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左小蕾 作者：银河证券首席经济学家
汇率管理有多种机制。较常见的是本国货币围绕某一世界通用货币如美元浮动，浮动的上限和下限受本国货币当局的管理。这种机制被称为管理浮动机制，其“灵活性”在于，在浮动区间中，汇率由市场来决定。当汇率变化到达上限和下限时，货币当局就会入场干预。当然，货币当局也可以根据实际情况，对浮动区间进行一些调整，从而对所挂钩的货币的
汇率，形成比较灵活的变化。
采取这种方式操作上比较简单，但是有两大弊端：第一，汇率浮动区间的大小，货币当局不容易掌握。否则就得不断地干预市场或调整浮动区间。如美联储主席格林斯潘先生所说，对汇率的变化的预测，不会比掷骰子50%对50%的结果更好，因为人们不具备预测货币的需求和供给的变化的能力；第二，在市场普遍认为汇率偏离了均衡，有巨大的升值或贬值的压力时，如果简单的采取扩大上限下限的管理浮动模式，压力可能强迫地把市场只推向一个方向，实际上变成完全盯住某一挂钩货币，只不过在冲破上限或下限后，重新在一个更高或更低的水平上盯住这一货币，然后再做下一次的突破。货币当局如果没有足够控制外汇储备和资本管制的能力，最终可能不得不放弃对汇率的控制。
值得注意的是，当货币当局在市场的压力下不断地扩大汇率浮动区间时，市场投机者屡屡得手，就会引入更多的投机，形成恶性循环。因此，在市场压力极大，投机气氛已经形成时，采用区间浮动汇率，可能不但不能解决问题，反而可能给市场加温，放大了负面影响。数月前我曾提出的当前人民币汇率“一动不如一静”的建议，正是出于这一考虑。
另一种讨论得较多的汇率机制是人民币盯住“一揽子”货币的汇率形成机制。与前一机制最大不同的是，在这一机制中，人民币是与几个世界通用货币挂钩，而不是仅盯住美元。这种机制将改变人民币目前盯住单一货币的静态。这一机制下形成的人民币汇率将是“静”在各挂钩货币的相对固定的权重上，变汇率对单一货币的“静”为对多种货币的“静”。“静”在多种货币相互的影响是方向相反比例对等之上。是“动”中之“静”。这种机制的“灵活性”在于本国货币汇率的形成由多维变量决定，而不是原来的单维变量所决定。这种汇率机制大大地扩展了人民币汇率的变化范围，“一揽子”货币之间的相互的任何变化，都会对人民币的汇率产生影响，使人民币汇率形成的“灵活性”得到大大加强。
然而，盯住“一揽子”货币的汇率机制也有一些弊病：首先，虽然不能要求“一揽子”汇率机制形成完全使内部和外部都得到平衡的均衡价格，但是在这一形成机制中似乎没有一个变量能对内部的不平衡有所反应。这样会使被形成的汇率有内部信息不充分之缺陷，也同样会扭曲汇率价格；其次，“一揽子”所挂钩的货币之间的变化，包括这些货币发行国家的经济政策和货币政策的变化对本国货币汇率的影响都大大强化，使不可控的非市场因素增加；最后，特别值得注意的是，从与单一货币挂钩的机制转移到与“一揽子”货币挂钩的机制，与原挂钩的货币的汇率会相对变化很大。人民币在当前的升值压力下，汇率的任何变动可能都会传出错误信号，引发进一步的投机。而与原挂钩货币的大幅度变化正是当前之大忌。为了打击更大的投机行为，中央银行可能不得不实施更高水平的更频繁、更大规模的外部和内部干预。结果可能是，即使我们实施了“更灵活”的机制，美国等西方国家还是会认为中国政府仍然在操纵汇率市场。
所以格外重要的是，任何“更灵活”的人民币形成机制的启动，必须慎重选择时间和环境。而“一揽子”货币机制的启动，除了在内部金融体制相对完善和稳定的重要条件得到满足的前提下，另一重要条件就是在市场对原挂钩货币形成稳定升值预期的情况下，汇率变化风险的安全系数才会增加。
客观地说，尽管上述的汇率形成机制的灵活性增大，但这些汇率形成机制也并不是真正的市场化汇率形成机制，也不会形成准确的市场均衡汇率水平。世界上还没有完全不受政府干预的汇率机制，只是程度和方式不同而已。对于中国来说，在“合适的时候”采取“更灵活”的汇率形成机制，也是汇率机制市场化的重要一步。随着开放程度加大，中国经济越来越融入国际市场，汇率机制的市场化进程将越来越快。
然而，建立一个完全依靠供给和需求来决定汇率的机制毕竟是一种理想状态。在现实情况里，我们往往不得不退而求其次，作次佳选择。我们可以在合适的时机，金融体制改革有了实质性进展，经济结构增强了防范汇率风险的能力，人民币升值的压力真正得到舒缓，对周边有密切贸易关系的国家和地区不会造成巨大的汇率冲击之时，“出其不意”地启动“更灵活”的汇率形成机制，然后再一步一步推动和促进更市场化的汇率形成机制。
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