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　　□上海证券 屠骏

　　随着全流通时代的到来，产业资本在资本市场的定价话语权正在逐步提升。目前A股市场受困于货币紧缩与业绩增速下滑的双重忧虑而缺乏方向，通过研究2005年初以来近六年，产业资本在二级市场、大宗交易平台上的交易行为与A股市场运行的对应关系，似乎可从另外角度寻找到启迪。

　　整体而言，产业资本对于A股市场的“估值底”具有较强的预知能力。如果我们运用托宾Q理论(Q值=金融市场估价的企业价值/企业现有资本的税后重置成本)来分析产业资本的交易行为，2005年初至今六年，A股市场托宾Q值的波动区间在1.0-3.0之间，期间产业资本的减持力度与托宾Q值呈正向关系，但产业资本对整体市场“估值底”的预知能力要强于“情绪顶”的把握能力。

　　结构而言，产业资本处于企业经营第一线，最先感知经济、行业、企业运行状况，对个股“估值底”的判断力要高于市场平均水平甚至卖方研究的水平。因此，大股东的重大交易行为对个股“估值底”的判断具有重要借鉴意义。

　　我们研究发现，产业资本的交易行为与大盘“估值底”具有较为明确的关系，对比2005年、2008年以及2010年5月份大股东增持高潮与大盘底部形成的对应关系可知：月度大股东净增持市值为正，是大盘中期底部形成的重要条件，大盘底部形成与月度大股东净增持市值为正的时滞约为两个月。

　　就产业资本交易行为对大盘短期波动的影响看，近期大宗交易平台的日成交金额与市场的短期波动构成了比较明确的负向关系，这是一个值得关注的动向。今年以来，金融保险、机械设备行业在大宗交易平台上的累计交易金额最大，分别达到1782102.25万元、1008824.09万元，其余行业均在380000万元以下。在4月21日、4月22日、5月3日以及5月10日，大宗交易平台的日成交金额分别达到271875.39万元、279465.71万元、528989.8万元、258474.11万元的峰值，交易金额主要来自金融保险业。而上述时点分别成为了上证指数的短期反弹高点。

　　从估值角度来看，产业资本与金融资本偏好一致，PE和PB低的股票更容易被增持。因此，在历次大股东增持潮中，主板被增持股票数量都要远远多于中小板与创业板。个股被大规模增持后，普遍呈现先扬后抑的中期底部构筑过程。在大盘从2010年4月16日至2010年7月2日下跌过程中，被产业资本集中增持的前十五名个股组合，在从2010年7月2日至2010年11月10日的上涨过程中，收益率为56%，远超同期沪深300指数35%的收益率。

　　对于产业资本动向与股市的关系，我们的初步结论有三：其一，大股东月度净增持市值为正，是大盘中期底部形成的重要条件，大盘底部形成与大股东月度净增持市值为正的时滞约为两个月。故就产业资本月度净增持额与上证指数的波动趋势历史验证的单因素看，目前大盘可能还尚未完成构筑中期底部的过程。

　　其二，4月中旬以来，大宗交易平台放量屡次成为大盘形成反弹高点的征兆。大宗交易平台日成交金额与市场短期波动构成了比较明确的负向关系，这是一个值得关注的动向。

　　其三，在历次大股东增持潮中，主板被增持股票数量都要远远多于中小板与创业板。个股被大规模增持后将呈现先扬后抑的中期底部构筑过程，被大股东集中增持的个股组合存在超额收益。