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兴业证券：工行上市 助涨股市新动力http://www.sina.com.cn 2006年10月24日 11:54 证券日报
□ 兴业证券 张忆东 10月27日，工行将在A股挂牌。目前市场有两种观点，一种认为工行上市将重演中行上市的那一幕，冲高回落引发一波调整；另一种观点认为，工行上市将推动市场掀起新一轮升势。基于深入分析，我们认为，工行上市后，将推动市场进入第二波升势，原因在于： 市场面临比三季度宽松的宏观环境 第一，宏观调控力度放缓，经济温和成长，经济的景气周期有望被延长。 同7月初中行上市时相比，如今宏观调控的系统性风险大大降低。三季度国民经济偏快增长的势头得到了初步遏制，呈现出“三落一稳”的新态势，即国内生产总值、工业生产、固定资产投资增速同时回落，货币信贷增速高位趋稳。我们预计，四季度宏观调控力度将放缓，而经济呈现温和成长的良好态势，经济的景气周期有望被延长，股市获得了良好的外部环境。 第二，人民币升值步伐继续加快、流动性过剩情况依旧。 贸易顺差和升值预期是我国流动性过剩的源头性因素，这两因素在今年第四季度将继续有效。人民币升值并没有挡住中国出口的高增长，今年以来贸易顺差继续快速增加，6、7、8月份贸易顺差更是连创历史新高，6、7月金融机构新增外汇占款4000亿、1900亿。展望历来是贸易旺季的第四季度，必须要考虑美国因素，美国是中国的贸易顺差来源第一大国。从美国近期公布的数据分析，第四季度美国宏观经济走势好于预期。美国9月消费者物价指数 CPI首次骤降，美国9月整体CPI较前月下滑0.5%，且为去年11月以来最大降幅，8月为上升0.2%；而房屋开工则意外反弹，显示经济成长仍具韧性。与此同时，固定资产投资增速和国内经济增速放缓必定导致中国进口增速放缓，因此，对外贸易顺差依然有望维持，所以短期内贸易顺差导致的流动性压力并不会大幅减弱。 另外，由于市场预期美元进入加息周期末期，人民币升值预期上升，热钱依然持续流入中国，反映在市场上就是近期人民币升值步伐明显加快，9月末人民币对美元汇率中间价连续创汇改以来新高。海外经验显示，一个国家本币升值期间，流动性过剩几乎如影相随，从上世纪20年代的美国、70年代的日本，无一例外。 第三，构建“和谐社会”将给中国社会、经济带来巨大变化和机遇。 中国共产党第16届6中全会于10月8日召开，大会审议了《中共中央关于构建社会主义和谐社会若干问题的决定》。构建“和谐社会”，将给中国社会、经济带来巨大变化，而A股市场也自然将反映该趋势。首先，解决就业问题、构建和谐社会必须加快城市化进程。在城市化进程中，衣食住行(食品饮料、房地产业、旅游酒店、汽车等)、医疗保健(特别是中药)、金融服务业、商业、传媒、信息产业、咨询以及其他新兴的社会服务业等消费服务行业面临着黄金发展时期；另外，伴随着城市化的发展，各类问题比如环境污染问题、社会基础设施升级问题应运而生，从而给相关产业，比如，交通网络(铁路、轨道交通、机场、航空等)、环保(污水治理、空气治理)以及风能、太阳能等新能源产业带来了较大的发展机遇。其次，受益于“和谐社会”国策的农民，中低收入阶层在未来一段时间收入的提高将会比较显著。收入的增长将直接带动消费的增加。另外，以人为本、科学发展的经济增长模式带来机会。以高能耗、高污染、低劳动力成本为特征的“中国制造”发展模式已经遇到瓶颈，将逐步被知识密集型、以人为本、自主创新的“中国创造”模式替代，因此，先进的制造业、通讯、电子、软件、集成电路、节能环保、新能源、新材料等产业的机会应运而生。 行情上涨的基础比三季度好很多 第一，目前投资者和分析师对上市公司业绩预期较7月份大幅提升。7月份正面临紧锣密鼓的宏观调控，市场对于下半年上市公司盈利普遍调低。