股权分置改革与流通股股东权利保护

　　马辉　苏军华

　　到目前为止，深沪证券交易所共有400余家上市公司已经或正在实施股权分置改革。但从已经实施的股权分置改革实例看，相关股东的会议机制、投票及表决机制，平衡利益的对价安排的决策程序，非流通股股东改革方案中的承诺效力、信息披露、监管措施与法律责任等涉及国家、企业和广大流通股股东的切身利益，涉及效率与公平的股权分置改革法律依 据和派生出的重大程序问题，包括如何对大股东的承诺审核和确认等等都比较原则，缺乏可具体操作性和实质性的标准和保护措施。特别是如何在公平、公正、合理的基础上给予对原流通股股东的补偿，如何在股权分置改革可能导致公司股权结构的重大变化，使流通股股东在原有双方基础性法律关系下期待利益落空的法律救济和充分保护还没明确定论。

　　从目前股权分置改革的有关法律法规依据看，更多地是停留在证券主管机关的文件、通知、指导意见层面，而应当作为股权分置改革中起指导作用的规范，在新《证券法》的修订过程中也未将其纳入期间。市场经济是法治经济，在目前缺乏股权分置改革的法律依据下，单靠行政命令、决策和行政权力的过多介入，特别是以利益操控为杠杆的介入，这种运动式的改革进程，很容易使股权分置改革偏离自身的轨道，助长行政机关滥用公共权力、过多不必要地介入本应由股东、市场机制及有关行业组织自己管理、调节的事项。因此，加快对股权分置改革试点方案的经验总结，并将其上升立法高度，通过立法对股权分置改革中的行政权力将以限制、规范和切实保护广大流通股股东的合法权益不受损害。通过立法真正使股权分置改革得到有效的、有法律保障的落实，并在股权分置改革的国家干预与投资者利益保护、公司治理结构的规范运作之间寻求三者发展关系的最佳契合点。

　　股改应保障流通股股东七项权利

　　1.知情权

　　知情权是流通股股东行使其他权利的前提。目前流通股东的知情权大多通过上市公司公开的信息披露而获得。《证监会关于股权分置改革试点问题的通知》中没有详细的信息披露要求，仅原则性地规定了试点上市公司应当及时履行信息披露义务，真实、准确、及时、完整地披露信息。在随后的《股权分置改革试点业务操作指引》和证监会《关于做好第二批上市公司股权分置改革试点工作有关问题的通知》中规定了信息披露的主要责任人、重点要求披露的内容及后续履行一定的信息披露义务。当然从内容看还不完整，对披露的时间、程序等要求还不明确，特别是信息披露中由谁承担相应、具体的法律责任不够规范。

　　股权分置改革上市公司应当及时履行信息披露义务，真实、准确、完整地披露有关信息，为参加股东大会行使权利的流通股股东作出相关安排，并在临时股东大会召开前取得批准文件及公告。应严格保证所披露的信息不存在虚假记载、误导性称述或重大遗漏，因此流通股股东对公司的股东分置改革方案及进展等情况的知情权，上市公司完全有及时披露的义务。

　　2.分红权

　　流通股股东投资公司是为了获取回报，当然应该享有公司股利分红的权利。股权分置改革方案对股东分红的预期实现必然产生影响，直接关系到广大股东的投资回报。因此上市公司股权分置改革方案，应当对流通股股东可以依照其所持有的股份份额获取股利和其他形式的利益分配、因股权结构的变化而产生的影响作出承诺保证。

　　3.表决权

　　作为公司的出资人，有权利参与公司的管理。《公司法》第四条规定：公司股东作为出资者按投入公司的资本额享有所有者的资产受益、重大决策和选择管理者等权利。这些权利主要是通过在股东大会行使表决权来实现的，因此行使表决权是股东参与公司管理的重要手段。股权分置改革上市公司召开临时股东大会，应当为流通股股东参加股东大会行使权利作出相关安排，在临时股东大会通知中应当明确告知流通股股东具有的权利和参加股东会的时间、条件和方式，并为股东参加表决提供网络投票系统，独立董事也应向流通股股东就表决股权分置改革方案征集投票权；临时股东大会就公司董事会提交的股权分置改革方案作出决议，必须经参加表决的股东所持表决权的三分之二以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的三分之二以上通过。

　　4.临时股东大会召集请求权

　　作为股东拥有临时股东大会召集请求权。按照《公司法》规定，持有公司股份10%以上的股东认为有必要召开临时股东大会并提出请求时，公司在2个月内召开临时股东大会。对于股权分置改革这一事关广大流通股股东切身利益的改革方案，当对方案的产生和通过有异议，流通股股东在符合股权比例的限制下，必要时可以行使临时股东大会召集请求权，以切实维护自身的合法权益。

