油运行业：07年油运期租水平将稳中有升

　　联合证券 朱远颂

　　暖冬、石油高库存和OPEC减产，使作为传统油运旺季的去年4季度和今年1季度的1-2月的运价相对较低。

　　今年3月以来由于各国开始增加石油库存，VLCC运价开始强烈反弹，目前中东-日本航线VLCC期租水平已经高达9.1万美元/天。综合一季度全球油运期租水平和07年全球油轮运力供需情况，我们相信07年油运期租水平将稳中有升。

　　我们继续坚持前期“需求稳定增长、单壳油轮淘汰”将很可能使未来全球运力供需紧张，油运价格震荡向上的观点。属于淡季的07年一季度全球油运期租水平仍然较高，使我们对未来全球油运市场的信心更足。

　　由于我们看好未来的油运市场，未来油轮运力增长速度较快的南京水运和中海发展具有投资机会。未来五年整体上市后的南京水运和中海发展的有效运力复合增速分别为25%、15%。

　　以9.33亿股为基准，假设07年初并表、所得税率为25%和经过周期平滑的油运价格，中性估计南京水运2007-2011年EPS分别约0.52、0.69、1.24、1.65、1.84元。我们认为基于07年EPS给予30倍市盈率较为合理，一年期目标价位约17元，2009年其对应的动态市盈率将迅速下降为14倍，继续强烈建议增持“南京水运”。

　　我们估计中海发展07年EPS约1.2元，基于他给予15倍市盈率较为合理，一年期合理目标价位约18.0元的观点，对应的08年动态市盈率为15倍，继续给予“增持”评级。

　　季节性因素导致旺季不旺

　　一般来说，一年中的一季度和四季度是燃油消耗得比较多的季节，这两个季节是全球油品运输的旺季，相应的运价水平也相对较高。但自从06年10月上旬以来，去年的四季度和今年的1-2月份的运价显示出运价旺季不旺，主要原因有以下几个：

　　由于飓风和伊朗战争都没发生，06年6-9月份为这些因素考虑的原油库存，显得过多..暖冬现象导致需求低于预期..四季度OPEC为维护原油价格而减产

　　二季度期租水平环比可能上涨

　　自去年10月中旬至今年2月底，,WS(中东到日本航线的VLCC)指数一直在65左右的低点徘徊，平均TCE(期租水平)约为4.5万美元/天，3月23号WS(中东到日本航线的VLCC)指数达到110点，相应的期租水平已飚升至9.10万美元/天。

　　最近上涨的主要原为(1)主要OECD国家的石油库存已经降至很低，主要国家正在逐步增加石油库存(2)伊朗与英美关于铀浓缩问题再度紧张将导致一些国家增加石油库存。

　　我们估计因为二季度油运期租水平环比可能上涨，原因如下..上述国家需要进口更多的原油以增加库存

　　作为传统旺季的07年一季度相当于一个淡季，基数较低目前纽约商品交易所5月份交割的轻质

　　07年全球油运期租水平有望维持高位在2006年全球油轮运力供给、需求增长速度分别约为6.3%、4.5%和WS基准运价同比上涨15%的背景下，我们初步统计WS指数(绝对数字)同比下降约10%，再考虑基准运价上涨15%，实际上全球油运平均运价同比上涨约5%。虽然运价上涨，但是燃油价格同比上涨约20%抵消了运价上涨的好处，综合来看06年全球油运期租水平与05年水平基本相等，仍然处在一个相当好的水平，远远超出年初大家的预期。

　　我们估计2007年全球油轮运力供给、需求增长速度分别约6.4、4.5%，供求仍然基本平衡。另外国际油轮协会已经宣布将07年WS基准运价调高16%-18%。与06年情况相类比，我们估计07年WS绝对指数同比下降约10%，因此在考虑基准运价的提升后，07年全球油运平均运价应该上涨6%-8%，这将使今年的全球油运期租水平上涨。

　　如图3所示07年一季度全球油运平均期租水平为4.1万美元/天，与06年平均水平略为下降5%。与往常不一样，今年一季度是一个淡季，因此从这个角度讲我们估计07年全球油运期租水平也将可能大于4.1万美元/天。

　　综上所述，07年全球油运期租水平将稳中有升，油运公司的盈利能力将会得到维持。

　　未来全球油运价格将稳中

　　我们继续坚持前期“需求稳定增长、单壳油轮淘汰”将很可能使未来全球运力供需紧张，油运价格震荡向上的观点。

　　属于淡季的07年一季度全球油运期租水平仍然较高，使我们对未来全球油运市场的信心更足。

　　增持南京水运、中海发展

　　由于我们看好未来的油运市场，未来油轮运力增长速度较快的南京水运和中海发展具有投资机会。未来五年整体上市后的南京水运和中海发展的有效运力复合增速分别为15%、25%。

　　以9.33亿股为基准，假设07年初并表、所得税率为25%和经过周期平滑的油运价格，中性估计2007-2011年每股EPS分别约0.52、0.69、1.24、1.65、1.84元。我们认为基于2007年EPS给予30倍市盈率较为合理，一年期目标价位约17元，2009年其对应的动态市盈率将迅速下降为14倍，继续强烈建议增持“南京水运”。

　　我们估计中海发展07年EPS约1.2元，基于他给予15倍市盈率较为合理，一年期合理目标价位约18.0元的观点，对应的08年动态市盈率为15倍，继续给予“增持”评级。