市场策略：重新开如关注市场中的蓝筹股

　　中信证券 徐刚

　　主要内容：

　　新年伊始，在对上证综指缺陷的一片“声讨”中，以金融权重股为代表的蓝筹股行情戛然而止，取而代之的是轰轰烈烈的小盘低价股革命。

　　过去的3个月间，深沪两市有261只股票股价翻番，近700只股票创出1年来的新高。这些热点股票主要是低价股和中小盘消息股，市场呈现出鸡犬升天的局面。

　　近期市场的天平又开始偏向蓝筹权重股。主要原因在于：1、央企资产注入开始起步，这将使得将资产重整回归到蓝筹股轨道；2、两税合并两会通过，主要受益行业恰恰是蓝筹股最为密集的板块；3、新基金建仓，超过500亿的建仓资金会再度引发权重股行情；4、《股指期货管理条例》颁布，导致指数权重股的筹码价值再度回潮。

　　业绩因素也是判断未来热点的变化的重要指标。尽管当前中小盘股的利润增速高于大盘蓝筹，但这主要是由于投资收益暴增和三项费用突降导致，可持续性受到质疑。而蓝筹股的收入增长和业绩增长匹配良好，长期稳定增长可以期待。

　　结合市场发展和业绩增长，我们判断蓝筹股更能在今后的赛跑中胜出，或许现在就是我们重新审视蓝筹股的时候了。继续看好金融、钢铁、机械和电力行业，建议关注宝钢、长电、大秦、中行、招行和人寿等核心股票。

　　重新关注蓝筹股

　　1、近期市场行情：小盘低价股革命

　　新年伊始，在对上证综指缺陷的一片“声讨”中，以金融权重股为代表的蓝筹股行情戛然而止，取而代之的是轰轰烈烈的小盘低价股革命。

　　过去的3个月间，上证指数经历了多次大幅振荡，今年以来的累计涨幅只有12.7%，与去年四季度52.6%相比，指数上行的步伐明显减缓。但是，这期间市场却并不寂寞，深沪两市有261只股票股价翻番，近700只股票创出1年来的新高，呈现出鸡犬升天的局面。

　　如果观察近期的市场特征，我们发现小盘低价股成为行情的主流。在261只股价翻番的股票中，78%的股票的初始股价在5元以下，37%的股票在3元以下，只有12只股票的初始股价在10元以上。而且，这些股票集中在中小盘股，平均个股市值仅32亿元，仅相当于市场平均水平的三分之一。反观下跌的股票，主要是指数权重股，跌幅最大的工商银行跌去了12%，中行、人寿、金融街和华侨城等基金重仓股的累计跌幅也名列前10位。

　　如此鲜明的市场对立我们还是首次见到，这种冰火两重天的景象意味着什么？尽管有人把当前市况理解为从价值股到成长股的转换，但仔细看看翻倍的股票，就不难发现咸鱼翻身的多是消息股(如各类借壳和重组概念)，它们的业绩普遍微利或亏损，其中市盈率超过100倍的就有107家。这决定了目前的市况并不是正常的风格轮动，而更类似于市场转换期特有的躁动。

　　2、引擎转换在即：预期蓝筹股重回

　　然而，市场不可能长期失去方向。近期市场的天平又开始偏向蓝筹权重股。经历了一年半的市场结构变化，中国股市演化为标准的蓝筹股市场。股市中前50只最大股票占到全部市场市值的61%，利润贡献占到全市场的69%(按06年前3季度数据计算。如果考虑此后上市的工行、人寿和兴业等金融股，前50最大股票的利润贡献比重更高)，我们很难想象市场未来的走势会脱离蓝筹股独自运行。而近期的一些市场变化更是将投资者的视线重新拉回到核心股票上。

　　首先，央企资产注入的大幕开始拉开。尽管当前传闻资产注入的公司已经超过300家，但消息炒作的成分大于实质注入，而且这当中的多数公司并不属于资产注入浪潮中的核心股票。而从政策导向上判断，资产注入的重点公司应该是央企下属二级核心子公司，他们主业在央企主业范围内，在央企上市子公司中拥有显著的优势行业地位和较大的市值。统计显示，目前167家央企中有83家旗下有A股上市公司，这些央企的“窗口公司”恰好是目前市场上蓝筹股票群的重要组成部分。而这些公司的资产注入才刚刚开始起步(如长江电力)，他们的介入会使得资产注入回到蓝筹股的正确轨道上来。