　　5.监督、建议、质询权

　　按照《公司法》的有关规定，股东可以通过选举监事对公司的经营活动进行监督。事关每个流通股股东自身利益的股权分置改革，公众投资者有权对公司的改革方案提出建议或质询。特别在临时股东大会上所提出的质询和建议，董事会或其他机构根据规定都应作出答复和说明。

　　6.股权持有与处置权

　　股权分置改革实质是双方股东对原有合同约定的修改，是两者间利益的重新分配和调整。合同最基本的内涵即合同成立的核心要件是它的合意性，对于股改方案，如果有部分流通股股东不接受，一方无权要求对方无条件接受，因此在股权分置改革方案中，应该明确流通股股东没有无条件接受决议的义务。对于该部分异议或反对股改的股东怎样保护它们的权益呢？应该赋予异议股东收购请求权，即请求提出股改的非流通股股东以公平的价格收购其股份的权利。在普通法系国家，在公司股权结构发生重大变化时，为保护广大中小股东的合理期待利益，制定了相应的异议股东请求公司回购制度，对不同意重组方案的股东由公司回购其股份并予以注销。目前看，由于股权分置改革方案可能导致公司股权结构的重大变化而使得原有股东的期待利益可能落空，明确规定异议股东的收购请求权，以切实保障广大中小投资的合法利益是十分必要的。

　　7.寻求司法保护权

　　传统的《公司法》规定了当股东的合法权益受到公司、　公司董事或其他股东侵害时，对侵害股东权利的行为，股东有权依法追究公司及有关责任人的责任。根据股改中出现的新情况、新问题，建议立法对出现以下几种情况，流通股股东可以请求行使司法救济保护权。

　　(1)股权分置改革信息披露相关义务人，因未及时履行信息披露义务或披露的信息存有虚假记载、误导性陈述或有欺诈行为而造成自身损失的，具有向法院提起诉讼、请求民事赔偿的权利。

　　(2)对临时股东大会决议通过的股改方案违反了有关法规规定和政策精神，侵犯股东合法权益的，有权依法向人民法院提起民事诉讼。

　　(3)对临时股东大会有关股权分置方案的召集、召开、表决程序、决议的合法有效性发生争议而无法协调的，可以向人民法院提起诉讼。

　　(4)对非流通股股东在股改方案中履行的承诺，事后逃避其承担义务责任的，对这一违约行为如果造成流通股股东损失，具有索赔的权利。

　　(5)法律、行政法规及有关规定、公司章程等赋予的其他权利

　　总之，股东分置改革与流通股股东权利保护两者之间和谐发展是股改永恒的主题。无论是控股股东还是上市公司管理层，在法律主体上与流通股股东是平等的，彼此都要给予适当的尊重。正如国务院《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》所指出：“　稳步解决目前上市公司股份中尚不能上市流通股份的流通问题。在解决这一问题时要尊重市场规律，有利于市场的稳定和发展，切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益。”股改方案更应尊重市场规律，有利于市场的稳定和发展才能切实保护投资者特别是广大公众投资者的的合法权益，才能真正找到各方利益的平衡点和形成双赢的局面。

　　加快构建与股改配套的法律法规

　　股权分置改革作为中国证券市场前所未有的改革进程，有种摸着石头过河的感觉，仅有的股改依据多以部门规定或文件形式出现，由于没有上升到实体法高度而对广大中小投资者的保护缺少了权威的界定。这些文件中提出的一些指导性、规范性意见也由于较为抽象、多是些原则性定义而导致实际操作的不易。

　　(一)实体法上构建的初步设想

　　由于股权分置的历史性、特殊性，新的《证券法》没有将其纳入其中。但事关证券市场这一重大的历史性改革，理应由全国人大常委会制定法律，将股权分置改革纳入法律的调整范围。这是一部系统规定股权分置改革的特别法。

　　由于股权分置改革中的法律主体之一非流通股股东主要是由国家股和国有法人股构成，政府是非流通股的真正利益获得者，因此从本质上看股权分置改革实质是政府与公众投资者的契约关系。在这样的股权分置法律关系中，政府既是股权契约关系的利益相关方又是股权分置规则的制定者和操作者，既是裁判员又是运动员，显而易见对广大的流通股股东是不公平的。因此在设计体现广大社会公众投资者利益，可能影响中国证券市场的生死存亡、具有历史性意义的重大改革进程，应该由全国人大常委会制定的法律法规来规范。这部股权分置改革特别法，将详尽规定流通股股东在股权分置改革中所享有的权利和应尽的义务，特别要对股权分置改革后的社会公众投资者的权益保护：如股改公司规范的治理结构、非流通股转让、股改方案的产生和表决程序、信息披露、有关中介机构的权利义务、法律责任与监管措施、独立董事问题等进行系统的可操作性的规范，使法律对证券投资者的保护更加充分、完整、真实、准确和具有及时性。目前股权分置改革已进入攻坚阶段，可以总结经验将其上升到立法的高度。除正在改革的A股市场外，也为H股、B股、S股市场乃至整个股权分置改革奠定扎实的理论基础。

