A股以单边下跌走势结束了上半年行情。7月，市场环境将进入敏感期，下半年，A股是会继续下行，还是走出一波反转行情。

　　文/本刊记者  若 辰

　　进入6月下旬，股市上半年行情进入收官阶段，A股以单边下跌的走势结束了上半年行情。如今，上证综指已经在2500点附近盘整了一个多月。进入7月以后，A股走势到底如何演绎，已成为广大投资者十分关注的话题。

　　本期，《新财经》邀请了申银万国证券、德邦证券、中原证券、广发证券及资深市场投资人士等，对A股下半年行情进行了预测。申银万国证券认为，2500点附近将是可靠的底部区域，股指上升到3000点的可能性较大；而德邦证券认为，国际国内经济形势都不容乐观，所以，下半年的行情不可能有起色，A股的强支撑区域应该在2000点附近。

　　乐观派

　　桂浩明：A股下半年先筑底再反弹

　　2009年年底，大家对今年上半年行情的乐观预测完全落空，大盘在今年1月初就创出了上半年的高点，此后逐渐回落。虽然一度也有过反弹，但到了4月中旬，随着房产新政的出台，行情急转直下，持续单边下跌。目前，股指大体上已经回落到了一年多前的位置，即便这样，也很难说真正跌到底了。

　　回头看，从2009年下半年开始，A股就已经出现了下跌态势。当时，央行提出的“动态微调”，实际是对银根的收缩。这些措施在今年得到了进一步体现，特别是央行三次提高存款准备金率，对市场的负面冲击不小。在这个时候，人们还试图以上市公司的良好业绩来支撑投资信念，但是，在严厉的房地产调控政策出台后，面对巨大的系统性风险，股市也只能一泻千里。如果这样的局面延续，下半年股市走势不可能好转。

　　不过，最近一段时间，市场环境多少出现了一些微妙变化，这很可能会对股市的运行产生一定影响。大家都知道，2009年年底开始的紧缩银根，是为了避免经济过热，是经济刺激政策的退出。如今，之前的措施已经开始见效，中国经济增长势头有了放缓的迹象。

　　由于受欧元区主权债务危机的影响，世界经济的复苏也遇到了挑战，前期居高不下的大宗商品价格，更是出现了较大幅度的下降。这样一来，对于不少经济体来说，需要提防的就不再是通胀与过热，而是通缩与过冷。虽然中国的情况有所不同，但人们已经不再像前一时期那样乐观，高层领导也开始告诫大家：要防止多项政策叠加所产生的负面效应。

　　根据现在的状况，人们比较容易判断，接下来可能不会出台除了房地产以外的其他紧缩政策。市场资金面偏紧的状况，也会因实际需要而出现某种调整。换言之，与上半年的强劲紧缩不同，下半年有希望看到政策相对宽松的局面。

　　如果是这样，下半年股市就不至于走得太差，会有一定的机会。事实上，经过前几个月的持续下跌，相当一批股票估值水平已不高，而投资者对各种利空的预期也比较充分。因此，只要没有进一步的利空出现，股市就有希望在2500点附近构筑底部。实际上，这个过程在6月份已经开始了，只是因为行情还不稳定，筑底的特征并不突出。

　　可以想象的是，进入下半年以后，这样的筑底过程会更加明显。只要在2500点附近形成一个比较可靠的底部区域，后市就会形成上涨走势。尽管受制于各种具体因素，上涨空间可能不是很大，但会在目前股价基础上，明显上一个台阶。届时，股指回升到3000点的可能性比较大。

　　值得一提的是，不管是在筑底还是在反弹过程中，个股的运行都是不平衡的。在资金面并不太宽松的情况下，大盘股的表现会相对较弱，而中小盘股则有机会脱颖而出。特别是那些受到国家产业政策支持的中小企业，它们在调整结构过程中拥有比较大的灵活性与发展空间，这在很大程度上对其股价的上涨起到推动作用。如果投资者希望在下半年有所收获的话，除了关注政策的走向与股市的运行节奏外，还要重点关注中小盘题材股的表现。

　　(桂浩明，申银万国研究所市场研究总监)

　　向贵成：下半年启动小牛市

　　欧元区主权债务危机已经见底。欧元区16国政府近期敲定了向欧元区成员国提供5000亿欧元紧急贷款的方案细节，同时，敦促各国进一步削减财政赤字以重塑市场信心。这意味着欧元区主仅债务危机最困难的时期已经过去。