但是，随后而来的中报显示出上市公司盈利能力的提升，上市公司业绩有望继续回升，七成行业(22个行业)净资产收益率(ROE)提高，盈利能力下降的10个行业中，一半行业ROE下降速度比去年减缓，有回升迹象。另外，石油等上游原材料及初级产品价格的逐渐回落，上市公司成本压力减弱，进一步促进上市公司业绩的提升，从而使我们调高对于下半年上市公司业绩的预期。 第二，大盘蓝筹股的估值优势依然明显，而决定大盘指数的正是大盘权重股而非小盘股。以市盈率指标为例，以2006年中报业绩的两倍作为业绩基准进行计算，上证50指数成份股的总股本加权平均市盈率(含亏损股)仅仅为17倍多，剔除亏损公司后仅16.6倍；沪深300指数成份股的总股本加权平均市盈率(含亏损股)为17.63倍，剔除亏损公司后16.13倍(见下表)。 第三，目前市场各方对于扩容的理解也和7月份不同。我们预计，第四季度股市资金供求至少能维持平衡。资金扩容方面从放宽保险资金和社保基金的投资规模、企业年金入市进程加快、提高QFII资金额度、尽快实施融资融券等事件中表现出来，另外，对房地产投资的调控力度越来越强，使得房地产投资吸引力减弱，大量资金将从房地产市场流向股市。我们还可以从申购新股中管中窥豹，9月份以来，越来越多的投资主体加入到新股申购的大军中来，其中尤以上市公司、实业集团等的自有资金为多。投资者已经认同了“新资产成就新牛市”。只有市场发展了，容量大了，市场的参与者才有扩大收益的机会。近几年H股的大牛市以及A股市场1999年-2001年的大牛市都见证了扩容和行情的正相关关系。 工行对A股市场的战略价值较中行更大 工行上市后的筹码战略意义十分突出。上市后，工行将取代中行成为大盘指数的第一大权重股，也几乎肯定取代招商银行成为沪深300指数的第一大权重股。根据工商银行热烈的申购情况，全额行使超额配售选择权已经是板上钉钉的事情了，也就是说将共计发行149.5亿A股。因此，如果工商银行上市后较发行价3.12元上涨2%即3.18元的话，市值就将超越招商银行，成为沪深300指数的第一大权重股，而实际上，我们认为，工行A股上市后的合理价位应该远高于该价位。 工行上市将直接推高大盘指数。我们认为，工行估值应较中行高，工商银行作为最大的国有商业银行，必然分享行业整体的上升景气周期，考虑到工行在机制上略逊于建行，基本面上好于中行，我们给予工行的估值在建行和中行之间，而中行H股估值是2.4倍的市净率(PB)。我们预计，工行06年的净利润在490亿元左右，近三年的增长率将维持在20%-24%的水平，06年合理价位应该在2.3-2.6倍PB范围内，即3.27-3.70元人民币，就是说，高于发行价5%-18%，基于工行占大盘指数20%的权重，工行上市后将直接推动大盘上涨20-65点。 金融股主导四季度A股市场行情 超级大盘股工行IPO项目受到追捧，显示了中国资产资金双向扩容的良好趋势。四季度，中国人寿、中交集团等大盘蓝筹股IPO将继续，特别是一些海外上市的垄断性行业的龙头公司将陆续回归A股，将不断吸引经济领域过剩的流动性流入股市，成为A股市场中长线牛市的发动机，从而提高A股对中国经济的代表性，同时，也使得A股的投资者也有机会分享我们应得的财富。 对于第四季度A股大盘行情，我们继续维持强势格局的判断。工行上市前，大盘震荡冲高；工行上市后，以工行为首的金融股将成为大盘的支柱，支撑大盘进行高位强势整理。其后，在中国人寿等大盘蓝筹股IPO后，工行、中国人寿等大盘新股将轮番成为行情的领头羊，年底A股将再起涨势。 新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。
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