上海证券：大盘蓝筹股打开估值空间

　　上海证券　

　　郭燕玲

　　12月份股票市场回顾

　　市场概况及分析

　　权重股掀起年末总动员，结构性牛市峥嵘初显

　　12月份，A股市场演绎了酣畅淋漓的飙升行情，资金再次被认定为此次行情的主要动力，然而我们认为没有估值低洼，没有比价优势，逐利资金是不会源源不断地流入A股市场，因此年末权重股总动员存在其内在的必然性，由此在市场表象上结构性牛市特征已经峥嵘初显。

　　资金推动型行情持续升温。前期我们分析认为，往年惯例的每年年末银根紧张导致的调整行情在2006年不会出现，随着

开放式基金的扩募高潮来临，宽松的资金面将持续升温，2006年年末A股市场将迎来反季节资金流入。从12月份的实际情况看，资金流入呈现多元化趋势，不但基金等机构投资资金持续流入A股市场，从今年5月份后持续走低的散户开户数也在12月份出现反弹，表明受到市场赚钱效应刺激，散户投资者为代表的民间资金投资热情重新聚集，助燃了年末的行情温度。

　　大盘蓝筹股溢价成为特殊历史阶段的可能。大盘蓝筹股月内强悍的表现令所有投资者惊讶，以工商银行为首的权重股屡屡带领大盘创出新高。大盘蓝筹股的表现颠覆了传统投资思维，大盘蓝筹股溢价成为中国A股市场特殊历史阶段的可能，一方面体现了A股投资者结构变化带来的投资风险偏好的变化，理性投资者更青睐具有稳定收益的蓝筹股，另一方面也表明大盘蓝筹股受到金融创新、市场结构变化等因素驱动成为投资者必须配置的投资品种。随着大盘蓝筹股估值空间的再度拓展，整个A股市场的估值空间也被打开，从而推进了估值坐标的有序化过程，月内A股的上涨格局中体现了这一估值需求。

　　中国人寿海归触发增持热情。月内中国人寿成功在A股市场发行，再度掀起央企海归浪潮，加上人民币汇率的再度升值，使得投资者对明年的行情寄予非常高的期望，消除了高位持股的恐惧，并转向继续增持A股，唯恐踏空未来的上升行情。这股情绪化的投资气氛席卷年末A股市场，多头轮番进场推动指数上升。

　　12月份股票市场特征及分析

　　1月份股票市场展望

　　基本面分析

　　经济数据及政策预期支持股市做多。

　　12月份公布的经济数据显示，尽管受到海外农产品期货价格大幅拉升影响，国内食品价格出现强劲反弹，使得物价指数也出现季节性的上升，但这都在可控范围之内，央行无意于短期实施抑制通货膨胀的紧缩性货币政策。此外，12月7日召开的中央经济会议精神也表明继续保持稳定高速经济增长，促进各方面协调发展，尤其是农村建设的发展成为2007年中国经济发展的主要工作。由此转递了明年中国保持经济持续增长的决心，及对相关经济政策继续支持投资的预期。我们认为2007年在控制通货膨胀目标的前提下，企业经营环境和盈利空间持续向好。

　　人民币升值动力仍将延续，并对股市起着有效的支持作用。

　　尽管我们预测2007年中国出口增速将会出现明显放缓，但贸易顺差趋势并不会根本扭转，大量外汇流入带来的基础货币投放过大仍难消除，因此流动性过剩现象在2007年依然存在，与此伴生的是人民币升值动力，我们认为2007年人民币升值空间有3%-5%，人民币兑美元价格将跌至7.75水平。人民币升值引起的人民币资产价值上升预期依然对股票投资具有正面效应。

　　财政新政给企业经营松绑，盈利空间拓展值得期待。

　　12月份上交人大常委审议的内外资企业所得税税率法是投资者期盼已久的政策利好，如果得以实施将给内资企业带来重大的业绩利好，目前实施33%企业所得税的行业和企业如银行、房地产、煤炭等将降低8%的税负成本，无疑是给上市公司经营松绑，也使得其盈利空间的拓展预期值得期待。我们认为随着1月份年报公布期的拉开，相关受益上市公司的上升动力依然强劲。

