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　　《红周刊》特约作者 玄铁令

　　如果12月份没有重大利好出台，沪综指将连跌3年。在全球经济仍依赖中国增长引擎之时，A股连续3年在全球股市中垫底，主因在于宏观调控偏紧和全流通下筹码供给加大的双重挤压。展望来年，股市若要回暖，仍需制度红利大礼包。

　　A股最熊，别怪经济减速

　　2012年即将结束，地球村并未遭遇世界末日，A股市场却迎来史上最冷的寒冬。是不是最后一个寒冬仍无法判断，但是沪综指连跌3年却令海内外投资者震惊。将A股重挫归咎于全球经济不景气，诸如欧债危机、美国财政悬崖，抑或新兴市场经济滞胀等等，这些做法无疑是自欺欺人。按照世界经合组织的预测，2012年全球经济增长速度为1.4%，其中德国为0.9%，美国为2.2%。可是，法兰克福DXA指数和纳斯达克[微博]指数年内涨幅分别为25.48%和15.62%。

　　亚洲经济今年增速明显放缓，但截至周四，菲律宾、印度和香港股市分别上涨28.86%、27.72%和18.92%。按照经合组织的预测，印度今年经济增速为4.4%，远低于中国7.5%的预期值。以10月份CPI增速计算，印度当月通胀水平高达7.45%，中国却仅为1.7%。印度经济是低增长高通[微博]胀，股市却大涨。中国经济是高增长和低通胀的组合，股市一蹶不振。

　　当下，香港股市、楼市齐唱凯歌，一是因为香港联系汇率制度导致国际游资囤积港股；二是亚洲移民资本做多香港楼市。相反，内地地产泡沫反而成为A股暴跌的理由，A股市场逻辑渐入疯魔。

　　估值底扛不过制度负利

　　A股市场当前最大的困境是，经济转型预期不明和全流通负利引发的持股信心危机，衍生为估值体系危机。截至周四收盘，沪深300指数动态市盈率和市净率分别约为9.1倍和1.4倍，与1664点时的12.9倍和2.11倍相比，均大幅缩水。从2013年的宏观经济和股市运行格局来看，过去几年影响投资者预期的三大逻辑依然存在：

　　调结构时期必然伴随经济中、低速增长，市场对企业盈利前景预期欠佳。过去几年打鸡血式的财政、货币刺激政策，导致中国经济整体失衡加剧，虽然可力保宏观增速稳健，企业利润难免低迷。同时，以出口为导向的行业产能严重过剩，拖累A股预期。按照当下国际主流机构的预测，明年全球经济或现新一轮严重收缩，贸易增速止步不前。

　　控楼价时期必然伴随信贷紧缩，过去一年来，宏观调控未让房价下行，却伤及实体经济，产业资本主导的“大小非”减持传导为股市差钱效应。三季度楼市放量，成为吸纳银行和民间资金的黑洞。明年高房价仍将是调控重点，股市走不出差钱困境。

　　金融大变革时期必然伴随资本市场的转型，国际化、市场化和规范化进程带给A股市场的压力可谓前所未有。昔日庄股模式面临“大小非”的狙击，长期持股策略又缺乏企业高股息率的配合。银行明年难以加大信贷供给，债市和股市等融资压力大于今年。

　　股市走牛亟需制度红利

　　明年中国经济难以独善其身，政策面成为A股最大变数。“救市说”已缺乏市场共识，但“监管部门对股市下跌承担一定责任”的表态，意味着不会放任股市崩盘。一旦股民成为涸辙之鲋，监管层可能暂时搁置类似引西江之水救鱼的长期规划，先以升斗之水让股市喘口气。

　　从宏观大局来看，新一届政府的改革红利，尤其是在土地、利率、汇率等要素资源定价上的改革，或成寻牛路线图，令明年“两会”前后A股迎来转机。如果明年美联储加息以及美元重返上行通道，则中国面临人民币贬值和资本流出风险，房价或现急跌。更大规模的稳增长政策可能推出，这亦为股市炒作提供了借口。

　　拉动投资需要引入资金活水。如果明年股市扩容要提速，前提必然是新一轮行情的到来。股市或推出利好政策，如社保、企业年金入市、对“大小非”减持按持有年份征收差别利得税。

　　谨慎来看，明年如果采取物业税等调控政策，对高房价实施精确打击，同时逐步允许农村土地上市流通，则房价将回落，资金回流令股市有盼头。如果楼市调控仍是“温水煮青蛙”，而青蛙不时被地方行政之手救起，池鱼危在旦夕。如果房价继续高企，道指连跌4年这一仅在上世纪美国大萧条时期出现的险象，也可能在A股市场重演。

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