借鉴海外市场经验 加快我国中小企业板发展

　　全国政协经济委员会副主任、中国证券登记结算公司董事长陈耀先在第四届中小企业融资论坛上的讲话

　　陈耀先

　　大家好！很高兴出席第四届中小企业融资论坛！下面我结合海外中小企业资本市场发 展经验，谈一谈我国中小企业板的创新与发展。

　　进入新世纪，海外中小企业资本市场经历了调整、改革和转折，以下几点值得关注：

　　一是不遗余力地建设中小企业资本市场，是海外一些国家或地区始终如一的追求。近两年来全球创业板市场数量有增无减，新的中小企业市场不断产生。如2003年4月，丹麦哥本哈根证券交易所在其主板中另设中小盘股市场，瑞典创业板市场正式获准成立股票交易所，同年11月，新西兰创业板市场正式开业。2004年12月，日本佳斯达克获准升格为证券交易所，并积极推进东京证券交易所的Mother市场和大阪证券交易所的Hercules市场建设。今年5月，泛欧交易所(Euronext)创业板市场开始运作。目前，全球中小企业资本市场近40家，遍及美洲、欧洲、亚洲和大洋洲。

　　二是全球中小企业资本市场逐步摆脱困境，呈现出新的蓬勃发展之势。主要表现是全球中小企业资本市场指数恢复性上涨，投资者积极参与，市场交投旺盛。截止目前韩国科斯达克指数比 2002年底上涨幅度超过11倍，英国AIM市场指数同期上涨约100%，日本佳斯达克指数同期上涨约70%。市场成交金额也明显放大，如英国AIM市场今年头10个月交易额约为344亿英镑，比2002年全年的交易额增长了近10倍，韩国科斯达克的月均成交额同期约增长2.5倍。

　　三是全球创业板市场IPO日益活跃，不仅适应了中小企业庞大的融资需求，而且促进了经济增长。1997-2002年间，有近8000家中小企业通过全球创业板市场进行首次发行上市，累计筹资约4500亿美元。中小企业市场IPO活跃的地方，其经济必定充满活力。如韩国在1998-2003年间共有735家公司进行IPO，其中93%是选择在科斯达克上市的中小企业。韩国专业人士认为，科斯达克“是韩国经济增长的发动机”。

　　四是海外中小企业资本市场注重行业分布平衡，同时向高科技风险企业倾斜。如英国AIM市场注重上市公司结构多元化，上市公司行业十分广泛，但高科技公司仍占30%以上的比例。韩国科斯达克对高科技风险企业实行比一般企业更低的上市标准，高科技企业已占42%的比重，逐步成为涵盖所有行业、并以高科技企业为主的中小企业资本市场。这些市场既有效地避免了较高的市场风险，又提升了企业自主创新能力，促进了科技与资本的结合。

　　五是海外中小企业资本市场执行严格的退市标准，建立透明的优胜劣汰机制，确保了市场的可持续发展。如日本Mothers市场执行严格的退市条件，规定市价总值不足5亿日元并在一定宽限期内达不到标准的公司自动退市，最近一年的营业额不足1亿日元的亏损公司自动退市。而英国AIM市场截止2005年5月底，近几年共有707家公司退市，退市与上市的比率最高的年份曾达到94.7%。韩国科斯达克市场则规定2年内信息披露误导投资者3次以上自动退市，股价持续10天低于面值20%的公司将被子勒令下市，等等。

　　海外中小企业资本市场的发展，为我国中小企业板建设提供了有益的启示：

　　1.为中小企业提供直接融资服务是我国资本市场长期的任务。世界银行经济学家最近发布研究报告指出，中国未来20年经济的可持续增长关键，在于能否培育出一大批有竞争力的企业。2003年福布斯最佳200家小企业中，有18家印度企业上榜，而中国上榜企业只有1家。印度中小企业的发展潜力远超中国主要因素之一，是印度有20余家证券交易所构成的多层次资本市场体系，其中大多数是面向中小企业的资本市场。在资本市场支持下，印度产生了一大批具有良好治理结构和竞争力的中小型上市企业。我国中小企业已占据国民经济的半壁江山，决定了我国资本市场应把服务于中小企业作为一个长期性的战略任务。

　　2.未来中小企业板IPO家数远远超过主板符合国际惯例。我们可以看到，即使是在最低迷的2000年至2002年，纳期达克市场IPO家数为730家，远超同期纽交所的306家，筹资额也达到了纽交所的50%。韩国科斯达克同期IPO507家，韩国股票交易所仅40家，前者是后者的12倍，筹资额也达到了后者的60%。英国AIM市场今年头10个月净增上市公司311家，同期伦敦证交所只增加210家。中小企业市场IPO远比主板市场活跃，是由中小企业融资需求与特点决定的。对我国中小企业板而言，由于上市企业单个融资额低，不会给市场带来扩容的压力和影响。因此，应放开中小企业板IPO的速度和家数限制，加快符合条件的中小企业上市步伐，尽快形成中小企业板的规模效应。

　　3.建立资本市场与创业投资、高新技术产业发展的良性互动机制。海外高新技术依托资本市场实现跨越式发展有许多案例，其中微软公司最为经典。1986年，微软公司上市时收入不超过2亿美元，每股收益不过1美分。2004财年微软收入为365亿美元，每股收益90美分。据美国斯坦福法学院布莱克(Black)教授和吉尔松(Gilson)教授的实证研究，1978-1996年美国有创业投资背景公司IPO的数量与创业资本承诺投资存在正相关关系，创业投资的IPO多的年份，当年的创业投资的承诺投资额就多，反之亦然。我国《创业投资企业管理暂行办法》刚刚颁布，如果营造促进科技与资本相结合的政策环境，实现资本市场与创业投资、高新技术产业发展的良性互动，仍然任重道远。