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　　胡润峰

　　“具有罕见投资价值”的蓝筹股，近一个月来走势疲软，不唯有负领导厚望，也让投资者迷惘。蓝筹股究竟有多大投资价值？不同的视角，会得出不同的结论。

　　以银行股为例。最近兴业银行拟定向增发，给出的增发价为12.73元/股，是公告发布前20日均价的九折。这一通行的方案，却遭到部分小小股东抵制。兴业银行管理层感觉很委屈，但中小股东也不是无理取闹。问题还是出在估值上。

　　按照2011年年报，兴业银行每股净资产10.68元，每股净利润2.36元。由于定向增发从提出方案到层层审批，直至最后完成，一般要延续数月，届时如果兴业银行每股分红不超过0.3元，则每股净资产将超过12.73元。这意味着机构拿到的定向增发价低于每股净资产，原股东权益被摊薄。

　　兴业银行并非特例。简单测算便知，大多数上市银行如果盈利能力不降，同时股价不涨，每股净资产将纷纷超过股价。由此看来，银行股的估值显然不高。

　　但是，市场并未如获至宝，大举抢货。相反，银行股跌多涨少，拖累大盘进入调整期。是不是市场犯错了？

　　今年初，笔者与一位私募大佬交流时，谈及银行股的估值。他在桌上画了三个圈，说，最大的那个圈代表世界经济，中间的代表中国经济，最小的那个圈代表银行。

　　这位私募大佬说，现在的格局是，世界经济那个圈有可能收缩，中国经济那个圈即使继续膨胀，也不能像过去那么快，否则会迅速挤压到其他国家；而银行那个圈在中国经济中的比重本已偏大，想要进一步膨胀，能有多大空间？

　　此番分析浅显直白，蕴含着对大势的洞察。其后在“两会”上，银行“暴利”成为热点话题。无论是否暴利，17家上市银行净利润占到A股2000多家上市公司净利润总和的四成以上，其利润主要来自于存贷利差的政策红利，这些事实都表明，银行业与实体经济的关系亟待调整。在此背景下，银行股的想象空间委实有限。

　　不唯银行股，其他大蓝筹股亦面临估值困境。

　　最近披露年报的蓝筹股，其分红力度很大，但市场并不领情。如昨日公布2011年年报的中国交建，每股业绩0.78元，每股分红0.1794元，而其昨日收盘股价5.79元，市盈率仅7.4倍。一般在三个月内完成分红，则三个月的分红收益率可达3%，年化收益率超过10%。但是，市场依然不为所动。中国交建昨日年报公布后高开低走，以下跌0.86%报收。

　　这种局面和投资者结构有关。机构投资者大可满足每年10%的确定收益率，但其对广大散户而言，显然就缺乏吸引力了。

　　而归根结底，蓝筹股的估值困境和中国经济转型的大背景有关。一位偏爱成长股的基金经理，在和笔者谈到蓝筹股时说，再给这些老大国企高估值，中国经济就没希望了。他认为，蓝筹股日益逼近净资产的估值，基本封杀了大盘大幅下挫的空间。短期来看，股指走向取决于流动性。中长期而言，则取决于中国经济转型的成败。