上市银行：股权分置改革将何去何从

　　本报记者　冉孟顺

　　股权分置改革给上市银行带来几层难题：不仅有再融资与股权份置改革的先后次序问题，更有大小股东、流通股与非流通股股东在保持控制权与支付对价的利益分歧上的难题

　　家家有本难念的经。

　　在A股挂牌的数家上市银行也是如此。宝钢、长江电力(资讯 行情 论坛)大蓝筹股已推出股改方案，尽管大股东和小股东还在为对价多少吵个不停，股权分置改革依然在继续。然而，被称为“五朵金花”，也被认为是蓝筹股的银行股却按兵不动。与宝钢、长江电力起来，上市银行的股权结构更复杂也更分散，这让银行的股改步履维艰。

　　股权不改革就不能再融资

　　“我们浦发正在研究和推进股权分置改革工作。”浦发银行(资讯 行情 论坛)的证券事务代表杨国平出言谨慎，杨表示推出股改的具体时间表还不能确定。近期，浦发行董事长张广生也在游说基金等机构投资者，张广生的意图很明显，浦发在股改和再融资上依然有卷土而来的勇气。

　　浦发行有可能是银行股中进行股权分置改革的排头兵。虽然上市银行的股权分置改革的时间有先后、公司所推出的方案也要根据各自的具体情况而定，但浦发行董秘沈思此前对媒体公开表态“股权分置改革是大势所趋”。

　　杨国平也认为：“像浦发这些比较大的上市公司，我们会承担对社会的责任，这对证券市场的稳定、维护中小流通股东的权益都有着重大意义，反过来，证券市场的健康发展，对银行也是良好的促进。”

　　当然，浦发行急于股权分置改革的原因还与其增发7亿A股的再融资方案有关。浦发行的再融资方案一再推迟，增发计划的暂停对浦发行的资本充足率又产生了重大挑战，这对浦发银行的在全国大中城市全面布局造成一定影响。而明后两年国内将对外资银行全面开放，在此紧迫情况下，浦发行的再融资是不能再拖了。

　　“在这当口，证监会要求上市公司再融资与股权改革挂钩，”浦发行一位人士透露，“证监会告诉我们，要增发先上报股权分置的解决方案，在游戏规则改变下，我们的现实选择是先股改、再融资。”

　　在第二批股改试点公司中，中信证券(资讯 行情 论坛)作为金融股，其流通对价计算方案的测算依据也选择了市净率而非市盈率。中信证券为为第二批股改试点的惟一金融股，其方案也许对银行股的股改有借鉴意义。中信证券在与小股东讨价还价后的股改方案是10股送3.2股。此外，非流通股股东再拿出3000万股对公司高管作股权激励10送3。

　　银行方面认为，此设计方案能让大股东、流通股东、公司高管的利益捆在一起，在一定程度上能改善公司治理。浦发行方面表示，这一方案是因为国际上对金融机构的价值判断多采用市净率为主要依据，浦发行也将以此为参考，不过，浦发行和中信虽然都属金融股，但银行业和证券业还是有一定的区别，因此浦发行的股改方案还会调整。

　　证监会显然希望银行股在内的大盘蓝筹股能率先推出股改以稳定市场。其他的银行股还在等待和观望，一位银行人士表示：由于银行股权结构特殊，他们还要参考浦发行的股改方案以及其后的具体实施情况。不过同样有融资要求的银行也正开始考虑股改。华夏银行(资讯 行情 论坛)也有再融资的打算，华夏方面表示正在与大股东协商。民生银行(资讯 行情 论坛)推迟发H股的原因之一也是要先解决股权分置。招商银行(资讯 行情 论坛)一位负责人表示：招行董事会和大股东已经开始讨论和研究与股改有关的问题。

　　控制权之忧

　　“上市银行股权分散、非流通股东构成复杂，股改难度较大，要设计出一个各方都满意的方案需要开动脑筋。”华欧国际的谭军博士如此表示。谭军此前是三一重工(资讯 行情 论坛)股权改革方案的保荐人。

　　按照第一批、第二批试点公司基调给出的试点方案如何把握住银行股的特别脉搏，很多投行都在尝试寻找合乎时宜的答案。谭军认为，银行除股权分散外还有一个特点就是非流通股东也比较多，在非流通股东和流通股东讨价还价之前，还要在非流通股东之间达成一致，这都会给股改带来难度。

　　最重要的是，大股东还担心失去控股权。招行的一位非流通股东表示继续看好招行的未来发展，“即使给我流通权我也不会卖掉股份，如果我没打算流通，为什么要支付对价？”这种困惑并非招行的股东所独有。民生银行的第一大股东新希望(资讯 行情 论坛)集团刘永好此前多次表示：“我看好民生银行，并将继续增持民生银行股份。”有分析师表示：中国银行业前景广阔，控股股东还非常看好，因此担心支付对价后将进一步稀释控制权，因而对股权分置改革并不热心。

