激辩反转与反弹

　　于明娥

　　六月的这一周悲喜交加。6月6日，股市垂哀，空方突破重要心理防线，历经八年大盘股指重归千点之下；6月8日，股市暴涨，全线飘红，全日上涨84点创下自2002年6月停止执行国有股减持政策以来的最大单日涨幅。

　　这戏剧的一幕耐人寻味：其演绎的，是中国股市四年调整期终结、牛市开启的标志性行情？还是又一次政府策动下的超跌反弹，下跌之路依然漫漫？

　　关于“6.8行情”的性质，来自主流机构的判断异常对立。

　　牛市论者言之凿凿，主要依据是：其一，股权分置这一对中国证券市场发展构成重大障碍的历史遗留问题即将得到最终解决，这将为中国证券市场长期发展奠定制度基础。 其二，目前A股市场整体估值压力基本释放完毕，已经和香港等成熟市场接近甚至出现倒挂，部分优势行业和公司已经具备了国际比价优势，从市盈率、市净率、市收率、股息率、均价及破净资产家数等指标反映的估值水平，都已具有投资价值；其三，中国宏观调控实施一年有余，市场对此已经作出了充分的预期，中国经济高增长仍会持续，2005年下半年实现“软着陆”的可能性很大。其四，传统技术分析工具，如周期理论、波浪理论、江恩理论也指示A股一轮巨大的升势呼之欲出。此外，“六大救市政策”、“五道金牌”等后续政策有望陆续推出也是市场的信心所在。

　　因此，前期市场的下跌，是属于信心崩溃导致的“短期非理性行为”，所有的风险因素都被非理性放大，对制度本身的怀疑压倒了一切关于价值低估的理性分析和宏观判断。牛市论者坚信，从2245点至今的暴跌，是对中国股市前十年牛市的总调整，这一过程至此基本可以宣告结束，“6.8行情”是新一轮牛市的开端。

　　而反弹论者强调，本轮行情并非市场内在运行趋势决定，是系列救市政策导致的“人造井喷”，超跌修复性行情，而政策带来的变化只能是一时的，基本面才是决定市场走势的关键。

　　目前股市基本面的压力依然沉重，甚至有加速恶化的演变趋势。其一，信贷挤压、房地产调控、投资冲动、升值预期等等众多不利因素，增加了对未来宏观形势的担心。其二，微观主体利润的波动一向大于宏观经济增长率的波动，上市公司的净利润增长率已经从2004年一季度41%下降到2005年一季度5%，将来很可能下滑为负增长。所以，目前的市盈率多反映了静态的状况，不能代表未来。其三，虽有许多股票跌破了净资产值，但多是一些正在被边缘化的股票，其中少有大盘蓝筹股，高分红率更多地可以作为判断公司价值的一个必要信号，而不是充分信号。部分股票的高估程度还很严重。

　　故持反弹观点的机构认为，中国股市调整之路还没有走完，还需最后一跌。政策干预下的行情是难以持续的。

　　我们看到，上述观点存在着激烈的对抗，即使是在对目前所处的宏观环境和企业盈利预期判断上，分歧依旧很大，甚至对同一分析指标的解读，立场不同的机构也会得出相左的结论。

　　熊市末期是一段最令人迷茫和困惑的时期，被熊市气息所浸泡、围裹的人看到的是夜雾尚未散尽，而乐观者看到的是天边吐露的一丝霞光。

　　“6.8行情”是千点保卫战，显示了政府、管理层护佑股市，不让其走向崩溃的坚强决心，为股权分置改革的顺利实施保驾护航，腾挪时间和空间。因此，“6.8”或许不是最终的底部，牛市也还需辗转，但它的确可以被描述成一次重要的转折之一。