|
□上海证券研发中心蔡钧毅
随着整个市场的持续下跌，中小板也未能幸免。截止到6月1日，47家中小板公司有28家跌破发行价，占47家已上市中小板公司数量的近60%，破发幅度在2%到60%之间，平均破发幅度达到18.33%。特别是在5月下旬以来，上市不久的广州国光和成霖股份(资讯 行情 论坛)分别在上市后的第七个交易日和第二个交易日跌破发行价，引起市场的广泛关注。
系统性风险不断释放
在整个5月，主板市场延续了弱市格局，指数呈现加速下跌格局。5月行情最主要的特征是，主板市场一批指标股和长期保持上升通道的二线蓝筹股出现了大面积的补跌。中小板公司整体质地较好，从某种意义上讲，中小板公司的某些特征与二线蓝筹股有一定的相似之处，所以在二线蓝筹股的大幅下跌过程中，同样导致中小板做空动力出现极度释放，目前主板市场估值重心进一步下行，主板平均市盈率已经下跌到16倍左右。而这种估值下行同样影响到中小板，从中小板诞生一年以来，由于中小板上市公司整体成长性和业绩水平高于主板，其整体估值与主板相比较大致有40%的溢价，当前主板的进一步下行，必然影响到中小板定价，间接导致破发局面。
原有定价基础受到冲击
股权分置改革试点启动以后，整个市场的估值水平出现暂时波动，而在此前一个月中，中小板跌破发行价的现象逐步蔓延，我们注意到，新股发行价格是由原来的定价制度演变为询价制度，而市场的这种定价机制是在股权分置的环境中形成的。而试点启动之后，市场必然对于原来的定价基础产生较大的怀疑和动摇，必然需要在非流通股逐步转向流通的环境中重新审视原来定价的合理性，在未来预期并不明朗的氛围中，如对价补偿数量的不确定性、对于未来扩容的担忧均导致了市场混沌状态的持续，间接导致破发趋势的愈演愈烈。
炒高之后猛烈回吐
在3、4月间，中小板上市公司以业绩快报的形式先于主板给投资者发布了其整体的业绩水平，这是中小板的一个重要的创新举措，在当时较为平衡的市场环境中引发了基金等投资者的重点关注，基金增仓较为主动。进入4月，高比例优厚的分红方式进一步激发了市场的追捧，做多力量释放达到极致，然而盛及必衰，在主板难以扭转颓势的氛围中，成长性挖掘完毕同样引发了中小板获利盘的迅猛回吐，特别是其中没有业绩和成长性支持的公司下跌幅度更大，导致了相当多的公司在上涨中不被关注，而下跌中跌势更猛，破发现象越来越多。
成长性差异加剧估值分歧
在中小板成立的一年多来，特别是在2004年年报和2005年的一季度报表中，虽然中小板依然表现出整体的成长特征，数据显示其利润增长对比主板依然体现出更为优良的成长性，但是我们同样发现，整体公司中成长性的差异越来越明显，即利润逐步向少数公司集中，而这种趋势经过一年的演变，利润集中度越来越高，如苏宁电器(资讯 行情 论坛)、航天电器(资讯 行情 论坛)等公司依然处于快速成长期，而半数以上的公司的成长性越来越弱。我们观察了破发公司的整体特征，在行业属性上并没有明显的共性，但是28家公司中，2005年第一季度的整体业绩几乎处于负增长状态，而且业绩下滑较为严重，相当比例的公司属于微利状态，平均每股收益在0.05元水平，而德豪润达(资讯 行情 论坛)一季度收益为-0.17元，其破发行价幅度也成为中小板之冠，达到了60%以上。所以，公司的估值差异也随着成长性出现严重分化，导致半数以上公司破发。
| 
