三季度或现反弹行情 高端白酒目前风险不大
高文婧
在兴业证券资产管理分公司一间陈设简单的办公室里，穿着朴素条纹衬衫的杨定光向记者娓娓道来：“A股资金的投机性导致价值投资在中国需要做一定修正。”在杨定光的投资决策体系中，个股价值研究和市场流动性研究是两大主要决策依据。
杨定光素以产品业绩稳健著称。2012年上半年，杨定光管理的玉麒麟2号以14.58%的收益率排名券商集合理财产品第四位。
A股最痛苦的时候已经过去
《财商》：你对下半年A股乐观吗？原因是什么？
杨定光：最痛苦的时候已经过去了，我现在仓位很重，而且三季度尤为关键。
在目前的点位上，我们已经不再择时，经过两次加仓，我所管理的产品目前几乎是满仓。
原因非常简单，中长期来看，决定市场最重要的因素一定是资金。从今年的情况看，流动性基本见底，由于经济下滑，通胀一定程度上得到控制，因此持续的宽松政策正在出台，而票据贴现利率已经持续下行。这种情况下，未来行情是值得期待的。
《财商》：为什么说三季度特别关键？
杨定光：三季度出现行情的概率比较大，一是市场已经调下来了；二是“十八大”之前市场不会乱跌，而宽松的货币环境下市场出现一波反弹行情概率比较大；三是“十八大”以后，大家会发现经济面还是没有明显改善，市场可能又进入调整。
实际上，今年大多数行业后面会比较痛苦，不仅仅是因为景气度低，更关键的是持续时间久，这个过程中经济面出现反复的概率较大。现在看来，虽然煤炭、钢铁等行业正处于冬天，但很多行业去库存化基本结束，补库存的需求将慢慢展开。表现在数据上，就是各种产品的价格开始走好。这样看来，目前已经是一个短周期的低点，因为好像市场上所有预期都很差。
《财商》：在市场判断上你非常重视流动性，你怎么看待流动性与公司价值在投资中的影响？
杨定光：在具体的投资决策过程中，我们以价值投资为导向，但一定会参考流动性。
资金的属性决定了市场的属性，A股市场资金驱动特征非常鲜明，价值投资在中国市场需要做一定修正。
白酒的最大问题是茅台放量和行业拐点
《财商》：哪些行业是你们关注的领域？
杨定光：从中长期来看，消费是最好的投资品种。举个例子，农村的快消品使用量只有城市的十分之一，像花露水、沐浴露这样的日用品在农村的覆盖率还很低。
《财商》：多数投资人都声称看好消费领域，你看好的原因在哪里？
杨定光：就是中国经济已经进入了中等收入阶段，我们未来经济发展需要转型，出路在消费，消费行业整体上会持续向好；同时原来与投资和出口相关的行业高点已经出现了，未来这些行业的回报率会持续走低。
另外，在企业估值里面，决定一个企业估值高低的最主要因素之一是企业的存续期。一个百年企业当然要给予更高估值，而一个只能存在十年的企业显然有很大的破产风险，它的估值要低得多。而一些消费企业确实具有极长的存续期，这点从一些优秀跨国企业就能看得出来。
从消费企业来说，目前的估值并不高，30~40倍的市盈率对于一家优秀的消费企业都是可以承受的。如果是5倍的钢铁股和30倍的消费股，我宁愿选择消费股。
《财商》：过去十年高端白酒是A股最牛的投资品种之一，但今年以来出现了高端白酒的终端价格下降，你怎么看高端白酒的投资价值？
杨定光：高端白酒在目前的价位风险并不大。以茅台为例，终端价和出厂价的巨大差距就是茅台的护城河，降价不会先损失茅台的利益，而是经销商的利益。只要价格没达到出厂价，茅台酒不会有问题。
现在白酒行业最大的问题来源于茅台的放量和行业的拐点。茅台放量意味着茅台不会再大幅涨价，作为白酒标杆，如果茅台不涨价，会极大压制其他白酒的涨价空间，二线白酒的风险急剧增加。此外，由于商务活跃度会随着经济增速减缓而趋弱，加上前几年白酒大幅涨价，白酒整个行业的泡沫比较明显，行业高点可能已经出现，但市场给二线白酒的估值还是很高，这里面的投资风险在积聚。
作为高端白酒，这些年来涨价有个重要的因素就是通胀，未来也一样，高端白酒价格会随着通胀有一定的上涨空间。
《财商》：市场仿佛在今年对白酒麻木，反而对黄酒很有兴趣。
杨定光：黄酒要爆发非常难。黄酒为什么提不了价，非常简单，绍兴人家家都会酿黄酒，只要是鉴湖水酿出来的黄酒味道都差不多，而且这些地区对于黄酒品牌的感知并不敏锐；另外黄酒的市场容量不大，主要销售区域就是江浙沪一带。
《财商》：如果让你举一个消费股最值得担忧的理由，你会说什么？
杨定光：看起来像消费类，而实质是个类制造业的公司，给估值的时候需要特别小心。比如医药股里面有一部分是化工药，这类企业就不能给医药股的估值。另外就是竞争力不突出、核心壁垒不高、护城河较浅的消费类企业，也要小心。
房地产：中西部仍值得期待
《财商》：房地产是上半年表现最好的板块，你怎么看上半年地产股的上涨？
杨定光：之前大多数房地产股都有折价，为什么有折价，一是因为企业有破产的风险；第二是房价跌幅不确定。去年大多数地产股的价格相对NAV(净资产价值)折价在30%到50%。
而今年房地产成交量有所回升，大家认为目前风险已经不大了，那么之前那些折价就涨回来，所以房地产股的涨幅大概在30%~50%，回到少量折价的位置。
《财商》：房地产开始放量背后的逻辑是什么？
杨定光：实质上影响房地产销售最重要的因素是利率。房地产中长期趋势的决定因素就是利率，利率如果打8折，房价就相当于是9折多一点。而利率已经有所放松，所以房地产上半年成交量是放大的。当然，如果下半年，一旦又有政策出台，地产股又可能会比较弱。
《财商》：未来人口结构的变化对房地产影响大吗？
杨定光：房地产兴起的本源是工业化，工业化决定了房地产的大趋势，而中短期内的货币政策和市场供求关系决定了房地产价格的波动。
工业化为房地产的发展提供了技术，提供了供给；其次，工业化后产生人口的集聚，就是城市化，带来房地产的大量需求。
现在来看，东部肯定是过剩的，但中西部工业化是起步阶段，工业化的路程还未走完。摄影记者/吴军
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杨定光简介
CBN
同济大学经济学硕士；历任兴业证券证券投资部研究员、投资经理，现任兴业证券资产管理分公司资深投资经理、玉麒麟1号和玉麒麟2号投资主办。
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