99家蓝筹公司行业定价水平的比较之通信行业

　　作者：赵建兴

　　一、电信

　　1.1 全球定价模式

　　全球电信行业目前显然不是处在一个增长周期中。由于缺乏增长，该行业各年的平均定价水平在13-14.5倍之间。并且在剔除少数公司后，该行业定价水平表现出相当高的集中度，05年预测市盈率密集地分布在9-15倍区间内。

　　1.2 国际主要行业龙头公司的历史定价水平

　　电信行业一度被认为与互连网存在密切关系，因此在00年的网络泡沫中被赋予相当高的市盈率，但该行业的盈利表现却相当的让人失望。

　　虽然对电信行业的预测市盈率存在相当高的一致性，该行业的历史定价水平在不同国家却表现出相当高的差异性。例如NTT DOCOMO INC在盈利稳定期的市盈率下限为30倍，TIM SPA为40倍，SINGAP TELEC 100为20倍，目前市盈率却不足10倍，等等。

　　1.3 中国上市公司定价水平的国际比较

　　中国移 动(CHINA MOBILE)、中国联通(资讯 行情 论坛)(CHINA UNICOM)的H股02年以来处于盈利稳定增长阶段，市盈率下限在10倍左右，05年的预测市盈率也约为10倍。这样的定价水平是国际资本市场给予中国电信行业公司的定价下限，与行业平均水平相比却是明显偏低的。

　　而中国电信仅能获得不足8倍的市盈率，即使考虑其增长前景更一般，定价也属于偏低水平。

　　反观中国联通(CHINA UNITED-A)的A股，上市以来市盈率下限在20倍左右，05年的预测市盈率也达到16.62倍，与行业平均水平比明显偏高。

　　表1 全球电信行业代表性公司的定价水平

代码	简称	市值 (百万美元)	PE03	PE04E	PE05E
VOD LN Equity	VODAFONE GROUP	151859	N.A.	N.A.	N.A.
9437 JP Equity	NTT DOCOMO INC	95210	15.89	20.31	17.63
OGE FP Equity	ORANGE SA	57049	10.50	N.A.	N.A.
941 HK Equity	CHINA MOBILE	53594	12.46	11.24	10.48
AWE US Equity	AT&T WIRELESS SE	45246	240.50	437.27	112.73
TIM IM Equity	TIM SPA	45470	15.86	16.34	14.66
TEM SM Equity	TELEFONICA MOVIL	43063	20.38	18.64	15.42
STC AB Equity	SAUDI TELECOM CO	40156	17.67	N.A.	N.A.
728 HK Equity	CHINA TELECOM-H	25162	7.80	7.99	7.75
NXTL US Equity	NEXTEL COMM-A	24899	11.38	11.94	12.31
ST100 SP Equity	SINGAP TELEC 100	23649	8.97	14.87	12.99
前10名平均		45350	13.43	14.47	13.03
行业平均		20984	14.28	15.61	12.94
中国行业龙头公司
941 HK Equity	CHINA MOBILE	53594	12.46	11.24	10.48
728 HK Equity	CHINA TELECOM-H	25162	7.80	7.99	7.75
762 HK Equity	CHINA UNICOM	8938	13.15	11.64	10.28
600050 CH Equity	CHINA UNITED-A	8810	28.67	18.01	16.62

　　二、传媒

　　2.1 全球定价模式

　　传媒行业事实上更接近于信息技术行业。行业的定价水平也与信息技术行业类似。03-05年(预测)市盈率大约在21.5-23.5倍之间。

　　2.2 国际主要行业龙头公司的历史定价水平

　　TIME WARNER INC在合并后盈利状况欠佳，恢复正常盈利水平后市盈率下限在22倍左右。VIACOM INC-A、FOX ENTERTAINM-A近几年处于盈利稳定期的市盈率下限也稳定在20倍左右。盈利稳定成长的 DISNEY (WALT) CO在盈利平稳期的市盈率下限也在20倍左右。结合这几个数据看，传媒行业的定价下限在20倍左右。而从DISNEY (WALT) CO的历史表现看，在盈利上升期市盈率可以上升到40倍左右。

　　2.3 中国上市公司定价水平的国际比较

　　A股市场较纯粹的传媒公司只有歌华有线(资讯 行情 论坛)(BEIJING GEHUA)。公司上市以来市盈率不断走低，虽然盈利有所增长，股价只能保持稳定。04-05年预期增长率不高，动态市盈率约34倍，与行业平均水平相比偏高约50%。

　　我们还考察了其他两家涉及传媒业务的公司。东方明珠(资讯 行情 论坛)(SHANG ORIENTAL-A)的增长较稳定，历史市盈率下限在45倍左右。中信国安(资讯 行情 论坛)(CITIC GUOAN-A)的市盈率下限也约在40倍左右，考虑两家公司04-05年难以实现大幅的增长，这样的历史市盈率与预测市盈率水平与行业平均水平相比都偏高将近100%。

　　表2 全球传媒行业代表性公司的定价水平

代码	简称	市值 (百万美元)	PE03	PE04E	PE05E
TWX US Equity	TIME WARNER INC	75903	23.38	26.18	22.74
CMCSA US Equity	COMCAST CORP-A	61803	154.61	73.05	41.02
VIA US Equity	VIACOM INC-A	61371	23.25	21.86	19.33
NCP AU Equity	NEWS CORP LTD	46652	27.18	21.25	17.05
DIS US Equity	DISNEY (WALT) CO	45838	20.85	21.17	18.95
FOX US Equity	FOX ENTERTAINM-A	26846	19.31	17.88	15.43
VVDUF US Equity	VIVENDI UNIVERSA	26194	N.A.	N.A.	35.44
L US Equity	LIBERTY MEDIA-A	24873	N.A.	N.A.	98.44
DTV US Equity	DIRECTV GROUP IN	23242	152.55	N.A.	42.16
TOC CN Equity	THOMSON CORP	21577	26.79	26.66	23.27
前10名平均		41430	23.46	22.50	21.74
行业平均		22349	23.23	22.59	21.55
中国行业龙头公司
600832 CH Equity	SHANG ORIENTAL-A	1492	47.66	42.88	41.49
000839 CH Equity	CITIC GUOAN-A	1031	44.43	N.A.	N.A.
600037 CH Equity	BEIJING GEHUA	768	27.04	34.25	33.93