台的最大受益者。

　　虽然我们不知道定价方案的具体定价方法，但我们仍认为4.5美元/桶左右的炼油毛利是合理的。以此计算，中石化2007年的业绩预期为0.76～0.80元。目前国际一体化石油公司估值约10倍，考虑到中石化在国内的垄断地位，其合理估值可以提高到12倍PE，乐观估值可以提高到15倍PE。

　　石化产品价差进一步缩小据CMAI最新发布的《2007年世界轻质烯烃分析报告》显示，2006年全球乙烯市场增长率达到5%，消费量超过1.1亿吨，全球丙烯市场增长率达到5.5%，消费量提高到约6900万吨。报告认为，今后5年世界乙烯需求年增长率将平均超过4%，丙烯需求年均增长率将稍低于5%。

　　2007年1～3月，由于油价走势疲弱和需求低迷，亚洲乙烯、丙烯价格不断下滑，截至3月23日，韩国FOB价乙烯895美元/吨，丙烯1095美元/吨，乙烯价格创出近一年来的新低。2007年随着中国台湾、韩国和伊朗的乙烯新增产能的逐步释放，预计今年亚洲烯烃价格不大可能再出现2006年的高价位。这些地方今年增加的乙烯生产能力将达到约310万吨/年，丙烯至少增加78万吨/年。

　　我们认为近期原油价格的上涨可能在短期内抑制乙烯、丙烯价格的持续下跌走势，价差持续走低，预计价格将在二季度企稳。未来亚洲烯烃的价格将主要受原油价格走势和新增产能释放程度两方面因素的影响。

　　有机化工材料：看好MDI、BDO等产品聚氨酯：MDI和BDO等产品供应偏紧MDI价格继续看涨近期，由于供应紧张，MDI供应商纷纷提高出厂价，由于投机因素作用，聚合MDI价格涨幅远大于纯MDI，我们认为，二季度MDI供应整体偏紧，价格仍有持续反弹动力，但反弹空间不会太大。

　　从2006年下半年开始，国内聚合MDI价格又连续走低，最低成交价格出现在18500～18800元之间。接着，上海工厂的停车又使聚合MDI价格重新拉回到20500～21000元之间。预计2007年的聚合MDI市场仍将呈现货源紧张的局面，但由于需求增长并不乐观，价格将维以维持高位2006年国内冰箱、建筑、汽车、仿木、胶水等领域对聚合MDI需求增长迅速，因而快速拉动了国内市场，全年聚合MDI增长率达到了20%以上。

　　然而，2007年需求总体预期值不高，随着中国经济的增长势头进一步控制，今年终端市场的增长率并不乐观，但淡旺季的表现还是会比较明显。

　　同时呼声很高的建筑节能板块短期内对聚合MDI的刺激很小，需要时间来缓冲。尽管国内的板材生产线仍在不断上马，但是真正能够上规模生产的工厂较少，实质的需求无法得到释放。不过TDI的高价位可能会促使部分高回弹客户向全MDI体系转换，这一替换量可能会达到2万吨的聚合MDI需求。

　　3、4月份无论是聚合MDI还是纯MDI都是需求较旺的季节，对于MDI需求相对较大，供应偏紧的局面可能会刺激市场价格上扬。

　　而供应方面，上半年MDI装置检修比较比较多，上海联恒去年底停车检修以后，一直没有恢复生产，有可能到6月份才能再次开车，所以二季度这段时间内，MDI供应将便紧。

　　同时，去年下半年以来，氨纶价格持续走高，这在一定程度上也拉动了纯MDI价格的走高。

　　TDI价格顶部已现年初以来，TDI价格不断走低，企业库存有所增加，市场成交非常低迷，现货很少成交。

　　在价格高涨刺激下，国际巨头也逐步开启原来停产的装置，国际供应将逐步增加，供应紧张态势有望得到缓解。

　　目前，我国TDI厂商都在扩建，2008年将迎来一个投产高峰，随着我国TDI供应量的增加，TDI供应紧张形势也将逐步缓解。长期来看，TDI价格仍继续走低。

　　PTMEG系列受氨纶价格高涨，原料价格也小幅走高，其中PTMEG和BDO等产品出现了全球性供应紧张态势，随着我国氨纶扩产高峰的来临，PTMEG等系列产品供应紧张态势将进一步加剧，景气度将继续上升。

　　氨纶价格稳中有升自2006年二季度氨纶行业景气复苏以来，氨纶价格一直保持稳中有升态势，进入2007年，由于出口需求增长加快，国内供应增长缓慢，导致国内氨纶供应非常紧张，氨纶价格迅速飙升。2007年1月份以来，40D氨纶价格从6万元/吨迅速上涨至9万多元/吨。目前，氨纶供应紧张状况依然没有缓解，我们预计氨纶价格在未来几个月内将依然保持稳中有升态势。

　　有机硅：价格基本平稳2008年，我国有机硅将迎来扩容高峰，道康宁、蓝星集团以及新安股份几个大装置的集中投产，将使我国有机硅供应紧张状况大为缓解。2007年星新材料10万吨新装置的投产，使市场供应量有所增加，但还难以彻底改变目前的供求状况。所以我们认为，2007年上半年有机硅价格仍将以稳定为主。

　　无机化工：运行平稳纯碱：繁荣背后有隐忧2007年1月份原盐价格相对稳定，但从2月份开始其价格持续下滑，目前山东地区主流出厂价格为85元/吨，东北地区165元/吨。分析其原因，我们认为虽然原盐下游纯碱市场保持良好的需求局面，但烧碱、聚氯乙烯市场需求则相对低迷，国内原盐市场供大于求的压力逐渐增加，而国家调低盐资源税税率则进一步推动了原盐价格的下降。