　　中国银行业系统风险解除。压力测试的结果表明，房地产价格下降30%，开发贷款不良率和个人按揭贷款不良率都在银行承受范围内。房地产行业最大的利空——房产税，从面积、税率、推进时间看，都没有以前预期的杀伤力大，更像是隔靴搔痒。具有代表意义的万科已经在全国普遍降价，随着房价下降，交易量会慢慢回升，房地产市场“软着陆”可期。

　　地方政府投融资平台，从最近的规范和统计核算结果看，也没有较大的系统性风险。2009年下半年，投融资平台负债率达到最高，后经金融系统的清理、规范，已开始出现平稳回落。如果考虑到地方政府持有的大量资产(包括国有企业股份)，及基础设施完成之后土地收入和其他经济活动收入的上升，加上城市化的继续推进，地方政府的偿债能力没有大的系统性风险。

　　银行业经过近五年的公司治理、股份制改革、上市融资和发行债券等各种形式的融资，其资本金充足率和质量应该是历史最好时期：资本充足率是10%，有的大型银行达到11%、12%，一些中小银行一直保持在13%以上。

　　A股估值已具有吸引力。A股和H股溢价指数是重要的参考指标，目前这个指标已经回落到历史低位。整体上看，A股相对H股几乎达到相同水平，许多金融业表现呈负溢价。

　　农行过会及定价的消息出来后，市场用银行股等股票的大反弹报以热烈的欢迎。以农行2009年每股净资产1.27元计算，农行发行价最低应为1.905元，低于此前的普遍预期。农行的低价发行，促使以银行为代表的大盘蓝筹股有望借此机会开展一轮较大的行情。

　　全球市场到5月底基本调整到位，而A股目前的整体市盈率与上证综指1664点时接近。

　　当上证指数调整到2481.97点的时候，上帝刻意用中文的读音告诉过我们——2481点，“就起”来。

　　(向贵成，知钱理财俱乐部总经理)

　　张凡：A股四季度开始反弹

　　上半年市场在政策紧缩预期下保持了低迷的态势。从实体经济上看，目前小周期处于滞涨阶段，依据通货膨胀、PPI传导及稀释效应测算，本轮CPI的高点在6月出现。中期流动性和工业增加值的下降已经成为必然，经济有可能在7月进入小周期的衰退期。

　　从历史上看，央行M2同比17%的调控目标具备一定的有效性。从1995年以来，M1的同比增长基本是围绕这一调控目标而波动的，上行和下行周期大约在十二至十八个月之间。从2009年的天量货币投放到今年的控制货币投放，流动性下行将是不争的趋势。预计6月份的M1同比将回到27%以下，并在未来很快向20%的目标下行。同时，央行对货币调控主导权的把握也为实现这一目标奠定了基础。

　　从2008年底以来，资本市场反映了整个库存周期的波动。在整个库存周期中，需求的波动是周期波动的诱发因素，也是导致中上游行业补库存与去库存的原动力。从库存的角度去监测需求的波动，可选消费品的库存变动是最好的监测方向。而从数据上来看，以可选消费品为重要内容的交通运输设备制造业的库存变动，确实领先于中游偏上的黑色金属冶炼以及整体库存变动。

　　纵观历史数据，产成品库存指数上升到49以上出现在2008年6月，原材料库存指数与产成品库存指数之间的差距从2009年6月以来就一直在缩小，也就意味着库存的压力从原材料向产成品转移。企业层面库存压力的增大，势必会改变需求乐观的预期。现在，基本可以确认2010年二季度是生产和库存的一个高点，也就是说，从三季度开始，生产和库存增长放缓的可能很大。

　　基于小周期与库存周期的市场判断：A股在三季度寻底，在四季度会趋势性反弹。基于转型期的对比分析，趋势性反弹将回归传统的周期性行业。新兴产业在三季度之后的一段时间内很难获得超额收益；传统的中游行业如机械、钢铁、交通运输等在转型期都不具备较长时间的配置价值；而房地产、有色、煤炭等则有各个阶段的超配置意义；新兴产业应该是下一轮滞涨与衰退之后主导的长期配置品种。

　　(张凡，广发证券非公募机构销售总监)

