策略时评：构建与增长模式匹配的策略

　　仇彦英 天相投顾

　　3月5日上午，温家宝总理在第十届人大五次会议上作《政府工作报告》(下称〈报告〉)，在回顾了过去一年政府的工作内容和成果后，揭示了目前经济社会发展中存在的一些问题，并对于2007年的国民经济和社会发展的主要目标做出了规划，同时也对未来各项工作都进行了细致的指导。

　　本次《政府工作报告》首先给人的感觉是十分的务实，将未来经济社会发展中方方面面的问题都一一予以详细的指引，这也符合胡温一贯的执政风格。从各种细化的措施来看，我们认为2007年将是宏观经济政策的执行年，这其实也符合《报告》中所阐述的一个政策原则：稳定、完善和落实政策。因此，今年我们有望看到前期颁布的各项政策得到切实的加强和落实。以下我们从四个方面更加详细的对《报告》予以解读。

　　1.宏观经济着重质量

　　《报告》中指出2007年国民经济和社会发展的主要目标是：在优化结构、提高效益和降低消耗、保护环境的基础上，国内生产总值增长8%左右；城镇新增就业人数不低于900万人，城镇登记失业率控制在4.6%以内；物价总水平基本稳定，居民消费价格总水平涨幅在3%以内；国际收支不平衡状况得到改善。

　　相比2006年GDP增长10.7%的实际数值，07年要实现8%的GDP增长目标基本不是问题。《报告》中反映出来，未来经济的工作重点不在于追求经济的速度，而是在于优化经济结构、提高效益、节能降耗和污染减排，着力解决经济运行中结构性的矛盾，提高经济运行质量。

　　因此未来主要的政策仍然保持着延续性，如继续坚持加强和改善宏观调控，继续实行稳健的财政政策(包括适当减少财政赤字和长期建设国债规模)，继续实行稳健的货币政策，稳步推进利率市场化改革，进一步完善人民币汇率形成机制等，没有发生太大的变化。

　　《报告》中揭示目前经济结构中的主要矛盾在于：一二三产业比例不合理，城乡之间、地区之间发展不平衡，投资消费关系不协调。农业基础薄弱状况没有改变，粮食稳定增产和农民持续增收难度加大。固定资产投资总规模依然偏大，银行资金流动性过剩问题突出，引发投资增长过快、信贷投放过多的因素仍然存在。外贸顺差较大，国际收支不平衡矛盾加剧。

　　针对固定资产投资，《报告》提出仍然是要加强和改善宏观调控，控制固定资产投资和信贷规模。并从调整经济结构出发，继续坚持扩大内需方针，重点扩大消费需求，通过采取多种措施增加城乡居民收入特别是中低收入者的收入，以刺激需求。同时优化投资结构，以提高投资效益。这正是既有政策的延续和完善。

　　而有关贸易顺差的问题，《报告》没有过多提及，只是简单的提到要优化进出口结构，转变外贸增长方式，努力缓解外贸顺差过大的矛盾。流动性过剩的问题也涉及较少，提到要综合运用多种货币政策工具，合理调控货币信贷总量，来有效缓解银行资金流动性过剩问题。可见，对于这些棘手问题，目前仍然没有有效的解决手段。

　　2.产业结构性调整是主线

　　结构性调整仍然是未来产业发展的方向，《报告》中指出，要坚持走新型工业化道路，要着力优化产业结构。

　　在06年，政府实行了一系列产业结构调整的政策，制定了加快振兴装备制造业的政策措施，推进关键领域重大技术装备自主制造，制定并实施钢铁、煤炭、水泥等11个行业结构调整的政策措施等等。

　　本次《报告》指明未来产业重点是大力发展服务业，提升工业层次和水平，继续推进国民经济和社会信息化。要从改革体制、加大投入、完善政策等方面，鼓励和支持服务业加快发展，尤其要发展物流、金融、信息、咨询、旅游、社区服务等现代服务业。

　　同时要加快发展高新技术产业，振兴装备制造业，积极发展可再生能源，有序发展替代能源，广泛应用先进技术改造提升传统产业。加快产能过剩行业调整。

　　在产业结构调整的同时，自主创新仍然是建设创新型国家的目标任务。《报告》中也提出一些措施加强以自主创新，如加快建立以企业为主体、市场为导向、产学研相结合的技术创新体系。完善自主创新激励机制，落实鼓励和支持自主创新的财税政策、金融政策和政府采购制度。积极发展创业风险投资。抓紧制定并实施国家知识产权战略，切实加强知识产权保护等等。

　　在产业结构调整的过程中，国企也将同步进行优化重组，推动国有资本更多地向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，支持有条件的企业做强做大。这个产业结构调整和国企央企优质资源整合的趋势，我们在年度策略和近期专题策略报告中已经有过重点地分析，未来在政策的主导下，资源仍然会继续向各行业中的优势企业集中，这也正是我们今年提出关注优势企业的投资策略的出发点。

