上市公司控制权争夺愈演愈烈 谁是战争后的赢家

　　王化成 李春玲 陈晋平/文

　　简单浏览我国上市公司的资本运营概况，便可发现上市公司控制权的争夺战风起云涌。据统计，截至2002年7月，中国证券市场就发生325家464例上市公司控制权的争夺事件，其中控制权成功转移的有310家411例。以全部个案计，控制权转移2次及以上的有105家，占32.41%；以成功个案计，控制权转移2次及以上的有77家，占24.84%。

　　目前，对上市公司控制权的争夺有愈演愈烈之势，而且双方在争夺过程中使用的进攻和抵御手段灵活多变，各不相同，有的甚至对现有制度进行了创新，让人看了眼花缭乱。本文将从控制权的内在价值、争夺控制权和抵御争夺的常用手段、争夺带来的各相关方利益得失和控制权争夺的未来发展趋势等几个方面入手，分析我国上市公司控制权争夺战的相关情况。

　　一、控制权的内在价值——因何硝烟四起？

　　2002年实施的《上市公司收购管理办法》对“实际控制权”进行了明确的界定：名义上的第一大股东和持有或控制上市公司表决权达到30%的，除非有相反的证据证明有人持有或控制的表决权超过自己；能够决定半数以上董事会当选的；行使和控制表决权超过名义上第一大股东的，都视为取得了上市公司的控制权。

　　更通俗地讲，所谓公司控制权，是指通过投票权实现的对企业主要管理人员的任免权、对重要经营管理活动的决策权和监督权。控制权的持有者(以下简称控制方)可以凭借这种权利，使公司按照符合自己利益的方式经营，并从中获益。所以说到底，引起战争的不是控制权，而是控制权为控制方带来的利益。

　　2002年实施的《上市公司收购管理办法》对“实际控制权”进行了明确的界定：名义上的第一大股东和持有或控制上市公司表决权达到30%的，除非有相反的证据证明有人持有或控制的表决权超过自己；能够决定半数以上董事会当选的；行使和控制表决权超过名义上第一大股东的，都视为取得了上市公司的控制权。

　　更通俗地讲，所谓公司控制权，是指通过投票权实现的对企业主要管理人员的任免权、对重要经营管理活动的决策权和监督权。控制权的持有者(以下简称控制方)可以凭借这种权利，使公司按照符合自己利益的方式经营，并从中获益。所以说到底，引起战争的不是控制权，而是控制权为控制方带来的利益。

　　控制权利益在持有控制权和转移控制权的过程中都能够得到体现。

　　一方面，在持有控制权的过程中，如果控制方热心于公司的经营，而且具有卓越的经营管理能力，那么包括控制方在内的所有股东均有可能由此而受益。另一方面，由于控制权的存在，当公司控制权发生转移时，控制人所持有的股权会得到比一般股权更高的价格，因为控制人出让的并非单纯的财产利益，还包括根据自身利益处理公司事务的权利。

　　二、控制权争夺战的主体——谁参与了战争？

　　上市公司控制权的争夺可能发生在公司内部各利益主体之间，也可能发生在外部收购者与公司内部控制者之间。具体来讲，参与控制权争夺的主体有以下几种：

　　1.控股股东与非控股股东之争

　　所谓控股股东，一般是指股份公司内所持股份比例达到能够左右股东会和董事会的决议，从而可以控制公司局面的第一大股东。根据所持股份比例的大小，控股股东又可以分为绝对控股股东(所持股份在50%以上)和相对控股股东(持股比例低于50%)。

　　2.股东与董事会之争

　　股东大会是公司的权利机构，董事会是公司的日常决策机构，所以董事会实质上掌握着公司的控制权。虽然多数公司董事会成员是由大股东派出，有的甚至是大股东亲自出任，但是有时董事会与股东还是会因为各自追求利益的不同而发生冲突。

　　3.股东与管理层、董事会与监事会或董事会与管理层之争

　　由于各自代表不同主体的利益，所以主体之间有时也会发生权利冲突，但相对其他几对主体之间的争夺要少。

　　4.新股东与老股东之争

　　新股东想入主公司成为控股股东，而原控股股东又无意退位，此时在两者之间将展开激烈的控制权争夺。新股东最常用的方式是并购，老股东则会采用各种防御措施，如“毒丸术”、“焦土术”、寻找友好的“白衣骑士”等，保护自己的控制权不会旁落。