　　3月份以后烧碱、聚氯乙烯市场将逐渐进入活跃期，同时国内新建聚氯乙烯生产装置今年也将陆续投入生产，它们将使原盐的需求量也将有所放大，有利于缓和原盐市场供大于求的压力。此外，进口量的减少也有利于稳定国内原盐市场。但是由于2006年的暖冬，北方原盐生产时间将有所提前并促使春季原盐产量的提升。总体来看，我们认为未来原盐市场供大于求的矛盾依然存在，价格也将维持低位。

　　1月上旬烧碱价格出现了较大幅度震荡，后受烧碱市场需求转旺的影响其价格又有所走强；2月份受春节期间下游行业开工率下降以及部分用户以消耗库存为主的影响，烧碱价格小幅下滑，春节过后，随着下游开工逐渐恢复正常，烧碱市场呈现稳中上行态势，目前均价为3350元/吨。但是由于近年来烧碱建设过热形成的产能正在释放，加上新增装置将于下半年陆续投产，烧碱行业产能过剩的态势不容乐观。

　　烧碱：价格上涨趋势不变1月上旬，纯碱价格出现震荡，中旬后由于市场供应充足，其平均价格呈现小幅下滑态势；2月份在春节化工市场普遍不景气的情况下，国内纯碱市场需求继续呈现强劲态势，价格有所上扬；近期由于下游购买量不多，市场现货存量上升，纯碱价格有所下滑。但后市我们仍然看好纯碱的发展趋势。

　　2007年受国家宏观调控的影响，建材、房地产等纯碱下游行业的增长速度将会适度下降，但对纯碱市场需求的影响不会太大，据预测2007年中国纯碱市场需求的增长速度仍然有望达到10-12%，与此同时，2007年全球只有中国将有60万吨/年的新增产能投产，而这些产能是否能按期投产仍有一定的不确定性。此外，成品油、煤炭、电力等价格依然居高不下也将对纯碱价格形成一定的支撑作用。总体来看，2007年国内纯碱市场价格上涨势头将会适度减弱，但上涨趋势不会改变。

　　磷化工：黄磷价格运行平稳近期，国内黄磷价格基本维持在10400-10700元/吨左右，运行比较平稳。

　　目前，云南地区已进入丰水季节，电力供应比较充足，黄磷生产进入开工率大幅度提升；下游市场需求平稳，从下游需求来看，今年的需要除三聚磷酸钠一支独秀外其余磷化工产品均呈现出低靡态势，销售减少，出口减少。而近一个多月来三聚磷酸钠销售也开始走下坡路，受终端市场淡旺季的影响，也呈现出规律性的下滑局面；下游农药减少了需求，由于从今年开始禁止包括甲铵磷在内的五种高毒农药的审批、生产、经销，使得对黄磷的需求也出现锐减局面。

　　基于分析，我们认为目前黄磷价格很难上涨，短期将维持平稳运行趋势。

　　化肥：国际磷肥价格大幅上涨磷肥：关注国际价格走势近年来由于原油价格高涨，国际上大力发展生物能源，增加了对粮食的需求，从而推动粮食价格上涨，并增加了对化肥的需求。虽然国内氮肥、磷肥产能过剩的局面在今年不会发生改变，但是粮食价格的上涨支撑了肥料价格的高企，因此我们认为今年化肥价格环比下跌幅度不大，其中氮肥价格略有下降，钾肥、磷肥价格有上涨的可能。

　　2006～2007年度化肥冬储实施情况良好，使国内化肥制造行业出现了淡季不淡的局面，2006年第四季度化肥制造行业利润率环比出现上涨，达到7.47%，继续维持高位震荡格局。随着春耕化肥销售旺季的到来，预计化肥制造行业利润率有进一步走高的趋势。

　　氮肥：价格稳步上升今年一季度，国内尿素市场价格走势良好，受国内春耕备肥和国际尿素价格的上涨的影响，尿素价格出现小幅上扬。2007年1～3月长三角地区的尿素市场价格由1700元/吨逐步上涨到1760元/吨，预计在第二季度，尿素价格将会进一步走高，考虑到冬储肥的释放和尿素的限价政策，尿素进一步上涨的空间不大。

　　根据以往经验，尿素价格通常是上半年走高，下半年走低，我们仍维持2007年尿素价格整体将呈现走低态势的预期。

　　钾肥价格运行平稳2007年进口钾肥价格已经确定，在2006年基础上上调5美元/吨。考虑到人民币升值等因素，进口钾肥小幅上调对国内钾肥市场不会带来明显影响。近期钾肥价格运行平稳。

　　二季度是钾肥需求将逐步进入需求旺季，价格有望小幅走强。

　　本期投资策略：关注价值+成长从行业景气度变化看，原油价格上涨，

天然气和石油开采行业景气度提升，但炼油行业毛利率将受损；随着乙烯裂解装置的扩张，基础石化产品景气度在不断下降，与此相对应的是，随着需求的不断趋旺，一些下游化工产品景气度不断上升；随着春耕的来临，化肥产业景气度开始逐步上升；另外，今年以来，化纤产业景气度上升比较快，其中氨纶和粘胶纤维非常明显。BDO、MDI等化工产品以及氨纶和粘胶纤维值得我们关注。

　　从市场层面看，股指期货即将推出，一些价值权重股值得我们关注，如中国石化。

　　成长永远是市场的炒作主线，一些一季度业绩增幅比较大的公司值得我们关注，如华峰氨纶、舒卡股份、新乡化纤、山东海龙、山西三维等。

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