清欠概念潮涌 机会风险并存

　　南京证券　周旭

　　日前中国证监会召开上市公司清欠工作会议，会议按照温家宝总理的指示精神，提出“奋战80天，完成清欠工作”的目标。上周五，沪深股市中清欠概念股闻风上涨，S阿继、S*ST创智、S*ST海龙等股票均封上涨停。我们认为，政府进一步明确清欠工作的时间表，并以刑责威慑，将促使老大难问题的解决，但相当部分的公司积重难返，清欠、重组的过程并不简单，对清欠概念股应谨慎处之。

　　清欠工作任重而道远

　　由于历史原因，在A股市场上，控股股东侵占上市公司的现象曾屡禁不止，2005年底上市公司被占资金余额达到449.04亿元，成为上市公司面临的最大风险。去年11月，国务院批转中国证监会《关于提高上市公司质量意见》，特别强调控股股东或实际控制人不得以各种名目侵占上市公司的资金，对已经侵占的资金务必在2006年底前偿还完毕。历时近一年，已有309家上市公司全部完成清欠，完成清欠公司的家数已超过70%，但截止9月份尚有102家存在占款问题，占款金额仍高达254.1亿元，清欠金额不到50%。这102家上市公司中，占款金额1亿以上的有23家，而位居首位的S三九更是达到32.8亿元，因未能明确清欠方案，9月1日起被停牌处理。

　　清欠工作之所以艰难，主要有两方面原因：一是欠债方无力还钱。S三九的大股东三九集团占用金额达到28亿元，但三九集团的经营也举步维艰，国资委虽然全力重组三九集团，但重组过程相当复杂，S三九清欠的过程需要视三九集团的重组进程而定。类似的公司还有S*ST新太、S*ST九化等；二是上市公司坠入错综复杂的“派系”中，最典型的是S*ST亚星，公司原第一大股东扬州格林柯尔创业投资公司是个空壳公司，虽然亚星集团于今年7月出资1.65亿元收购了原第一大股东的股权，但由于格林柯尔系问题严重，波及面广，扬州格林柯尔出让股权获得的资金目前仍未能偿还上市公司6300万欠款。类似还有S沪科技陷入斯威特系等。

　　与此前的清欠工作不同的是，此次清欠管理层采用了追究法律责任的手段。依据新实施的刑法修正案，已经将违规占用上市公司资金视为犯罪行为。本次证监会的部署明确提出，对年底不能如期解决上市公司资金被违规占用的责任人，要依法追究法律责任。此前已有多家上市公司的占款负责人被追究法律责任。因此，我们有理由相信，刑责的威慑力将有力保证岁末清欠的攻坚。

　　谨慎对待清欠概念

　　清欠对上市公司是有益的，既可以解决困扰已久的资金占用问题，完善公司法人治理结构，同时短期内业绩有望“大翻身”，不少上市公司已经对久久不能收回的占款计提了损失，因此，一旦年底前得以实现全额清欠，将大大增加这些上市公司的当期利润。另外，通过回购股份的注销，减少公司的注册资本，可直接提高公司的每股盈余。

　　清欠的利益在今年的上市公司半年报中已经有所体现。*ST黑龙去年亏损3.57亿元，而今年上半年实现净利润1.73亿元，每股收益0.529元，其中冲回坏账准备达到2.43亿元，如果扣除非经常性损益后，其净利润实际亏损7300多万元；同样，郑州煤电今年中期每股收益0.1521元，同比增长17%，但净利润却同比下降5.61%，出现反差原因在于公司于去年底向大股东定向回购1.8亿股并注销，用于偿还大股东4.6亿元的占款。

　　数据显示，已偿还或正在偿还占款的上市公司现金流得到明显改善，今年中期每股现金流平均增长达到31.14%，而尚未归还占款的上市公司现金流仍在恶化，其中期每股现金流平均下降92.83%，但二级市场上股价表现却迥异，下半年以来，处于偿还之中的上市公司股价平均涨幅只有10.98%，而仍待处理的上市公司股票涨幅达到20.99%。我们认为，这种差异主要在于影响股价的因素不同，处于偿还之中的企业基本已经完成股改，其股价的涨跌很大程度上取决于企业的盈利状况，譬如，通化东宝上半年主营业务收入、净利润同比增长分别达到23.35%、88.07%，股价升幅也达到39.12%，而华北制药上半年净利润同比下滑690.32%，股价升幅只有0.64%。但对待处理的上市公司，市场则更多寄希望于资产重组，如S*ST磁卡，其大股东天津环球磁卡集团与中信文化传媒集团签署重组协议，股价涨幅高达129.24%，等等。

　　固然，在股改已近收官阶段，尚未进入股改的待处理公司变得更为稀有，决定股价的因素已不是公司基本面，壳资源的价值可以使股价出现大幅飚升。但重组过程并不是简单的事，一些待处理公司的大股东所持股权已全部被质押或冻结，并不具备重组的价值，S*ST屯河虽然已经有中粮集团介入，但由于欠款单位均为德隆系企业，清欠和重组工作仍无法展开。因此，待处理公司的投资风险依然巨大，火中取栗的行为并不足取。