申银万国：关注高派现的白马股

　　申银万国 王海涛

　　根据申万研究所数据库的信息，从2007年3月5日至27日间，沪深股市总共有325家上市公司披露2006年财务报告，至此总共已经有515家公司披露了06年报。这些公司的06年整体业绩较05年有所改观—

　　—利用整体法计算的结果表明，其主营业务收入同比增长20.8%，净利润同比增长59.23%；每股收益为0.34元，同比增加42.91%；净资产收益率为11.33%。

　　部分在以往行情中因为05年度发生经营亏损而导致问津者寥寥的公司，却由于2006年度的成功扭亏，在近期受到了投资者的热捧。我们认为，近期部分投资者的“扭亏就是好”情结也是导致市场上的微利和绩差股板块表现抢眼的原因之一。

　　换个角度分析，如果在统计中不考虑那些05年亏损的企业，截至到3月27日，上市公司的2006年报并没有给我们太大的惊喜——比如净利润同比增加32.28%；每股收益的增速要低于主营业务和净利润的增速，仅为18.36%；三大费用的增长率达到22.43%，超过了主营收入的增长速度。很明显，如果把05年亏损的公司放在一起统计，客观上会减小05年上市公司的整体净利润，“基数效应”会导致上市公司06年的业绩增长率大幅增加。

　　2006年度企业的每股经营性现金流增速明显，同比增速在80%左右。

　　这为上市公司的大比例派现提供了很好的财务支持。而已经披露年报的上市公司在派现上的确很大方，高比例送股、转增和派送现金红利的公司很多。

　　面对如此诱人的“大蛋糕”，投资者的第一反应往往就是在年报披露后迫不及待地买入高派现的公司，我们利用以往的历史数据所做的分组统计结果也支持这个策略——统计1998至2005年度的数据后我们发现，从年报披露日开始至股东大会召开前，高派现的公司跑赢大盘的几率很高；而在股东大会结束至分红股权登记日前，高派现的公司并没有特别良好的市场表现。

　　沪深A股上市公司的2006年度财务报告披露工作正在如火如荼地进行中，从我们的上一篇报告完成日(即3月5日)至3月27日，共有343家上市公司公布了经

　　那么最新的06年报行情有些什么样的特征呢？申万研究所数量分析小组将分析近期所披露的年报的亮点，并结合若干统计结论，为投资者提供一些数量化的投资策略。

　　1最新年报行情特征——“扭亏就是好”

　　根据申万研究所数据库的信息，从2007年3月5日至27日间，沪深股市总共有325家上市公司披露2006年财务报告，至此总共已经有515家公司披露了06年报。这些公司的06年整体业绩较05年有所改观(图1)——利用整体法计算的结果表明，其主营业务收入同比增长20.8%，净利润同比增长59.23%；每股收益为0.34元，同比增加42.91%；净资产收益率为11.33%。这些数据也给市场带来了“惊喜”，3月5日至27日间披露年报的上市公司在披露年报前后20个交易日内的CAR(“CAR”即累积超额收益，其算法是个股的阶段性累积涨跌幅减去同期基准指数的累积涨跌幅)大多数为正数(附录1)。

　　但仔细观察后可以发现，CAR为负数的股票中绝大多数都是基金所偏爱的重仓品种，覆盖了银行、公用事业和消费等热门权重行业。另一方面，部分在以往行情中因为05年度发生经营亏损而导致问津者寥寥的公司，却由于2006年度的成功扭亏，在近期受到了投资者的热捧。从表1中的CAR排名看，绝大多数公司都位列前50%。我们认为，近期部分投资者的“扭亏就是好”情结也是导致市场上的微利和绩差股板块表现抢眼的原因之一。

　　换个角度分析，我们认为可以更清楚地看到这些06年扭亏的上市公司对于市场整体业绩的贡献。如果在统计中不考虑那些05年亏损的企业，截至到3月27日，上市公司的2006年报并没有给我们太大的惊喜(图2)——比如净利润同比增加32.28%；每股收益的增速要低于主营业务和净利润的增速，仅为18.36%；三大费用的增长率达到22.43%，超过了主营收入的增长速度。很明显，如果把05年亏损的公司放在一起统计，客观上会减小05年上市公司的整体净利润，“基数效应”会导致上市公司06年的业绩增长率大幅增加。

