过剩时代逼近中国 供求失衡致问题突出

　　江南证券 魏凤春

　　过剩危机不期而至

　　在经济持续高速增长的背后，“过剩”的影子挥之不去，中国经济面临人、财、物全面过剩的事实，这突出体现在两个方面：一是在人、财、物流转不畅，二是产业指标出现下 降。

　　人流转表现为数量的下跌与速度的下降，货物流转则是量低速缓，与客流与物流放缓相比，资金流的变化对经济的影响会更大。原因在于金融是经济的血脉。中国资金过剩的通常表现为居民储蓄存款余额的持续增大。至2005年10月，中国的居民存款已经达到了13万亿。月同比增长在15%以上。这只是一个常态。资金流放缓的另一个表现是商业银行的贷存差越来越大，贷存比越来越小。目前上述比值已经降到了67%以下。

　　产业指标则对经济全面过剩提供了佐证。佐证之一是生产资料价格指数同比首次回落(指2005年底的数据)。在2003-2004年中国一直处于瓶径制约下的经济增长状态。突出表现就是上游的基础原材料价格上升，煤、电、油、运紧张，生产资料价格指数走高。这一指数的下降，意味着经济增长中的瓶径制约开始减弱。这可从两方面进行分析，一是供给增加了；二是经济体的需求下降了。在2005年政府将凯恩斯主义式的扩张政策向供给主义转变之后，供给开始增加，另一方面，在宏观紧缩之后的一年内市场自我消化过剩产能未果后需求的下降是更直接的原因。从江南金融研究所判断宏观走势最常用的钢材价格指数来看，这一结论更加成立。上海宝山钢材价格指数回落，是产能过剩的直接结果。这是另一个佐证。

　　供求失衡导致过剩问题突出

　　中国经济的全面过剩，本质上是有效需求不足与供给过度的直接结果。中国的经济增长模式决定了外部需求的重要性。1997年亚洲金融危机对中国外部需求的打击使得中国被迫实行积极的扩张性财政政策。政府取代市场成为投资的主体，其投资的特殊性决定了需求的滞后效应。

　　自2002年地方政府换届后以城市化、新型工业化和消费升级为口号的投资冲动进一步增加了产能。与此同时，收入分化，特别是农村消费能力的低下使得产能不能由消费承接。为了寻求更长期的平稳增长，政府自2004年实行的宏观紧缩，使得行业分化加速进行。为提高消费而进行的新农村运动效应则相对缓慢。结果产能相对过剩更加严重。

　　目前，根据发改委公布的数据，钢铁、电解铝、铁合金、焦炭、电石、汽车、铜冶炼行业产能过剩问题突出，水泥、电力、煤炭、纺织行业也潜在着产能过剩的问题。具体来看，钢铁产业生产能力已经大于市场需求1.2亿吨，可是还有在建能力7000万吨、拟建能力8000万吨。电解铝行业产能已经高达1030万吨，闲置能力就有260万吨。汽车行业产能已经过剩200万辆，在建能力220万辆，正在酝酿和筹划的新上能力达800万辆。建材行业过剩产能将达1亿吨左右，纺织综合加工能力过剩15%-20%；空调等电器产品产能也出现过剩。这些行业在总量过剩的同时，企业组织结构、技术结构和产品结构不合理的矛盾也很突出。

　　一些产能过剩行业的产品价格正在大幅度回落。2005年10月末，钢材价格已经下滑到2003年末的水平，而且相当部分钢材产品价格已跌破成本。部分铁合金产品价格下降20%至30%。与此同时，企业的效益大幅度下滑，亏损企业增加。产能过剩的结果是企业利润的下降。当利润下降到一定程度后，破产便会增加。资源整合的机会便会到来。

　　我们曾经用一句话来形容这种现象：当风平浪静的时候，大船与小船一起在海面上游弋；狂风暴雨来临的时候，小船不见了，只有大船在经历着磨难；当风和日丽的时候，只有大船沐浴着阳光在自由地徜徉。这一现象在2005年开始渐露苗头，2006年将会成为普遍的现象。海信收购科龙，潍柴动力收购湘火炬便是典型的代表。资源整合的结果是行业龙头的形成，进而是规模收益与定价能力的提高，最后是竞争的市场开始向寡头垄断转变。

