年底大限催升清欠题材

　　随着清欠大限的临近，清欠困难户将面临一场生死时速的挑战，刑责的威慑力更为保证岁末清欠保驾护航，相关上市公司必然进行保牌“冲刺”，清欠题材有望借机升温。

　　西南证券 张刚

　　11月份，包括中国证监会、公安部、中国人民银行、国务院国资委、海关总署、税务总局、工商总局、中国银监会，八大部委联合发文《关于进一步做好清理大股东占用上市公司资金工作的通知》，要求进一步加强对重点地区和重点公司的清欠督导工作，逐家研究解决方案，逐一落实。对限期内未完成清欠的上市公司要全面立案稽查，依法追究刑事责任。那么，距离年底不到一个月的时间里，如何看待尚未完成清欠的上市公司所存在的风险和市场机会呢？

　　清欠进入攻坚阶段

　　沪深证交所自6月1日以来已经连续多次发布“关于上市公司大股东及其附属企业非经营性资金占用的通告”，以公开曝光清欠情况。从6至11月份清欠家数来看，各月份完成清欠的分别为42家、8家、16家、21家、2家、14家；相对应的各月份清欠数额分别为20.71亿元、10.22亿元、11.43亿元、39.95亿元、-8.44亿元、29.12亿元。

　　这组数据显示，6月至10月清欠的公司家数和金额基本呈现由多到少的变化，到了11月份的清欠攻坚阶段，清欠的家数和金额明显开始增加。由于沪深证交所在6月1日首度曝光占用情况，加上证监部门要求6月30日前金额在1000万元以下的资金占用必须完成清偿，结果6月份上市公司的清欠家数和额度出现了一个小高潮。尽管在管理层不断发文加大压力的情况下11月份完成清欠的家数、清欠金额出现回升，但尚存在占用问题的上市公司中有相当数量的公司存在股票被暂停上市、被带上ST或*ST的帽子、清欠方案不确定、资金占用方清偿能力差、占用历史长、占用原因复杂、清欠难度大的情况。上市公司下一步清欠工作面临时间紧、任务重的局面。

　　剩余公司的清欠方式将以重组为主

　　分析已经完成清欠工作的上市公司清欠手段看，主要包括：(1)现金清偿(辅以红利抵债清偿)，如全兴股份、黔轮胎均辅以红利抵债清偿；(2)与股改相结合，实施定向回购、以股抵债，如皖维股份、鲁北化工、通化东宝、咸阳偏转等多家公司；(3)以资抵债，比如太化集团以供汽装置抵偿非经营性及经营性资金占用；(4)资产置换、债务重组等手段，如深达声股东广东博融为原控股股东代偿占用资金；(5)以上多种手段组合进行清欠，比如西昌电力的“现金+债权债务抵扣”方式，*ST炎黄的“现金+红利抵债清偿+债务重组”模式，以及黔轮胎的“红利抵债清偿+以资抵债+以股抵债”组合方案等。

　　根据沪深证券交易所网站最新公布的信息，我们找出深市的44家公司和沪市的42家公司，共计86家公司作为研究样本。其中*ST公司有44家，占超过一半的比例，ST公司有10家。未进入股改流程的公司有51家。相当部分上市公司或会清欠、股改、重组同时进行。其中2006年前三季度每股净资产为负值的公司有30家，虽为正值但低于1元的有25家。近三分之一上市公司资产质量极差。

　　现金清偿仅适用于现金流充裕的大股东。红利清偿则适用于未分配利润丰厚、现金流量净额为正值、具备现金分配能力的上市公司。股权转让收入清偿、以股抵债清偿的方式，则需要考量上市公司的每股净资产状况和大股东持股比例。以资抵债清偿同样也因为无法从公开信息中全面考量大股东的资产状况，而难以做出评判。尚未解决资金占用的上市公司多数大股东存在经营情况混乱、相关资产存在瑕疵、股权被抵押冻结等问题，清欠工作困难重重。以重大资产重组的形式完成清欠将是这些公司较多采用的方式。

　　从大股东的偿债能力看，若考虑以上市公司的分红派息来清偿，86家上市公司中，每股未分配利润为正值的仅有9家公司。9家公司，若将上市公司的未分配利润全部均进行分配，大股东按持股比例所得金额能够偿还所占用的资金的公司仅有S渝水利、S莲花味两家。若考虑以资抵债，86家上市公司中，每股净资产为正值的有56家，假如大股东将所持股票以每股净资产转让后的所得资金偿还资金，那么有35家公司的大股东具备偿还占款的条件。这样算下来，大多数公司解决资金占用问题仍只能依靠以置换大股东为前提的重大资产重组。