　　从年报亮点公司看，ST股占据了各个指标排名中靠前的位置，这一点和上文中所提到的相吻合——一批往年的绩差公司借股改契机，一举摆脱了亏损的帽子。下面来看看非ST公司的情况：主营业务增长率方面，由于06年行情火爆，导致中信证券的收入剧增，排名进入前5；毛利率方面，医药股占据了“半壁江山”，旅游股和路桥股占据另两个位置；净利率方面，上海机场暂时排名第5；有色金属行业在06年维持高景气度，该行业有3个个股进入每股收益前5名；投资收益前5名的公司获得“意外之财”的原因都与证券投资有关，比如目前的“冠军”中国国航由于在报告期内向国泰航空出售了港龙航空的部分股权而获得了巨大的投资处置收益。又比如“亚军”中集集团由于在二级市场积极运作，股票投资收益达到3.5亿多，可谓“斩获颇丰”。有理由相信，随着我国A股市场的进一步活跃以及上市公司积极投身于证券投资活动，上市公司的投资收益科目在2007年将继续为股东们贡献客观的利润。

　　2.关注高派现的“白马股”

　　上文中我们统计了上市公司2006年报中所呈现的特征，其中有一点是企业的每股经营性现金流增速明显(图2)，同比增速在80%左右。这为上市公司的大比例派现提供了很好的财务支持。而已经披露年报的上市公司在派现上的确很大方，高比例送股、转增和派送现金红利的公司很多(表4、表5和表6)。

　　面对如此诱人的“大蛋糕”，投资者的第一反应往往就是在年报披露后迫不及待地买入高派现的公司，我们利用以往的历史数据所做的分组统计结果也支持这个策略——统计1998至2005年度的数据后我们发现，从年报披露日开始至股东大会召开前，高派现的公司跑赢大盘的几率很高；而在股东大会结束至分红股权登记日前，高派现的公司并没有特别良好的市场表现。

　　具体的做法是，在每一年度，我们把所有进行当年利润分配的上市公司按照综合分配指标(即送股数+转增数+现金红利)等分成10个小组。然后分别统计小组内个股从年报披露日开始至股东大会召开前和从股东大会结束至分红股权登记日前的CAR，最后统计小组内CAR样本的均值和标准差等指标，以考察各个小组CAR的水平。

　　从表7中的数据看，第1组公司历年的CAR都很高，第2组次之，而其他小组，即分配较少的公司的CAR既不稳定，又偏低。说明从年报披露日开始至股东大会召开前，高派现的公司跑赢大盘的几率很高，“在年报披露后迫不及待地买入高派现的公司”的策略的成功机率也较大。

　　从表8的数据看，各组的CAR都比较接近，而且数量也不大。说明在分红股权登记日前，有关分配方案的信息已经充分体现在股价中，这时候的获利机率就小了很多。由于目前很多高送配的上市公司还未召开2006年度股东大会，投资者不妨多加以关注这些公司(表4、5、6)。

　　3.结论

　　根据申万研究所数据库的信息，从2007年3月5日至27日间，沪深股市总共有325家上市公司披露2006年财务报告，至此总共已经有515家公司披露了06年报。这些公司的06年整体业绩较05年有所改观——利用整体法计算的结果表明，其主营业务收入同比增长20.8%，净利润同比增长59.23%；每股收益为0.34元，同比增加42.91%；净资产收益率为11.33%。

　　部分在以往行情中因为05年度发生经营亏损而导致问津者寥寥的公司，却由于2006年度的成功扭亏，在近期受到了投资者的热捧。我们认为，近期部分投资者的“扭亏就是好”情结也是导致市场上的微利和绩差股板块表现抢眼的原因之一。换个角度分析，如果在统计中不考虑那些05年亏损的企业，截至到3月27日，上市公司的2006年报并没有给我们太大的惊喜——比如净利润同比增加32.28%；每股收益的增速要低于主营业务和净利润的增速，仅为18.36%；三大费用的增长率达到22.43%，超过了主营收入的增长速度。很明显，如果把05年亏损的公司放在一起统计，客观上会减小05年上市公司的整体净利润，“基数效应”会导致上市公司06年的业绩增长率大幅增加。、2006年度企业的每股经营性现金流增速明显，同比增速在80%左右。这为上市公司的大比例派现提供了很好的财务支持。而已经披露年报的上市公司在派现上的确很大方，高比例送股、转增和派送现金红利的公司很多。面对如此诱人的“大蛋糕”，投资者的第一反应往往就是在年报披露后迫不及待地买入高派现的公司，我们利用以往的历史数据所做的分组统计结果也支持这个策略——统计1998至2005年度的数据后我们发现，从年报披露日开始至股东大会召开前，高派现的公司跑赢大盘的几率很高；而在股东大会结束至分红股权登记日前，高派现的公司并没有特别良好的市场表现。

　　附录1最近披露年报的上市公司的CARCAR计算中的时间窗口构建规则是，以公司年报披露日为中心，向前提取20个交易日，向后至多提取20个交易日。计算中所使用的基准指数为沪深300指数，统计时间段为2007年3月5日至3月27日。