　　过剩导致资产和产业价值出现深刻变化

　　经济全面过剩直接的结果是资产价值发生变化。一个基本依据便是全面过剩导致企业投资收益率下降。中国的市场经过近三十年的发育，基本上已经达到了一个均衡的状态。竞争性行业利润极低，获利取决于规模，垄断性行业由于制度的原因，被少数的特殊利益集团掌控。不仅国内的民营企业难以进入，国外的资本进入也比较困难。在这种情况下，外商直接投资开始下降。2005年6-10月外商直接投资同比增长一直为负值。2006年这一趋势也难以改变。这一现象在很大程度上成为外行估空中国经济的重要依据。随着中国内外资企业所得税并轨的临近，以及地方政府吸引外资可提供优惠条件的减少，外资进入中国的速度和数额还会减少。印度等发展中国家对外资的吸引也会加剧这一局面。但是，外资对中国的影响并不是致命的，中国内部市场的扩大以及与周边国家互利的贸易会部分抵消这一不利影响。同时，全面过剩对资产价值的影响使得有价值的资产越来越集中，这便为投资机会的选择提供了方便。

　　经济过剩也加剧了产业价值的分化。从2004年9月到2005年10月不同行业的成本费用利润率考察，便会发现，除石油天然气开采、烟草制品业、有色和黑色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业，其它行业的成本费用利润率都低于10%。企业盈利能力的分化，是资源整合的基础。行业盈利能力的不同，从不同行业产成品资金占用率上可以直接反映出来。盈利能力比较强的行业产成品占用率较低，而盈利能力较弱的正好相反。

　　一方面竞争非常激烈的木材加工，农副食品加工、纺织、服装、非金属矿物制品业等库存积压一直比较严重。另一方面，受政府宏观调控影响的黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业等虽然盈利尚可，但是库存积压也在增加。只有石油、天然气开采和煤炭开采洗选业等资源类行业的库存积压较少。

　　不同行业盈利能力不同，库存率不同，这反映了企业对未来的期望不同。以一年来固定资产产值平均余额同比增长率来比较的不同行业资产的变化来看，黑色金属采矿业、家具制造业，通信设备、计算机及其它电子设备制造业、橡胶制品业、医药制造业的增长超过了15%。其它行业的资产增加速度相对偏低，一定程度上反映出这些行业对未来的信心不足。特别是电力、石油开采、煤炭、有色金属矿采选业等因为前期投资太多，或者受政府强力整合的影响，普遍对未来前景不抱乐观态度。

　　图 不同行业盈利能力差别巨大

　　过剩时代下的投资重点

　　在过剩时代下，投资机会将主要集中在以下的领域：

　　其一，能源的替代。高耗能的经济增长模式不能持续，它不仅加剧了中国国内经济增长的瓶径，造成了污染，而且还加大了与外部经济体的冲突。在石油价格狂升，中国经济增长不确定性增大的背景下，新能源的出现成为新的投资热点。这包括风力发电，垃圾发电，水电等。

　　其二，新农村运动中的投资机会。农村的基础设施，包括水利、道路、公共卫生、教育等的投资成为新的热点，也是地方政府吸引资金并且获取中央财政补助的重要内容。

　　其三，科技的投资。十一五规划强调了自主创新机制的重要性。对于有自主知识产权的企业，政府会在税收等政策上进行扶持，并且在信贷上给予支持。

　　其四，政府对于资源整合中的具有规模收益的龙头企业会进行支持。比如煤矿产权的整合中，能够保证安全的规模较大的企业仍然是投资的重点。

　　􀂋 其五，环保产业，新材料等的投资。《京都议定书》的颁布，对于环保提出了新的要求。中国加入了这一协议，相应地环保的投资将会增加。

　　资料连接：

　　“新农村建设”

　　中共中央和国务院“一号文”提出的“新农村建设”：重点是为农民提供最基本的公共产品，满足他们生存和发展的需要，用一句话来概括，就是“六通、五改、两建设、一提高”，“六通”指通路、通水、通气、通气、通电、通讯、通广播电视，“五改”即改厕、改厨、改圈舍、改校舍、改卫生所；“两建”即建公共活动场所、建集中垃圾处理站；“一提高”就是发展新产业，提供农民收入。

　　统计显示：生活资料价格普遍下跌

　　国家统计局1月份的统计显示，1月工业品价格同比上涨3.1%，原材料、燃料、动力购进价格上涨6.4%。在工业品出厂价格中，生产资料同比上涨4.2%，采掘工业涨幅最大，达25.2%；生活资料同比下降0.3%。从品种看：

　　原油价格同比上涨40.7%；

　　化工产品中聚苯乙烯价格下降1.3%，顺丁橡胶下降2.1%，涤纶长丝下降3.1%。

　　煤炭开采和洗选业同比上涨12.7%；

　　黑色金属冶炼业同比降6.6%。其中，大型钢材降5.2%，中厚钢板降16.9%。

　　有色金属冶炼业同比涨13.2%。其中，铜、铝、铅、锌涨幅在3.8%-29.1%之间。