　　ST公司为清欠的难点

　　沪深交易所网站上，仅有深交所较为详细地披露了尚未完成清欠的上市公司的拟主要清偿方式和承诺完成清欠时间。深市的44家公司中，S光电、S*ST生化、S*ST恒立共3家公司明确了大股东或关联方将单纯以现金清偿的方式，偿还占用款项。S北海港、S*ST派神、S圣雪绒共3家公司明确了大股东或关联方将单纯以股抵债的方式，偿还占用款项。11家公司明确了大股东或关联方将单纯以资抵债的方式偿还占用款项。14家公司明确了大股东或关联方将以现金清偿、股权转让收入清偿和以股抵债清偿混合方式进行偿还。S*ST托普、S*ST兰宝、S*ST合金、S*ST重实、S*ST集琦、S*ST科龙、S*ST海纳共7家公司明确了大股东或关联方将单纯以其它方式，偿还占用款项。丹东化纤、S*ST成功、S*ST九化、*ST兴发共4家公司还没有公布主要清欠方式。

　　从时间上看，S天水、S*ST兰宝、S*ST合金等24家公司承诺清欠的时间在12月31日。S圣雪绒承诺清欠的时间在12月30日，其余公司曾承诺10月底之前完成清欠工作但未能完成。

　　86家公司中，最新的资金占用余额最大的公司为S三九，高达37亿元，其次为东盛科技，金额约为16亿元。最少的是S*ST棱光，为11万元，其次为S渝水利，为99万元。最新资金占用额度占上市公司净资产值比例最高的，为SST幸福，高达5274.05%，其次为S*ST九化，为5099.77%。这一比例超过100%的公司有21家。如能顺利完成清欠，这21家上市公司的净资产值将得到大幅提升。最新资金占用额度占上市公司应收账款和其它应收款之和比例最高的，为东盛科技，高达574.70%，其次为S*ST重实，为97.16%。这一比例超过50%的公司有32家，其中仅有11家为非ST公司。看来，ST公司的资金占用问题仍是清偿的主要难点。

　　尚未完成清欠的公司的风险和机遇

　　要实现在在年底大限前完成清欠的整体目标，在距年底已不足1个月的情况下，清欠“冲刺”过程可谓是风险和机遇并存。

　　刑法修正案(六)已于6月29日正式公布并施行，上市公司清欠不再是单纯的追偿大股东占款，涉及犯罪或侵占行为持续存在的，还可能被追究或追溯刑事责任。非经营性资金占用、违规担保等掏空上市公司行为，按修正后的刑法规定，相关责任人最高可判七年有期徒刑。目前，一些存在巨额占用公司的独立董事纷纷发表意见，要求公司采取包括诉讼在内的多种措施加大清收力度。监管部门也提醒上市公司，应当以刑法修正案的发布为契机，对拒不清欠的资金占用方提起诉讼，追究占用方的法律责任。此前*ST龙昌、上海科技、*ST三农等上市公司资金占用方的责任人因涉嫌挪用资金罪和侵占上市公司资金罪被刑拘或被逮捕。在清欠压力十分巨大的背景下，偏好高风险、高收益的投资者不妨可以从中把握一些机会。

　　在各类清偿方式中，现金清偿和红利清偿最优，不仅提升上市公司的净资产，而且还增加了流动资金。而以股抵债仅会增加每股财务指标，不会改变上市公司现金流状况。以资抵债则存在不确定性。

　　S*ST重实、S*ST天龙、S*ST嘉瑞、S*ST托普、S*ST国瓷的每股净资产最低，而且为负值，未分配利润也有较大额度的累计亏损，以重大资产重组来清偿的可能较大，但退市风险也较大。而非ST公司中，S绵高科、S中纺机、S大水、S阿继、S圣雪绒五家公司的每股净资产较低，清偿存在困难但无退市风险，进行重大资产重组的可能同样较大。

　　占用资金额最大的前十家公司，完成清欠难度最大，其中非ST公司为S三九、东盛科技、洛阳玻璃、S沪科技、丹东化纤、宝硕股份。

　　占用资金额最小的前十家公司，完成清欠难度最小。非ST公司为S渝水利、河池化工、S乐电、S中纺机。

　　占用资金额占净资产比重最高的前十家上市公司中，8家为ST公司，其中5家S*ST公司存在退市风险。非ST公司为东盛科技、S绵高新。这十家公司占用资金额度都在净资产值的两倍以上，若顺利完成清欠，将对净资产值产生较大的提升作用。相关数据见附表。