　　其次，两税合并对多数蓝筹股构成现实利好。两税合并终于在3月19日宣布通过，08年起内资企业的税率将从33%降到25%。目前两市1381家公司中，所得税税率为33%的有654家，仅占全部公司48%，超过一半的公司并不能从两税合并中获益。但从行业层面看，高权重的行业(如银行、饮料、通信、煤炭、钢铁、石化等行业)实际税率高于25%，他们的利润贡献占到了全市场的58%，这些行业将主要从两税合并中收益，而这些行业也是蓝筹股最为密集的板块。有色金属冶炼、医药生物、纺织服装、汽车、家电、电子元器件等行业税率水平低于25%，从两税合并中受益不多，但这些行业公司规模也相对较小。整体来看，目前市场对07年上市公司盈利增长率预测为29%，08年上市公司盈利增长率预测为22%，两税合并后08年可将增长率提高到29.7%，而其中最主要的受益公司是大盘蓝筹股。

　　再有，新基金的建仓高峰会再度引发权重股行情。去年底波澜壮阔的蓝筹股行情与当时大规模的新基金建仓不无关系，06年11月份和12月份新基金发行份额创纪录的达到410亿和729亿，指数涨幅高峰也出现在年底两个月。而今年3月份发行的5只新基金的份额达到427亿，如果加上2月份已发行但还来不及建仓(由于春节的因素)的2只新基金，合计份额超过549亿。由于当前基金发行规模偏大(普遍在百亿左右)，而中国股市的市值集中度也偏高，这必然导致新基金采用均衡配置的方法，对权重蓝筹股进行基本配置。不过，由于当前市场依然处于振荡市，新基金建仓速度比去年底有所减慢，但是资金面“留得青山在”，对蓝筹股的潜在需求始终存在。

　　另外，指数权重股的筹码价值再度回潮。3月16日《股指期货管理条例》正式发布，进一步明确了股指期货在5-6月份推出的预期。受此消息影响，尽管3月17日央行加息，但市场不跌反涨，其中权重股回暖功不可没。通常来说，股指期货会引发投资者的三大投资需求：投机、套利和避险。由于国内市场尚没有做空机制，所以，投资者实际上只能进行正向套利。因此，不管是投机交易商还是套利交易商，他们要想获利，都需要买入现货(前者买入现货推动指数上涨，后者买入现货以完成套利操作)。而且，如果投机交易商希望控制指数的涨跌，他们须掌握足够的市场筹码，因此，从这些方面分析，股指期货推出前后，指数权重股将享有一定的溢价。从上述因素看，蓝筹股回暖正在积聚动能。在适宜的时机下，蓝筹行情再造可以期待。

　　3、业绩是硬道理：主流VS非主流

　　业绩因素也是我们判断未来热点变化的重要指标。从业绩表现情况看，目前公布的556家上市公司2006年报显示，主营收入增长21%，净利润增长55%。如果剔除06年新上市的新股，主营收入增长为20%，净利润增长57%。

　　另外，尽管绝大多数行业06年盈利都是正增长，但实际报出的公司业绩与分析师盈利预测依然有一定差距(相对与今年年初的盈利预测)，如金融、有色超出预期，而交运(主要是航空)和食品饮料则有低于预期的现象。不过，这并不影响我们判断06年上市公司业绩整体高增长几成定局。

　　但在业绩大幅增长的同时，显示出结构性的问题。我们把556家已经披露年报的上市公司分为主流公司和非主流公司(按照是否是沪深300样本股)，其中，非主流股票基本属于较为边缘的中小盘股票，其中很多也是前3个月涨幅巨大的股票。根据我们的计算，06年396家非主流公司(非沪深300样本股)净利润增长达到215%，但主营收入只增长18%，两者差异很大。而主流公司净利润增长33%，主营收入增长21%，两者匹配较好。

　　非主流公司中利润增长与收入增长的巨大差异可以用投资收益和三项费用的变化来解释，如非主流公司06年的投资收益合计达到了32亿元，05年的投资收益则是负数。这些公司06年的三项费用增长仅为4%，远远低于18%的主营收入增长。而主流公司中06年的投资收益增长是负数(-29%)，三项费用增长是27%，与主营业务收入增长基本相当。

　　我们判断，尽管非主流公司的06年业绩增长要高于主流股票。但非主流公司的业绩很大程度上靠去年投资收益大幅上升带来的，三项费用增速的突然下降也是重要原因，但这样的业绩提升因素恐怕难以长期持续。而处于主流地位的蓝筹公司的收入和利润的匹配程度较高，特别是金融、机械、钢铁等蓝筹板块业绩的可持续性较好。我们相信下半年蓝筹股和非蓝筹股的业绩差距会再度拉开，这将从估值预期上进一步支持未来的蓝筹股行情。

　　从市场发展和业绩增长的角度，我们判断蓝筹股更能在今后的赛跑中胜出。但目前市况还有较大不确定性，从近期交易数据看，净买入的主力既不是老基金(他们最近面临的赎回较大)也不是新基金(他们的建仓速度还不快)，而是散户为主的个人投资者。但这种局面并不会持久，随着蓝筹股的开始回暖，小盘股的主导行情会渐行渐远，或许现在就是我们重新审视蓝筹股的时候了。继续看好金融、钢铁、机械和电力行业，建议关注宝钢、长电、大秦、中行、招行和人寿等核心股票。