　　流动性由堵改疏使得资本市场尤其是近期的A股市场成为流动性泄洪区，短期资金推动型行情仍将延续。

　　基于美元即将步入加息周期以及国内投资增长略有放缓的预期，人民币利率上调动力较前期降温，而且即使存在其上调幅度也非常有限，因此为了解决流动性过剩问题，提高存款准备金率仍将是2007年的主要调控手段，但为降低金融风险，打通投资渠道，2007年还可能通过拓宽投资渠道、增厚投资市场等方式吸纳过剩的流动性，流动性过剩问题的解决方式将“改堵为疏”，无疑将给中国的资本市场带来极好的发展环境。而通过控制银行信贷规模、以及税收调整等财政政策进行结构性调整的动作则会加大，预期2007年产业结构性调整的幅度将加大。

　　我们认为，1月份宏观经济及政策预期对A股市场仍构成正面影响，尽管面临物价上涨带来的通货膨胀担忧，以及出口回落的压力，但基于就业目标压力以及城市化、工业化进程的不可逆转性，2007年投资热潮不会出现快速回落，与此同时基础原材料价格的回落，以及基础消费能力的提升在一定程度上还将扩大企业赢利空间。2007年控制流动性仍是货币政策的主要目标，但利率上调动力和幅度都较为有限，解决流动性过剩由堵改疏的政策取向无疑给资本市场营造了良好的发展环境。人民币汇率仍具有上升动力，并成为推动人民币资产价格上升的主要原因。

　　中国人寿或成大盘蓝筹股新龙头，A股“资源型投资”有望转型为“消费型投资”。

　　中国人寿将于1月初登陆A股市场，由于其A股市场保险第一股的特殊地位，必将受到市场的关注。随着消费服务类上市公司规模的扩容，原来A股市场与中国固定资产投资的高相关性可能会有所削弱，取而代之的可能是以消费需求增加、消费升级的关联度上升，因此在目前A股市场实现从“资源型投资”向“消费型投资”转型的过程中，中国人寿有望成为大盘蓝筹股的新龙头，其估值定位也必然会影响到整个A股市场的估值序列化进程。由此我们认为1月份中国人寿上市后的定位和表现对大盘蓝筹股以及A股指数的走向起着较为决定性的作用。

　　静态估值风险高企，动态估值低洼仍可关注

　　截至2006年12月底，A股市场市盈率已经达到30倍水平，较2006年初A股估值水平上涨了20%左右，相对同期国际市场而言，该水平已经不具有显著的投资吸引力。但从今年前三个季度业绩统计数据预测，2006年A股整体业绩可望增长25%左右，而明年第一季度上市公司在成本同比大幅降低的情况下，业绩仍将有望保持同比高速增长，由此判断我们认为，尽管A股静态估值存在风险，但动态估值还有下降空间，由于财税政策影响差异，以及产业发展和上市公司发展机遇的差异性，动态估值低洼主要存在于上游产业端、新业态产业端和2007年具有新增盈利项目的上市公司。对已经透支未来年度业绩且无法实现盈利预期的上市公司，我们认为应关注其投资风险。

　　新年伊始，或成播种、收获并重期

　　历史惯例年初是一年的投资播种期，然而我们认为，2007年的年初则有望成为播种、收获并重的投资周期，因为2006年年末的亢奋行情，使得2006年年报兑现行情可能提前来临，因此在业绩透支和预期不明朗的局部个股可能会成为投资者收获利润的主要对象。而受益于新的财税制度、且在未来年份仍具有较高业绩增长预期的个股则继续成为追加投资的低洼。在此判断下1月份市场的结构性特征将更加明显。

　　资金面分析

　　关于资金面的分析，我们仍坚持认为，年初市场资金将呈现较为宽松的局面，受资金压力进行调整的可能性减弱。而且机构投资者持续不断的增量资金入市对保持市场活跃度起到了积极作用。

