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　　央行[微博]降准后A股市场反映平平。此次央行降准的意图何在？年内还会有降准降息吗？华泰证券研究所首席经济学家俞平康做客证券时报网财苑社区（cy.stcn.com），就此次降准的影响进行了深入解读，以下为访谈精华：

　　财苑网友：此次降准的意图何在？是针对股市吗？

　　俞平康：很多人看到最近股市的下跌会认为降准是在救市，我们不认同这个观点。从央行的层面来看，货币政策的第一重目标是实体经济，第二重才是资本市场的稳定。近期经济下行压力不减，采购经理人指数等先行指标继续恶化，需求未见好转，企业仍在被动加库存，春节的错位使得通缩压力进一步加剧，1月份消费者物价指数（CPI）甚至可能低于1%，大宗商品的高频数据也在持续下跌，经济中似乎很难找到好看的指标。因此降准的直接作用还是服务于实体经济，这一点是央行层面的用意，不应过度单方面解读为对于资本市场的利好。

　　财苑网友：本次降准对股市有什么影响？

　　俞平康：短期内应该有一定的提振，毕竟货币存量多了，资金宽裕了。但是降准也在印证经济真的很差，伞形信托、两融等资金面的因素最近也被政策限制，因此在政策经过消化期后，若没有实体经济的改善，不能期待股市会像去年一样疯狂上涨，我们还是认为稳中偏松的货币层面因素支持的是一个慢牛的逻辑。

　　财苑网友：降准之后，后续央行还会有降息的动作吗？

　　俞平康：我们觉得降息和降准的继续宽松政策都还会有，对于实体经济的量和价的调控会根据经济的具体运行状况来决定。但是需要注意的是，在经济下行压力比较大的情况下，单纯的降息在中国是很难给实体经济带来增量改善的，因为降息仅降低了存量和部分新增的成本，但是对货币量并不带来什么显著的增长，因此市场利率在经济下行期还需要量的推动才会下行。当然，在市场流动性相对宽松的条件下，降息也是不错的选择，因为实际利率往往会因此走低。

　　财苑网友：央行意外降准，而且幅度超预期，是否意味国内通缩已经严重到了一定程度？

　　俞平康：国内的通缩问题正越来越严重，CPI在1月份甚至可能跌到1%以下，在春节前夕这么低的CPI是比较罕见的。当然这中间有两个增量因素，就是油价下跌和猪肉价格的下行。生产者物价指数表现更差，已经持续35个月负增长，去年一年都没有环比正增长，说明工业生产的需求很差。如果继续这样下去，价格信号会压制增长的预期，对经济形成十分负面的影响，因此宽松的一大目的就是稳定价格。

　　财苑网友：如何理解央行结构性降准的用意？

　　俞平康：这次降准体现出很强的结构性特征，特别需要提到的是定向支持农商行的举措。实际上，这是去年定向微刺激下的一个特殊政策，此次延续这一政策，我们认为说明该政策在央行层面得到了充分的肯定。在387号文后，同业存款被纳入一般性存款，中小型银行获得了更多的资金来源支持，近期的采购经理人数据已经暗示大型与中小型企业出现了分化，中小型企业的景气在回升。继续通过货币层面直接支持城商行等中小银行，按照风险匹配的原则，预计中小型企业将会有更加便宜的贷款可拿，景气的持续回升值得期待。

　　财苑网友：为什么是降准不是降息？

　　俞平康：其实，中国的降息是不提供流动性的，仅仅是官方压低价格，仅仅是对于部分存量债务和新增债务融资成本的下降，本身并不一定能够构成新增信贷的投放。2014年11月21日降息后实体经济的融资成本并未显著下降，根源在于总体的流动性没有增加，这是目前实体经济的根本矛盾。因此只有通过量的投放引导利率下行这种市场化的方式，银行获得更多的成本让利才有更强的动机去投放信贷，对于实体经济才有显著的益处。

　　财苑网友：降准后债券市场将走向何方？

　　俞平康：降准后对于各类资产市场都有一定的提振，毕竟经济总体的资金多了。对债市肯定是一个利好，因为一方面降准印证了实体经济真的很差，另一方面银行作为债券市场的配置主体，确实有更多的增量资金进入债券市场。

　　财苑网友：前期制约降准的阻碍是否有所弱化？

　　俞平康：我们之前提到影响降准的阻碍有两点：一是货币堰塞湖的困境造成资本市场的暴涨暴跌，钱进入不了实体经济；二是人民币汇率走贬造成了资本外流的风险，近期来看这两个因素有所弱化。

　　对于前者而言，资金进入实体经济的通道在疏通：在间接融资市场合意贷款的引导正在发酵、387号文后小企业的信贷投放正在疏导；在直接融资市场方面，新股发行近期明显加速、乙类账户放开丰富了债券市场的投资者结构，而近期银监会和证监会[微博]对于两融和委托贷款的限制，市场也出现持续的调整，现在看来前期政策的铺垫意味就很明显了。

　　汇率方面，近期人民币兑美元贬值有所加剧，投资者担忧降准可能带来更快的资本外流。我们觉得这确实是一个实在的担忧，但在全球性宽松的格局下，事实上我们仅仅是对于美元持续贬值，而由于目前资本项目仍处于管制之中，即期汇率偏离中间价的幅度有限，也就是说汇率的定价权仍然掌握在央行手中，长期来看不存在兑美元大幅贬值的风险；另一方面人民币仍然是强势货币，从历史经验来看，人民币有效汇率的升高与经济增长呈负相关，在权衡更差的经济和可控的汇率和资本外流上，央行应当选择货币政策的独立性。

　　财苑网友：年内还会有降准吗？

　　俞平康：我们判断今年的经济下行压力会比较大，因此货币的宽松不会缺失，目前存款准备金率为19.5%还处在一个很高的位置，因此综合来看降准操作还会有。

　　（黄剑波 整理）

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