股指期货将开创大盘蓝筹新时代

　　长城证券研究所

　　四季度市场最重大的主题是股指期货即将上市，其他的因素包括工行上市对大盘的影响都是短暂的，只有股指期货对市场的影响最深刻，最长远。那么股指期货对市场究竟有什么影响？

　　美国、日本和欧洲等主要股市都是在上世纪80年代相继推出股指期货的。虽然在股指期货上市前后各标的指数短期走势有所不同，但中长期走势基本上都是持续上涨。除了多伦多指数在1987年5月股指期货上市后出现过较大幅度的下跌，在股指期货推出的前后两年，标普500、恒生指数、多伦多指数、法国CAC40指数、日经225和德国DAX指数与道琼斯工业指数(资讯 行情 论坛)走势节奏和步调几乎完全一致。虽然不排除其他因素的配合，但这种情况表明，股指期货对市场的影响是正面的积极的。国内投资者对股指期货的恐惧和担心可能是不必要的。

　　提升股市的规模和流动性

　　股指期货近10多年在国际上得到飞速发展。根据美国期货业协会(FIA)的统计，全球交易所股指期货交易量已从 1992 年的 6 万亿美元上升到 1998 年的 20.8 万亿美元，持仓量从 1992 年底的 798 亿美元增加至1998 年底的 3210 亿美元。到 2004年底交易量更是达到45万亿美元，其中以韩国为代表的亚太地区，交易额为18万亿元，比上一年增长了14%，北美市场为19万亿元，上升了4%，欧洲市场为8万亿元，下降了13%。而与股票指数类产品的强劲增长形成鲜明对比的是，利率与外汇期货、期权的成交量分别比上一年减少了 10.96% 和38.3%。股指期货品种已经成为全球金融衍生品市场中最具活力的组成部分。

　　这一事实是否意味着股指期货上市会减少股票现货市场的资金量和交易量？但实际情况恰恰相反，国外开展股指期货交易以后，由于吸引了大批套利者和套期保值者的加入，股市的规模和流动性都有很大的提高，且股市和期市交易量呈双向互相推动的态势。虽然在不同时期股指期货的市场规模可能超过现货市场，但这主要是场外资金大量流入造成的，不仅没有影响股市的活跃和流动性，而且促进股市价格合理波动，对股市的发展具有长期推动作用。其原理很简单：有了股指期货作为对冲和避险工具，投资者从事股票投资买卖的胆子就更大了，投资者既可以在股票现货和股指期货同向操作，两边赚钱，也可以在买卖股票现货的时候在股指期货上反向操作，对冲保值，其结果往往是股票交易和股指期货交易同步放大，而两个市场上看多和看空双方的博弈又有利于减少股价的波动。

　　尽管国内资金规模已经十分庞大，但由于股市缺乏规避系统性风险的有效工具，投资者在从事股票投资时往往比较谨慎，一旦大势不好便空仓离开市场，即使出现个股投资机会，也只能放弃。这种情况严重影响了股票市场的交易规模，同时也不利于股市资源的合理配置。股指期货推出后，投资者就可以利用股指期货规避系统风险，有利于

　　有助于牛市的产生

　　股指期货有利于提升股市的规模和流动性，增加了对股票的需求；另外从多个国家和地区的经验来看，在股指期货推出的最初几年，市场效率较低，经常出现现货与期货价格之间基差较大的现象，专业机构较多地通过指数套利获取无风险利润，从而形成对股票指数成份股的长期持仓需求。

　　可以预见，国内推出股指期货后，如果市场上不能提供有效的融券和卖空股票机制，对多方更加有利。这时就会形成单边套期保值，投资者可以通过买入股票(特别是指标成份股中的权重股)达到推高指数的目的，从而在期指和股票持仓上两边赚钱。

　　将提升大蓝筹战略地位

　　价格发现功能提升大盘蓝筹股的溢价

　　由于股指期货合约交易将比较频繁、市场流动性高、交易成本低、买卖价差小，瞬时信息的影响会相当迅速而灵敏地反映在期货价格上。也就是说，股指期货的价格具有指数现货的预期性，能够在一定程度上较准确地反映未来整个股票市场价格总体水平。换言之，股指期货将能通过价格发现功能影响现货市场的价格。因此，沪深300(资讯 行情 论坛)股指期货上市后有利于提高市场效率，提高市场对信息的敏感性。股指期货的标的沪深300指数成分股中权重大、基本面较好、流动性高的大盘蓝筹股将受到更多的关注，并作为基础仓位被更多的机构投资者长期持有。

　　大盘蓝筹股的平均投资收益率将增加

　　股指期货上市增加了投资工具，选择股指期货成分股与选择非成分股之间的差异会越来越大。研究表明，相对于其他股票，股指期货使标的指数成分股吸引了更多的投资者，因而其流动性及报酬率更高。美国的S＆P500指数、韩国KOSPI200指数和香港恒生指数显示标的指数成分股的波动性和非成分股的波动性的差异会比之前显著，成分股的波动性比非成分股的波动性大，成分股的整体表现即其平均投资收益明显优于非成分股。

　　正是因为上述原因，国外市场结构分化十分明显，绝大部分市值和绝大部分交易量在指数期货相关的成分股上。特别是香港地区，几乎70-80%的市值和70-80%的交易量都是集中在恒生指数33只成分股上，不少个股交易量之小甚至长期无人问津。

　　我们认为，沪深300指数期货上市后，将会进一步推动国内股市结构分化，上述情况迟早要在国内股市重演。以标的指数成分股为代表的大盘蓝筹股很可能成为机构特别是新基金的首选目标和长期投资对象。另外要特别指出的是，成熟市场，包括香港市场中大盘股由于其稳定的盈利能力和持续的增长绩效而受到大量投资者的关注，并因此获得估值溢价。但A股市场恰恰相反，由于投机，基本面较差的小盘股估值较高，“杂草蹑高位，英俊沉下僚”，许多大盘股则经常处于估值折价状态。我们认为，市场投资理念的成熟与国际化，特别是股指期货上市将有助于这种被颠倒的结构差异再颠倒过来。综上分析，结论是股指期货必将开创大盘蓝筹新时代。