2006年A股展望 制度定格局增量是关键

　　太平洋证券研发部　　郭士英

　　中国股市的前景，取决于现有存量公司的价值，更决定于未来新增上市公司的质量和新增资金的规模。而增量资产又决定于未来市场制度的变革、外部环境的变化和有关政策安排。展望2006年的中国股票市场，后者的重要性更加突出，必须跳出市场看市场，才能制定有效的投资策略。

　　制度创新决定股市格局2005年，并没有出现热望中的重大转折。中国股市的前景，取决于现有存量公司的价值，更决定于未来市场制度的变革、外部环境的变化和有关政策安排。

　　迄今为止的A股市场，基础制度和外部环境仍然不够完善和明朗，需要不断调整、创新。这将直接影响到现有存量及未来增量资产的价格水平和股市资金流向，成为制约我国股市未来运行格局的首要因素。而中国股市的制度变革与创新注定是一条漫长的路。我们看到，股改进程尚未过半，新股发行的消息已经频繁干扰市场，这不得不让人联想到证券市场为国企筹资服务的历史定位。这个定位不转变，市场的格局就不会转变。历经漫长的熊市，投资者的警惕、观望和谨慎是可以理解的。

　　新老划断和新股发行并不可怕，可怕的是欺诈上市和过度融资。可以肯定的是，未来市场，新增上市公司的质量将决定增量资金的规模，甚至决定存量资金的去留。全流通后的市场究竟何去何从，仍然取决于市场的重新定位，取决于具体的新股发行制度和执行效果。此外，各个相关市场之间的相互关系尚未理顺，多层次市场体系建设尚且不具备一个清晰的建设蓝图，例如B股市场的去留，例如

中小企业板究竟如何发展及其对主板市场的影响等等。

　　总体来看，主板市场的持续兴旺仍然缺乏稳定的制度基础。在外部资金仍对市场缺乏足够信心的时候，市场整体走牛显然不太现实。如果不能有效吸引增量资金，2006年的主板市场只能出现局部行情，存量资金将会继续在各个短期投资热点间不断切换。而增量资金很可能仅仅在新股上市前后参与市场，不大会在二级市场长期驻留。市场复兴之路还很漫长，这需要政府深入改革、不断创新。同时对历史遗留问题要果断处理，最终走向依法治市，方能重塑行业形象和恢复市场生机。

　　新股发行并非绝对利空目前，完成股改和已进入股改程序的上市公司总数已达322家，最新流通市值占两市A股流通市值的32.43%。按照目前的进度，新老划断的时间指向明年二季度。在此之前，中小企业板有望率先恢复新股发行。

　　我们不应将新股恢复发行视为利空因素，但新股发行的质量和数量应从严控制。从长期来看，新股发行质量对市场的影响最为突出。优秀上市资源的不断流失是威胁我国股市持续健康发展的又一大隐患。近年来，中国移动、中国石油、中国人寿、建设银行、交通银行、神华集团等纷纷舍近求远，境外上市，不能不说是国内证券市场的遗憾和悲哀。这既有国内股市一时低迷不振、承受能力有限的问题，也有某些优秀国企不肯屈就国内股市的原因。交行和建行在境外的低价发行和上市走强，不得不让人反思，如果在国内同价发行，股市还会是现在这个样子吗？

　　如何留住优秀上市资源，是2006年中国股市的一大重要课题。这需要监管部门积极争取，更需要其他部门和国内企业的集体认同。当然，发行价格的确定也是个重要因素。进一步说，多一家大型优秀国企在境内市场“低价”发行，A股市场复兴的希望就增加一分，被边缘化的风险就减少一分。

　　“开源节流”才能重树信心国内证券市场持续低迷，十分渴望增量资金。监管部门必须从资本管理角度合理合法引导国内外资金的投资行为，努力争取增量资金。这方面的工作与证券市场的未来走势息息相关。

　　QFII成员和资金规模需要进一步扩展，但监管部门要在合法范围内确保这些外资投资于国内股市，而不是变相转移到其他投资领域。国内资金投资境外证券市场的活动应该限制在合理范围内，要争取用增量资源和制度创新给这些境内资金重树信心，以坚定的决心和光明的前景扭转社会各阶层对国内证券市场的看法。对一些大型机构，如社保基金，要积极征求他们对国内证券市场的意见和要求，力求把他们的投资留在国内而不是随意放行境外。在一定程度上，留住国字头的大型投资机构，就留得住广大股民的信心。

　　新的《证券法》和《公司法》将付诸实施，这将为证券市场的资金开禁提供难得的机遇，尤其亟需尽早引入银行资金和大力发展私募基金。这方面，需要监管机构和有关部门通力合作，积极争取。这方面的进展效果将在很大程度上影响证券市场的运行态势。希望监管部门不遗余力地推进，毕竟，证券市场需要大家的参与，这不但是资金供给的问题，也事关证券市场的生存地位和发展空间。

　　综上所述，2006年的中国股市仍将处于整合阶段，制度和政策的不确定性较大，一系列制度变革和规则创新的风险是影响市场运行的首要因素。在相关变动尚未明朗之前，预计主板市场的资金增量将会十分有限，A股市场将总体震荡下行，两极分化会愈演愈烈。

　　投资者在2006年投资中宜密切关注新制度、新政策的出台(尤其是新股发行办法)，总体上采取保守投资策略。从行业配置来看，建议重点投资油气、煤炭、有色金属等

能源或矿产资源股，以及可能受益于农村改革的生产和消费热点类公司。

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