　　3.三农能耗是重点

　　关注的问题《报告》中所阐述的一些重点问题，按顺序分别是房地产、三农、节能降耗、保护环境、土地政策、产业结构调整、区域协调等，其中房地产和土地政策我们在下一部分分析，这里重点分析三农、节能降耗和区域协调，这些重点问题篇幅较大，而且规划得也较为详细。

　　“三农”工作继续稳步推进在去年推出新农村建设的主题以来，对农村的政策逐步开始倾斜。06年中央财政用于“三农”支出3397亿元，比上年增加422亿元，同时在全国范围内取消了农业税和农业特产税，农村道路、水利、电力、通信等基础设施建设也得到加强。

　　07年，政府将继续实行支农惠农政策，增加对种粮农民的直接补贴、良种补贴、农机具购置补贴和农业生产资料综合补贴。继续实行粮食最低收购价政策。同时，政府将继续加大对于农村的投入力度，把国家基础设施建设和社会事业发展的重点转向农村，计划中央财政安排用于"三农"的资金为3917亿元，比去年增加520亿元。

　　其他配套的措施还包括，推进农村科技进步，推进农村综合改革，扩大农业政策性保险试点范围；积极推行新型农村合作医疗制度等，后两个措施如果得到成功的落实，将有力的改善农民的生活负担，提高农村消费能力，对于整个经济扩大内需也有直接的帮助。

　　节能降耗、保护环境重点关照06年我国能耗降低和污染减排没有达到既定的目标，在《报告》中也言辞严厉的进行了揭示，称“"十一五"规划提出这两个约束性指标是一件十分严肃的事情，不能改变，必须坚定不移地去实现，国务院以后每年都要向全国人大报告节能减排的进展情况，并在"十一五"期末报告五年这两个指标的总体完成情况。”并且之后又提出8点的意见进行具体的指导，由此可以看出政府对于节能环保的重视和决心。

　　主要的措施有：

　　新上项目必须进行能源消耗审核和环境影响评价，不符合节能环保标准的不准开工建设，现有企业经整改仍不达标的必须依法停产关闭。

　　落后生产能力要坚决淘汰。"十一五"期间，关停5000万千瓦小火电机组，07年要关停1000万千瓦；五年淘汰落后炼铁产能1亿吨、落后炼钢产能5500万吨，07年力争分别淘汰3000万吨和3500万吨。加大淘汰水泥、电解铝、铁合金、焦炭、电石等行业落后产能的力度。

　　加强钢铁、有色金属、煤炭、化工、建材、建筑等重点行业，以及年耗能万吨标准煤以上重点企业的节能减排工作。全面实施低效燃煤工业锅炉(窑炉)改造、区域热电联产等重点节能工程。坚持优先发展城市公共交通。

　　加快节能环保技术进步。积极推进以节能减排为主要目标的设备更新和技术改造，引导企业采用有利于节能环保的新设备、新工艺、新技术。加强资源综合利用和清洁生产，大力发展循环经济和节能环保产业。

　　这些措施有助于产能过剩的一些行业尽快实现平衡，有利于其中的优势企业，对于循环经济和节能环保产业有直接的促进作用，城市公共交通也有望得到政策扶持，而一些排污较多的行业可能会面临一定的成本压力。

　　促进区域协调发展《报告》提出要坚持统筹兼顾、合理规划、发挥优势、落实政策，促进区域协调发展。主要有：继续推进西部大开发，积极推进东北地区等老工业基地振兴，加快资源枯竭型城市经济转型试点和采煤沉陷区治理，继续发挥经济特区、上海浦东新区作用，推进天津滨海新区等条件较好地区开发开放等。

　　政府对于各个区域的规划，和相应的政策支持，给这些区域带来了较大的发展机遇，去年的天津滨海新区就在证券市场引起了一阵波澜。有消息称，北部湾(广西)经济区，就是广西沿海沿边地区(拥有1595公里的海岸线和1020公里的陆地边境线，是西南地区走向东盟的门户和最便捷的出海大通道)可能被正式纳入国家战略，如最终落实，则又给我们带来新的投资机会。

　　4.针对行业的政策动向

　　1.房地产

　　房地产在《报告》中被重点关照，被排在三农问题之前，显示政府对于这个行业的重视程度，其语气也较为强烈，“必须促进房地产业持续健康发展”。

　　政府将延续对房地产的调控，通过政府调控和市场机制两个手段，保持房地产投资合理规模，优化商品房供应结构，以发展面向广大群众的普通商品住房。同时加强房价监管和调控，目的在于抑制房地产价格过快上涨，保持合理的价格水平。从此可以看出，对房价的控制显然将成为后续观察的重点。

　　在与房地产密切相关的土地政策上，《报告》中的用语更为严厉，“在土地问题上，我们绝不能犯不可改正的历史性错误，遗祸子孙后代。一定要守住全国耕地不少于18亿亩这条红线。坚决实行最严格的土地管理制度。”已经清晰无疑的显示了政府的决心。

　　其主要措施包括：坚决控制建设占地规模，特别要禁止别墅类房地产开发、高尔夫球场、党政机关和国有企事业单位新建培训中心等项目用地，切实控制工业用地，坚决执行工业用地出让最低价标准。落实建设用地税费政策等。