　　(二)程序法上构建的初步设想

　　建立与股权分置改革特别法相配套的流通股股东的司法救济权利。虽然我国的《公司法》第111条为实现中小股东权利而对董事、大股东提起诉讼作出原则性规定：股东大会、董事会的决议违反了法律、行政法规、侵害股东合法权益的，股东有权向人民法院提起要求停止该违法行为和侵害行为的诉讼。但该条没有、也无法规定在股权分置改革背景下的流通股股东司法救济权问题。因此从程序上看，规则的缺失和救济途径的不畅通可能产生新的不公平。

　　1.进一步规范我国的证券集团诉讼机制、证券侵权赔偿机制。由于《公司法》其他条款均未规定股东派生诉讼或代表诉讼制度，我国《民事诉讼法》、《证券法》也无相应的规定，因此要在股权分置特别法中设立专章的集团诉讼制。除最高人民法院已规定的关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿诉讼外，其他如发生在股权分置改革中的内幕交易、非法清算、虚假包装、欺诈承诺、不正当关联交易等也应负民事责任、行政责任或刑事责任。废弃对行政处罚和刑事处罚作为该类民事诉讼提起的前置程序的强制性规定，并具体对证券民事赔偿案件审理涉及的法律技术问题如共同诉讼、诉讼标的、诉讼方式、诉讼代表人、损失认定、赔偿金额核定、举证责任分担、赔偿方式等作出一系列便于操作的特别规定。

　　2.以股权分置改革为契机建立起有我国特色的证券仲裁制度。由于证券仲裁是一种具有低成本、高效率的争议解决机制，有可能成为证券市场有效运行的一个重要保证。股权分置改革作为平等法律主体之间的两大股东的重大利益平衡与调整，两者的争议与调解最适合仲裁这一解决民商事纠纷的一种较为理想、经济、高效的运作方式。1994年1月证监会发布的关于证券仲裁的通知到2004年1月国务院法制办、证监会下发了《关于依法作好证券、期货公司纠纷仲裁工作的通知》，但上市公司与证券市场公众投资人之间纠纷的仲裁另行确定研究，导致证券市场中最需要救济的广大公众投资者失去了一个快捷、便利、经济、专业、效率的救济渠道，而司法救济渠道的不畅通使得广大投资者处于欲告无门的尴尬境地。因此，笔者建议参照国外的成熟经验，大力加强行业仲裁的制度建设，并对证券仲裁特有的仲裁机构、当事人、仲裁事项、仲裁时效、仲裁协议等作出明确规定，进而修改《仲裁法》和《证券法》的“证券纠纷解决方式”一章，为广大公众投资者的证券仲裁提供法律上的依据。

　　3.进一步确立诉讼支持制度，建立投资者保护投资基金。这个投资基金是在民政部门注册的社会机构来支持诉讼。由于公众投资者持有的股份较为分散，专业知识的缺乏和维权成本的高昂使得明知自己的血汗钱受到了剥夺而选择了沉默。因此借鉴国外和台湾的经验，建立一个类似投资者基金会制度，对流通股股东因股权分置改革而可能导致股票市场价值的缩水而遭受的损失从股改受益方予以合理弥补。

　　4.建立健全分类表决投票制度，以保障众多的中小股东行使股东的权利。中国证监会发布的《上市公司治理准则》第31条已规定了上市公司累积投票制度，但我国《公司法》对董事和监事的选举实行直接投票。由于我国上市公司普遍是“一股独大”，加上中小股民分散、持股较少，累积投票制度无法发挥有效作用。中国证监会《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》中发布了分类表决制度，该《通知》第三条第四款规定，“临时股东大会就董事会提交的股权分置改革方案做出决议，必须经参加表决的股东所持表决权的三分之二以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的三分之二以上通过。”从通知全文看，本款内容是一强制性规定，即所有股权分置改革试点上市公司的试点方案，均须同时符合这两个三分之二线。但由于目前的股改是非流通股东在A股市场全流通，其改革结果对A股流通股东有最直接的影响，而部分上市公司含B股和H股，在分类表决中如何协调B股和H股流通股东与A股流通股东的关系，以及如何保证分类表决的公开、公正，防止欺诈舞弊行为的发生，显然需要新的制度出台。

　　股票的流通权，是世界上所有法律共同赋予股票的最基本属性。任何改革都具有探索性和风险性，股权分置改革也不能例外。本文试图从股权分置改革与流通股股东权利之法律保护这一角度出发，针对股权分置改革中出现的种种问题作些初步探讨。加大对流通股股东权利的法律保护与维护证券市场的繁荣、稳定和健康发展是股权分置改革的基本出发点。当然这是一项系统工程，需要证券主管机关、上市公司、投资者、司法机关乃至立法机关的共同努力。

　　(作者单位：广东广和律师事务所)