　　三、控制权争夺战常用策略——怎样夺取控制权？

　　控制权之争一旦发生，争夺双方总是绞尽脑汁，使出浑身解数，进行控制和反控制、收购和反收购的殊死搏斗。下面是常见的一些争夺控制权的方式。

　　1.运用股东大会召集权及提案权

　　中国证监会于2000年5月公布的《上市公司股东大会规范意见》中，对股东大会的召集权和提案权作出了详细规定。规定中指出股东只要单独或联合持有公司有表决权的股权总数的10%以上，即可提议召开临时股东大会；董事会如果拒绝将股东提案提交股东大会决议，或拒绝召开股东大会，提议人可决定自行召开临时股东大会。

　　2.运用累积投票制

　　这种方式常常在中小股东反对大股东时被采用。

　　现在我国公司选举董事时经常采用的是直接投票制，即每个股东对每个董事候选人可以投的总票数等于其股份数。按照这种选举制度，董事会成员有可能全部都是第一大股东的代表，从而无法体现其他股东，尤其是中小股东的利益。

　　3.代理权争夺

　　代理权争夺是不同利益主体通过争取其他股东的代理表决权以获得股东大会的控制权，达到更改董事会、管理层或公司战略的行为，它是挑战者(往往为具备一定影响力的股东)与管理者(常为原控制股东代表)矛盾激化的结果。向市场公开征集“投票权委托书”是代理权争夺白热化的标志。

　　4.直接收购目标公司股权

　　一般来讲，控制权比例和股权比例是正相关的，所以持有目标公司恰到好处的股份对于巩固控制权或争夺控制权都是有必要的。所谓“恰到好处”，是指适度的持股比例和稳定的持股结构。持股比例过高会增加持股成本和投资风险，持股过低又会发生控制权不稳定的情况，所以要在持股成本和控制权稳定性之间进行权衡。根据公司股权结构的不同，掌握控制权所需要的持股比例也不同。一般来讲，拥有上市公司20%—30%的股份就可成为公司的相对控股股东，在股权较为分散的“三无”概念公司，控股股东的持股比例平均为10%左右。

　　四、控制权保卫战：如何捍卫控制权？

　　在新入主或准备入主上市公司的股东争夺控制权的同时，原有控股股东/董事会/监事会等控制权持有者也会通过各种方式抵御争夺，保卫控制权不落入他人之手。

　　抵御控制权争夺可以通过经济手段、法律手段和政治手段等实现。

　　五、争夺战中相关方的利益得失：谁是战争的赢家？

　　虽然控制权争夺的战争主体是原控制方和新控制方，但是在这个控制权转移的过程中，上市公司本身、广大中小股东、上市公司债权人和地方政府的利益都会受到影响。下面以一般的控制权转移为例，分析各相关方的利益得失。

　　六、控制权争夺战的发展趋势——战争之火将燃向何处？

　　虽然上市公司控制权争夺战中各个公司所采用的进攻和防守方式各不相同，但是有一点是可以肯定的，即由于上市公司资源的稀缺性和控制权的巨大收益，将导致我国资本市场上越来越多的控制权争夺战。

　　1.从争夺对象来看，股权高度分散的上市公司将会引起更多的争夺

　　2.从收购主体来看，上市公司管理层以及外资企业将加入到收购大军中来

　　3.从收购手段上看，要约收购将在控制权争夺中得到越来越多的应用

　　目前，证券监管部门对要约收购方式持积极支持态度，但由于各类股份的标价问题和国内股市的高市盈率，导致了要约收购的成本和技术难度偏高。但是随着控制权争夺的日益激烈，对控股股份比例的要求也会越来越高，某些收购方将不得不采用要约收购的方式取得控股地位。另外，对于一些三无概念股和B股、H股，要约收购将成为一种理想的收购方式。

　　合理的控制权争夺将推动公司治理结构的完善，有利于发现公司的真实价值，有利于股东利益最大化，并推动国内证券市场与国际接轨。但是，与成熟资本市场上的控制权转移不同，我国证券市场上的控股权转移，主要不是作为一种战略性并购或公司外部治理手段而出现并发展的，收购方看中的主要不是目标公司的资产、业务或经营能力，而是目标公司的上市地位以及控制权转移能够带来的其他利益。所以，如何规范控制权转移中以及转移后控制方的行为，使其真正发挥应有的作用，这里面还有很长的路要走。