　　与宝钢、长江电力中第一大股东占超过60%以上的绝对控股权不同，大多数银行股权分散，在5家上市银行(招商、浦发、民生、华夏、深发展(资讯 行情 论坛))中，第一大股东的持股比例均不超过20%，招行第一大股东招商局(资讯 行情 论坛)持有的股权比例最高，为17.95%，股权比例最少的民生银行第一大股东新希望集团为6.98%。

　　一位分析师认为：以市场普遍流行的非流通股东向流通股东支付的10送2或10送3的对价来看，银行股的大股东的控股地位进一步削弱，以深发展为例，如果新桥投资支付10送1的对价，则意味着新桥的持股比例从目前的18%下降到13%，对于浦发、招行等上市银行来说同样如此，股权分置改革只能是加大控股股东的成本，对他们并没有现实的好处。

　　“股权分置改革是国务院制定的一项重要国家政策，我们也愿意配合证监会推动股权分置改革，银行的股权分置改革契合当前的整个银行业改革的方向，不过，对于上市银行的大股东担心失去控制权，在股权分置方案中的确要考虑这一因素。”一位不愿透名的银监会官员委婉表达自己的担忧。

　　非流通股小股东和外资股东

　　银行的股权分散还造成非流通股东之间的分歧：非流通小股东有套现冲动而外资股东则要考虑如何支付对价。

　　银行股中有比较多的持股比例不到5%的非流通小股东的股份，这些非流通小股东不少是发起人，当时取得的成本极低，这些非流通小股东在银行上市后已经赚了好几倍，因此，有业内人士认为：存在非流通小股东获得流通权后套现的可能。　　

　　非流通小股东与控股股东的利益并不一致，非流通小股东可能并不谋求控股地位，谭军提醒道：在完成全流通后，银行有可能遭到恶意收购的风险。

　　对于非流通股东之间的分歧，浦发银行一位人士表示，上市公司、大股东和其他非流通股股东正在进行充分的沟通，浦发的大股东都基本上隶属于上海市政府，政府已经出面协调平衡股东之间的利益，相信非流通股股东们能形成明确的共识。有分析师认为：在全流通后，浦发的非流通股东可能需要重新整合来确保国家的控股地位。也有分析师建议：控股股东可以在股改方案中做出增持承诺以确保控股地位不失。

　　银行的外资股东在股改中也显得尴尬。在5家上市银行中，浦发、民生都引入了外资股东作为战略投资者，深发展则引进新桥投资作为第一大股东。花旗作为浦发银行的外资股东，在2002年12月31日按照1.45倍于每股净资产的溢价购买了5%的浦发银行法人股股权，花旗购买时就有溢价(有人测算截止到2005年3月31日的实际价格为3.31元)，他们是否愿意对流通股股东的对价补偿，是个颇为棘手的问题。

　　外资股东基本上是比净资产高的溢价取得股权，因此，外资股东支付对价的意愿不高；但另一方面，比起流通股东所取得的高成本，外资股东的支付算是便宜多了，所以，流通股东仍坚持外资股东也应支付一定的对价。有分析师认为，外资股东可以支付比国内法人股东少一些的对价。事实上，支付的对价对于财大气粗的外资股东来说是九牛一毛，全流通完成后，外资股东可以从二级市场取得对中资银行的控股地位。

　　浦发董秘沈思此前对外表达了个人观点，认为处理上述特殊情况需要有政策配套，这不是公司单方面能够定的事情，上市公司并不是坐等政策出台，而是以积极态度去研究。

　　民生银行的外资股东则是新加坡的淡马锡控股，淡马锡控股在去年11月购买了民生银行的4.7%股权。当时市场估计淡马锡出价为1.1亿美元，每股价格在4.5元人民币左右，也是溢价购买。如果民生银行股改，也同样存在外资股东如何支付对价的问题。

　　此类问题也似乎存在于深发展。新桥投资在2004年10月以12.35亿元的代价收购深发展的17.89%股权，每股价格大约为3.54元，每股净资产为2.49元。深发展董事长法兰克#zhPoint#纽曼(Frank　Newman)近日股东大会上表示：深发展流通股比例较高，因此不存在解决这个问题的迫切性。不过深发展的资产质量不容乐观，其核心资本充足率仅为2.32%，急需再融资来支持业务发展。事实上，法兰克#zhPoint#纽曼在股东大会上再次表达了深发展的再融资愿望。有分析师指出：证监会把再融资和股权分置改革捆绑在一起的政策，将让深发展左右为难。