　　温和派

　　刘锋：A股下半年下跌的可能性不大

　　总体上看，下半年A股将进入各种系统性风险的消化和吸收阶段。市场继续大幅度下跌的可能性不大，个股的活跃度仍将很高。

　　下半年，美国和欧洲主要经济体的消费和库存都对世界经济有更多的正面影响。目前，没有更多的因素可以导致发达经济体消费水平的大幅度降低和再次去库存化，海外经济“二次探底”的可能性较低。

　　目前，各国政府开始高度重视财政收支，纷纷出台对策。欧洲主权信用危机演化成经济危机的可能性在下降，主权信用危机对于实体经济的影响处于可控范围。欧美主要发达经济体在下半年大幅加息的可能性很小，海外市场流动性和资本成本不会出现逆转。

　　综合以上几点，海外经济和海外市场并不会处于偏负面的状态，这样，海外经济和市场从本质上对于A股产生更大负面影响的可能性也较小。

　　当前，中国的通胀形势比较严重，但央行正在调整措施以便有利于价格控制；各国执行更严格的财政纪律也将降低通胀压力，也降低海外通胀对中国价格的传导；对于房地产的调控，也有利于价格控制。所以，中国经济在下半年出现恶性通胀的可能性较低。

　　地方融资平台的压力测试正在进行，对于银行业的影响最终将在可控范围内。房地产业受成交量和价格的影响，不确定性比较大。成交量如果出现大幅下降，政府仍然可以通过扩大基本建设来维持投资的增长水平，以保持宏观经济的增长速度。对于房地产价格，银行也在进行压力测试，各地方政府根据各自的实际，正在出台房地产调控细则。现在看，房地产价格的不确定性很强，但根据压力测试结果看，银行业的承受力还是比较强的。

　　在货币政策方面，适度宽松的货币政策会进一步得到贯彻和落实，流动性不会产生逆转，流动性的增长和宏观经济的增速相匹配的可能性很大。

　　从海外和国内情况来看，影响A股的下半年系统性风险大多在可控范围内。从A股本身来看，目前处于估值水平的历史低位。与海外主要市场相比，A股估值水平相对合理。综合起来，A股出现大幅度下跌的可能性比较小。

　　(刘锋，中原证券策略部经理)

　　陈晓阳：股市转强的动力源泉在年底

　　2010年中期股市行情处在反复筑底走势，四季度应该有阶段性乐观上涨行情。今年中期，市场缺乏大幅上涨的内在动力。从5月份公布的数据来看，部分重要数据见顶迹象十分明显。5月的出口虽然超出了市场预期，但作为滞后性指标，随后将会反映欧洲债务危机以及外围不利环境对境内市场的影响，呈现见顶趋势。下半年，我国外贸形势将趋紧，石化、化工、钢铁等资本密集型行业的出口将明显回落。

　　另一个重要滞后性指标是房地产价格。在一系列利空政策之后，5月房价环比见顶，呈现强弩之末。同时，影响钢铁、建材、有色等相关行业景气趋弱。众多领先指标如PMI(中国采购经理指数)、新开工投资、商品房和汽车销售、货币信贷等数据将纷纷呈现下行趋势。应该说，今年中期经济增长回落态势概率较大，抑制了中期股市行情大幅逆转走强的可能。

　　进入年底，随着经济增长逐步回落，政策导向由原来从紧的政策转为相对宽松，经济增长逐步转为真正的内在复苏轨道。股市转强也有了内在的支持动力源泉，行情会相对乐观起来。有观点称，7月前后伴随农行IPO上市明朗，行情会有大幅上涨机会。但我认为，根据当前的经济形势，还是不具备上涨机会，最多只是小级别的筑底行情中的波段反弹行情。

　　(陈晓阳，资深私募人士)

　　曹中铭：下半年走势要看农行“脸色”

　　4月中旬以来，上证指数暴跌700余点，市场一片狼藉。欧债危机的蔓延、房地产调控日趋严厉、CPI持续上升、通胀压力日益加大、上市公司融资和再融资的抽血效应，等等；这些都是导致股指大幅下挫的主要因素。当然，股指期货挂牌之后的助跌作用同样不能被忽视。