　　市场判断

　　中国人寿定位和走向左右短期市场心态。鉴于大盘蓝筹股在年末的大幅拉升走势，个股估值已经略显偏高，在此关键时刻，中国人寿的股价定位能否支持目前大盘蓝筹股的群体估值定位，中国人寿的后市表现能否起到风向标作用至关重要，如果出现定位合理，低开高走的走势，那么整个A股市场尤其是大盘蓝筹股还将继续受到资金追捧，并持续推动指数上升。但如果定价过高出现冲高回落的走势，那么就不排除可能拖累指数及整个A股市场出现较为显著调整的可能，所以中国人寿的走势将成为1月份市场的关注焦点。

　　年报序幕拉开，业绩和分红预期将活跃个股行情。1月份2006年年报公布即将拉开序幕，市场对2006年上市公司业绩普遍给予非常高的期望，应该说从目前的预告情况看，上市公司的业绩表现也确实已经超过投资者年初的判断，因此有关年末的分红预期随之高涨，我们认为上市公司的分红预期将在1月份升温，相关具有高分红方案的个股有望成为追逐的新热点，活跃年初的个股行情。

　　我们认为，上证综合指数在2006年年末以令人眩目的方式创出历史新高，悬疑被彻底打破，由此使得我们对未来指数的预期变得没有依据和意义，因为对1月份的指数判断我们借助于一个经典的理论观点——随机漫步，短期指数已经是我们无法把握的标的，何去何从视A股市场基本面因素变化和市场投资情绪的变化，就1月份而言，我们预期指数将出现震荡走高的格局，月内重点关注中国人寿影响下的大盘蓝筹股行情和以年报业绩和分红预期为主导的个股行情。

　　投资建议

　　鉴于基本面仍维持较为平稳增长的态势，我们对行业投资评级未作大的调整。

　　1月份我们对商业零售、有色金属(锌)、农林牧副渔、机械制造、电子元器件和制造、汽车及零配件、房地产和餐饮旅游等行业仍给予“有吸引力”投资评级。但调低了纺织服装行业投资评级为“谨慎”，主要理由是鉴于人民币升值以及出口退税的调整，可能导致整个行业利润空间的挤压。

　　我们仍建议建议关注交通运输行业、电力行业尤其是火电企业，以及煤炭行业中具有煤化工项目的企业。同时对受益于所得税税率调整的行业如银行、煤炭、商业零售等行业提请关注。

　　行业投资机会

　　在行业投资策略方面，我们仍建议关注国家重点投资的产业机会，这些行业主要集中在上游资源开采加工行业、消费品和铁路建设等，我们继续看好与铁路建设相关的交通运输设备制造业、专用设备制造业、电气机械及器材制造业等行业，以及在2006年已经触底反弹的医药行业。

　　继续看好泛交通运输行业尤其是受益于人民币升值的航空类企业的投资潜力。同时基于年末节日季节的来临，我们提请关注节日消费情结引起的食品饮料、餐饮旅游、商业零售等消费类个股的投资机会。

　　主题投资机会

　　1、随着中国人寿的正式登陆，大盘蓝筹股的火爆行情还将得到延续，因此大盘蓝筹股的投资主题还将继续走热，建议关注表现相对落后的大盘股，如航空类股票，因受人民币升值影响，这类个股的投资潜力还有待进一步提升。

　　2、1月份以年报业绩预期和分红预期的个股行情有望活跃，我们建议关注的股改承诺中有分红预期的个股，以及净资产和公积金较为丰厚的上市公司。

　　个股投资机会

　　在上海证券研发中心的2007年重点关注股票组合中，我们结合1月份市场的投资判断，建议重点关注以下个股的投资机会：

　　中国石化、长江电力、中国国航、深发展、万科A、大秦铁路、星新材料、南山铝业、北大荒、华鲁恒升、威孚高科、湘火炬、长安汽车、沈阳机床、中捷股份、歌华有线、中青旅和黄山旅游等。

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