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　　中投证券 李凡

　　收购后需大幅度提高资产的盈利能力。重组第一步完成以后，公司持有秦岭水泥28.3%的股权，通过定向增发注资后其控股比例很可能超过50%，拥有绝对控股地位。不考虑战略上的意义，这笔收购对流通股股东主要取决于注入资产的估价、秦岭水泥的增发价格以及注入资产的盈利能力三个因素。经过我们测算，如果按照公司注入资产10倍市盈率估值，秦岭增发价格按照目前前20个交易日平均收盘价计算，整合以后秦岭水泥目前资产的单吨盈利要达到61元/吨，可以保证冀东目前EPS 稳定，如果注入资产市盈率水平每提高1 倍，对秦岭水泥吨盈利提高的要求下降2-4%，下降幅度随着市盈率的提高而缩小；战略意义更为明显。秦岭水泥是陕西市场唯一能和冀东水泥在陕西高端水泥市场竞争的企业，公司实现控股秦岭水泥以后将可以达到在陕西高端市场的价格控制，在陕西市场基建需求继续保持旺盛的时候获得更高的盈利能力。

　　从 1 季度公司投资收益情况来看，陕西市场状况仍较好。公司1 季度实现投资收益5154 万，比去年3906万又有明显增加。而投资收益主要由陕西泾阳和扶风两家公司提供，数据说明陕西状况确实十分景气。

　　正是这种景气度促使公司做出了此次重组的最后决策，可能继续加大公司的资金压力。公司1 季度资产负债率已经高达68%，而如果通过举债解决此次收购秦岭水泥股权的话，有可能进一步要增加公司7.4亿的负债，这样公司的资产负债率将高达71%，再考虑到公司今年还有50 亿左右的固定资产投资，公司的资金压力将会很大。

　　投资评级：“推荐”。我们预计，在目前股本情况下，公司10-12年的EPS分别为1.00、1.12和1.3元。目前15倍左右的市盈率基本合理，给予“推荐”的投资评级。风险在于区域水泥行业向下对公司盈利能力影响的不确定性。