　　因此，房地产今年仍然会受到调控政策的重点关注，可能会加大已出台政策的执行力度。

　　2.医疗在2006年10月，十六届六中全会上中央曾以最高会议决议的方式，明确医改的方向。“建设覆盖城乡居民的基本卫生保健制度，健全医疗保障制度，建立国家基本药物制度和规范公立医院管理。”目前医疗体制改革的动向已经成为各方关注的焦点，卫生部长高强日前曾明确表示，07年新的医改方案一定会出台，这是一份涉及医改的政策、任务、目标和措施的具体方案，涉及基本医疗保健、基本药物制度、医疗保障、医院管理机制改革等方方面面的具体问题。《报告》也显示，国务院已经组织力量抓紧制定深化医药卫生体制改革方案，努力解决好广大群众关心的看病就医问题。

　　因此今年应当对医改保持高度关注。同时《报告》中提出的一些措施：积极推行新型农村合作医疗制度，试点范围扩大到全国80%以上的县(市、区)，中央财政安排补助资金101亿元，比去年增加58亿元，推进的力度较大。建设以社区为基础的新型城市卫生服务体系。其他还有优化城市医疗卫生资源配置，启动以大病统筹为主的城镇居民基本医疗保险试点，这些措施都将改变目前国内的医疗体系的状况。

　　《报告》中还特别提到要大力扶持中医药和民族医药发展，充分发挥祖国传统医药在防病治病中的重要作用。

　　3.金融首先需要关注的是《中华人民共和国企业所得税法(草案)》的审议，内外资企业所得税税率如统一为25%，给上市公司收益带来的提振将使目前市场的估值显得更合理一些。显著受益的行业包括金融、零售等。

　　在银行方面，农业银行和国家开发银行的改革是重点，对农村金融进行扶持是政策主导的方向。保险方面未有太多涉及，提到要深化保险业改革，扩大保险覆盖面，提高保险服务水平和防范风险能力。

　　针对资本市场，《报告》延续了金融工作会议的主基调，稳步健康的发展符合管理层的意图。对于扩大直接融资规模、加强市场基础性制度建设、提高上市公司质量，都需要一个稳定健康的市场环境，对管理层支持资本市场长期发展的态度是毋庸置疑的。同时《报告》也提出要加强和改进金融监管，健全监管协调机制，显示出对金融风险的警惕意识。

　　4.其他一些涉及的行业：

　　军工行业：《报告》提出建立巩固的国防，建设强大的人民军队，是社会主义现代化建设的战略任务，要加强国防科研和武器装备建设。推进后勤建设和改革。服务业：《报告》提出要大力发展服务业，主要包括物流、金融、信息、咨询、旅游、社区服务等现代服务业。

　　《报告》还鼓励高新技术产业，振兴装备制造业，积极发展可再生能源，有序发展替代能源，循环经济和节能环保产业以及城市公共交通等一些重点领域。

　　5.对投资策略的启示

　　通过分析温总理的政府工作报告，首先得到的是投资信心，我们可以对我国经济保持稳定的增长预期，通过政府实施的具有延续性的宏观政策，可以促进经济的平稳增长，这为投资股市提供了最有利的市场环境。借用全国政协委员、著名经济学家厉以宁的一句话“宏观经济这么好，有什么理由担心股市”，这无疑是对股市泡沫论最直接、有力的回答。

　　其次，在经济增长中，我们遇到的最大问题是持续增长的挑战，包括增长对投资和出口的过度依赖、资源的消耗、环境的破坏、区域发展的不平衡、三农问题等，为解决这些问题，同时不影响经济增长的速度，就需要给出多种结构性的政策、措施，而这都成为政府工作报告中着墨最多的。我们认为，通过经济结构调整将逐步转变我国经济增长的模式，在这种转变中，受到鼓励、扶持的行业将得到进一步的发展，而受调控制约的行业则有望为优势企业的发展提供更好的生存环境。

　　在投资策略上，按照自上而下的策略可以在装备制造、医疗、军工、物流、信息、旅游、新能源等行业中选择在长期的经济增长中持续受益的企业。

　　按照自下而上的模式，我们可以在产能过剩行业的调整中寻找能够胜出的优势企业，如钢铁、煤炭、水泥、玻璃等11个行业都出台了相应的政策措施，那么以宝钢股份、海螺水泥、福耀玻璃等为代表的优势企业必然获得更大的市场空间，长期增长的预期就更为稳定。

　　按照国企改革，特别是央企整合的基本思路，我们可以寻找央企下、各地国资委下可以在整合中受益的企业，从而构建一个较为积极的组合。在央企中可以在必须国有控股的军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、民航、航运等七大行业中寻找投资目标(对此，可以参考我们的《央企整合构建投资主线》)；在地方国资委中，可以优先重点考虑上海、广东、山东、江苏等经济较为发达的地区，从中寻找具有整合能力的地方上市公司作为投资首选。