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　　核心提示：加息显然是目前市场关注的焦点之一，但短期内加息并非势在必行，还存在众多变数。从长期来看，利率正常化对市场影响将逐步减弱，而经济转型成功与否将决定市场走向。

　　加息显然是目前市场关注的焦点之一，但短期内加息并非势在必行，还存在众多变数。从长期来看，利率正常化对市场影响将逐步减弱，而经济转型成功与否将决定市场走向。

　　一、管理层开始舒缓市场情绪

　　虽然2月份CPI超市场预期走高，市场加息预期也明显增强，但有关部委反而似乎并不急于启动加息进程。最近央行行长周小川多次表示CPI涨幅在预期之内，货币政策调整仍可按原计划进行。

　　央行行长对CPI的表态，更像是在安抚市场情绪，避免对紧缩的过度担忧。

　　总体上，在市场情绪对加息问题过于紧张和关注的时候，管理层反而不急于强化市场加息预期，这实际上正符合之前我们一直强调的预期管理原则。

　　二、加息还受多重因素制约

　　从目前来看，虽然管理层对通胀问题十分担忧，但加息与否不能简单的依据CPI涨幅而定。是否实现利率的正常化，还受制于经济复苏的不确定性，及利差过大可能导致资金内流的压力。

　　由于经济复苏决定就业，而就业是决定社会稳定的主要政治目标，因此过早实现利率正常化是否会对经济复苏的不确定性带来危害，是加息过程中需要考虑的主要问题之一。

　　其次，当前人民币升值压力大，而升息则可能导致国内资金成本和收益的双向提高，从而导致资金内流压力增大，这也是加息过程中要考虑的又一问题。

　　因此从总体上来看，加息不能只盯着物价指数，还需要和经济复苏的状况及欧美市场利率相关水平挂钩。加息与否，实际上取决于政策将如何在经济增长和通胀之间选择平衡点，利率也并非只是盯住物价水平。

　　目前的现实压力是，宏观经济数据在经历持续反弹后开始疲软，而欧美维持低利率水平的意愿较强烈，加息可能导致的经济反复和二次探底不得不防。

　　在这种背景下，提高保证金率和预期管理仍然是主要手段。

　　三、加息的影响将逐级减弱

　　我们认为相比直接加息，通过加息信号释放进行预期管理更符合政策意图，高悬加息大棒比靴子落地可能更为有效。但预期管理的边际效应可能越来越弱，最终市场会发现货币政策并非解决问题的关键。

　　由于当前问题的核心是经济结构层面，而货币政策是无法解决这些问题，实际上更象是为负担这一问题而采用的技术性手段。

　　在经济模式转向内需型的过程中，产业转移和产业结构的升级才是问题关键，利率反而不是根本。具体而言，目前提高利率水平，可能会同时冲击处于转型过程中的制造业，这将导致这些行业的生存状况更加艰难，资源可能会进一步流向资产领域，反而可能会加剧结构性的资产价格过热，从而导致调控措施的效果适得其反或至少是失效。

　　因此从根本上来看，货币政策不能对当前的流动性过剩，资产价格导致的通胀问题负主要责任，问题根本是在于经济增长模式。

　　货币政策调整对内将受制于经济结构调整和经济复苏的进程，对外受制于全球主要经济体货币政策退出的时间安排。所以，总体上长期而言投资者也不必过度纠集于何时加息等等技术性细节，因为这一因素对市场影响非根本性的。从预期管理角度来看，管理边际效果将越来越弱。长期而言，对经济模式转型和由此决定的经济复苏进程，才是决定市场走向的根本。

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