　　目前，市场已有人“看到”了2300点，甚至看到2000点。笔者以为，下半年的A股走势，还要看农行的“脸色”。

　　作为国有大型商业银行的“收官之作”，农行上市无疑牵动着市场的神经。6月7日，在农行《招股说明书》披露及上会审核等利空打击下，沪深股指跳空低开，当天，上证指数与深成指数均下跌超过1.6%。而在农行IPO将延迟上市的传闻影响下，6月9日两市又实现了反转，农行上市对于市场的影响力由此可见一斑。

　　在农行已经通过审核的背景下，市场最关心的是，农行的发行价格及上市时的挂牌价格。某种程度上，农行的发行价与挂牌价将决定着股市后市的走向。

　　农行发行价合理，无疑将为二级市场预留一定的空间。如果农行以2倍甚至2倍以上的市净率发行，将不可避免地会打击整个市场的信心。毕竟，在市场低迷的态势下，高价发行一方面加剧了市场资金面的压力，另一方面，投资者也只能采取用“脚”投票的方式来自我保护。

　　农行堪称市场又一“巨无霸”。在未全额行使超额配售选择权前，农行发行新股后总股本将达3176.47亿股，行使后则达3247.94亿股。新股IPO后，农行总股本仅次于四大行中的工行，远远超过中行与建行的规模。在计入指数后，对于股指的影响力不言而喻。

　　当年，中行与工行挂牌价格对于股市的影响，早已体现出不同的“样本”效应。中行由于挂牌价格较高，结果导致股市出现一波幅度不小的调整；而工行由于挂牌时定位较低，在市场资金的追逐下，带动上证指数重新跨越2000点大关，并最终为创出历史新高打下了基础。

　　(曹中铭，独立财经撰稿人)

　　悲观派

　　陆满平：A股下半年将持续下跌

　　从国际经济形势来看，全球金融危机的影响还未过去，又受到了欧元区主权债务危机的影响。美国经济出现问题时，中国对美国出口急速减少，但尚有对欧洲出口的支撑。可现在欧洲也出现了问题，势必是对中国出口的雪上加霜。

　　英、法、德救助希腊实属无奈之举，希腊获得援助后，解决的是暂时性周转资金，最后是需要偿还的，而且，救助效果如何还需要观察。欧洲主权债务危机对中国出口的滞后影响，在今年下半年会有所显现。因此，下半年的国际经济形势和全球股市趋势不容乐观，看空的可能性要大一些。

　　国内经济形势也不容乐观。第一，全球性金融危机对中国的影响尚未过去，外界公认的中国经济率先触底反弹，实际上是大力度救市的结果，本身缺乏可持续性，不可能再有持续投资拉动的能力。加之欧洲债务危机袭来，中国经济会受到“经济二次探底”的困扰。

　　第二，中国GDP增速处于下行期，经济增速将在下半年放缓，2011年会更低。世界银行的报告显示，2010年，中国GDP可达9.5%；2011年，中国GDP会下降至8.5%。从理论上说，股市能提早半年反映出经济状况。

　　第三，中国的CPI既不能全面反映住房、教育、医疗等较沉重的消费支出，也存在统计上的失真。随着紧缩政策更加坚定，必然会导致股市利空政策的出台，政府会下决心把2009年大规模贷款和大规模金融政策的副作用打下去。

　　第四，政府希望通过打压楼市来抑制过快的泡沫增长，下半年从紧的房地产调控政策仍将持续，时间会延长，可能要花两到三年时间，逐步消化房地产泡沫。

　　第五，如果用出口来衡量经济形势，中国经济复苏力度并不大。2009年，中国对美国的出口减少；今年，欧洲也出了问题，下半年整个出口形势有恶化的可能。

　　第六，股指期货确实对本轮A股下跌起了“催化剂”作用，境外其他资本市场推出股指期货时，也大都有大势走低的情况。股指期货是期市、汇市、债市及其他金融衍生品剧烈波动的最大导火索。

　　第七，从技术分析来看，今年股市形成了“下台阶”走法，下跌——横盘——下跌——横盘——下跌，目前已经运行了三个循环，且交易量持续萎缩。在国际国内宏观经济形势不利的背景下，将会出现技术层面上的“久盘必跌、久跌必熊”。

　　所以，下半年的A股行情不会好起来。A股强支撑区域在2000点附近，2000点附近是上证指数十年移动均线超级支撑区。

　　(陆满平，德邦证券有限公司首席经济学家兼研究所所长)

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