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　　申银万国证券研究所 桂浩明 李筱璇

　　周二股市放量宽幅震荡，二八分化明显。我们认为，股指有望在震荡中缓步上升，投资者需密切关注风格变化。

　　经济继续向好，政策调控有效，资本市场运行环境改善。首先，从一二月份数据看，经济复苏态势不变。当然，由于基数原因，前高后低的增速已经得到市场共识。从管理层表态看，经济仍然要保、要稳，向好的基本面会为股市运行提供支撑；其次，表征经济指标继续上升的同时，表征政策的指标如新增信贷、货币供应量和固定投资增速等在回落，预计CPI也会低于市场预期，表明特殊时期大规模刺激性政策的逐步退出已经逐步达到目标。既然在现有工具下，信贷和流动性是可控的，再进一步的紧缩措施可能会延缓。而且货币政策有时滞，从管理层对“二次探底”的担忧来看，政策调控方面将会谨慎。政策收紧的步伐和程度可能会好于市场预期。

　　风格转换有迹象，但可能不会出现典型意义上的二八行情。风格转换已经期待了大半年，无奈大盘股几乎每每是一日游行情。最近曾出现过几次大盘股行情，不过均不像以往的风格转换，没有出现权重股拉起，题材股资金夺路而逃的现象。我们认为，尽管股指期货与融资融券为大盘股启动提供契机，但目前也很难期待类似“5.30”那样完全风格转换、大象独舞的大行情。

　　首先，申万金融工程研究了海外市场推出股指期货前后的市场结构变化特征，发现股指期货推出前后短期内超级大盘股没有明显收益。但从较长时期看，股指期货推出半年内，大盘股表现比较好。因此，这两项创新对大盘股影响相对正面，但短期内还难以充分表现；其次，目前的经济和政策环境处于复苏期和结构转型期，不同于2006、2007年经济确定性的高速增长、流动性泛滥的局面。总理称经济形势“复杂”。其实资本市场同样面临多种复杂因素多空交织。因此，震荡恐怕仍然是今年的主基调，目前的市场流动性尚不足以推出权重股的大行情；第三，市场结构与2007年也大不相同。随着几个超级大盘股的限售股解禁，市场流通股本在2009年下半年急剧增加。工、中、建、招、民生、中石化等巨头纷纷实现了全流通，流通市值/储蓄存款在2009年末达到高点后开始下行。不过，从3月份信贷看，存款增长迅猛，对市场的支撑可能会增强；第四，估值低并不是股价上涨的理由。房地产仍然有政策压力。银行虽然再融资压力减轻，但也难有2007年的增速，因此估值会提升，但主要是空间有限的修复，而不会爆发。至于创业板和中小板已经连续上涨多日，积累较大的涨幅，获利回吐也属正常。不过从风险收益来看，目前小盘股的参与价值更低。我们建议投资者对中小盘题材炒作股多一份谨慎。

　　总之，我们认为大盘蓝筹和小盘题材股都有估值修复的要求，但很难形成典型的风格转换。至于指数，可能在权重股的修复中缓步上升。