五年前大顶今日却是牛市中途 2000点今非昔比

　　安昀 陈李

　　2001年时的2000点,A股整体的市盈率在55倍以上,而目前2100点的市盈率只有27倍。考虑到未来股市将吸纳更多优质公司、不贵的估值和强劲增长的业绩三方面因素，2100点的股市依然不贵

　　上证指数在11月20日突破2000点大关,之后一路高歌猛进,并朝2245点的历史新高进发。2001年的6月,上证指数在达到当时的历史高点后,开始了漫长的熊市。时隔5年,股市再次登上高位,一些投资者已经开始有了高处不胜寒的感觉。然而,通过深入研究可以发现,此2000点和彼2000点在市值结构、估值和业绩方面均有着天壤之别。

　　事实上,投资者在当前没有必要担忧股市过高,当股市在2000点之上大幅震荡时,也不必重新唤起熊市的噩梦。

　　A股再造,9年增加3个市场?

　　目前促使股市值变化的因素除了市场本身的上涨,还有就是一些大型公司的巨量IPO,这不仅造成股市市值的迅速增长,而且稳固了股市的根基。12月4日,A股公司的总体市值已突破6万亿元(剔除两地上市公司的H股市值),提前实现了我们在今年7月份中期策略报告中提出的“9个月再造一个A股”的判断——实际只用了5个月。资本市场的市值规模占GDP的比重也从2005年的低谷强劲反弹,如果以今年GDP增长10.5%的预测来计算,目前的A股市值将占到2006年GDP的34%。

　　与国际比较来看,A股总市值在过去的一个月中连续超过印度和韩国,跻身全球前十三大的资本市场。但是我们觉得A股的规模未来还有巨大的提升空间,目前在全球前十五大资本市场中,A股的规模占GDP比重是最小的。伴随着H股的海归,央企的整体上市和市场本身的内生上涨,我们预计到2015年A股市值将占到GDP的60%以上,达到惊人的24万亿元,相比目前增长400%。这意味着,9年后,中国股市的市值还将比目前的规模净增加3倍。

　　估值接近合理,2100点不贵

　　从估值来看,目前的2100多点也和5年前的2000点有着天壤之别。2001年的2000点,当时A股整体的市盈率(PE)在55倍以上,而目前A股按2005年业绩计算的整体PE为 27倍,按2006年预测利润计算的整体PE只有20倍,而按2007年预测利润计算的PE仅15倍。由于上市公司业绩的上升,可以说现在的股市是一个“不贵的2100点”。

　　从行业估值来看,目前A股的消费服务类行业(银行、食品饮料、零售等)的估值要高于美国和香港市场,而投资品行业(机械、钢铁、汽车等)的估值与国际持平或者更低。我们认为，消费品的估值基本合理,而投资品可能存在低估。我们在2007年策略报告中具体讨论了利润由上游资源品流向投资品的趋势,并且考虑到固定资产投资在明年初可能的反弹,我们认为，中游投资品的业绩可能会超预期,目前的估值仍不能充分反映其未来的成长性(详见《2007年A股策略报告》)。而消费品的估值溢价则来源于中国的消费升级这个更为久远的故事。

　　所以,我们认为中期推动市场上涨的板块应该是投资品,而长期的动力来自消费服务类行业。

　　上涨得到业绩增长的有力支撑

　　A股市场目前的价格水平也受到来自基本面的强烈支撑。A股公司业绩从今年二季度以来强势回暖,第二、三季度的净利润同比都增长50%以上,前三季度利润同比增幅更是达到22.8%。更值得注意的是,A股公司内生的盈利能力也在逐年增强,今年仅以前三季度净利润计算的ROE就达到8.05%,接近最高的2004年(8.75%),预计2006年全年的ROE可能突破10%。即使去除大股东清欠、新会计准则实施前坏账准备的充回等因素,A股公司内生盈利能力的增强依然值得关注。

　　而分析师则继续在上调盈利预测,在这种情况下,还有必要担心股市上涨的动力吗?

　　综合三方面,即市场将吸纳更多优质公司、不贵的估值和强劲增长的业绩三方面来看,我们依然缺乏看空A股的理由,外生和内生的多股力量将继续推动A股的上涨!

　　(作者为申银万国